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先大证券股份有限公司 - 改革的名义（2017.6）

核心内容

本报告分析了2017年第一季度电力行业的发展情况，并结合供给侧改革、电力体制改革及国企改革三大主题，对电力行业未来的发展趋势和投资机会进行了展望。报告指出，电力行业在短周期内表现出业绩改善，且改革带来的风险偏好提升将贯穿全年，因此维持行业“增持”评级。

主要观点

1. 行业基本面改善

• 火电盈利回升：2017年第一季度，火电盈利水平环比2016年第四季度有所回升，主要得益于煤价回落。预计二季度火电盈利有望延续改善趋势。
• 电力需求增长良好：2017年第一季度全社会用电量同比增长6.9%，其中第二产业用电量增长贡献比达75.66%，成为电力需求的主要驱动力。
• 电源投资下降：2017年第一季度电源建设累计投资同比下降17.24%，新增装机增速放缓，火电新增装机占比持续下降。
• 火电利用小时回升：由于电力供需环境改善和水电出力减少，火电利用小时有所回升，但中期趋势仍需谨慎。

2. 改革持续推进

• 供给侧改革实质性推进：政府提出去产能目标，预计“十三五”期间煤电装机年均复合增速将降至2-3%，火电机组利用率有望触底。
• 电力体制改革加速落实：新一轮电改试点加速推进，低效机组的生存空间受到挤压，电力供需结构持续优化。
• 国企改革步伐加快：2017年国企改革提速，电力行业作为重点领域，混改部署先行，尤其在增量配电和售电市场方面，为行业带来新的发展机遇。

3. 投资建议

• 行业评级：维持电力行业“增持”评级，认为行业短周期内业绩改善显著，且改革带来的风险偏好提升将持续。
• 重点推荐标的：
  • 三峡水利：受益于电改及国企改革，外购电渠道有望打开，盈利弹性较大，预计2017-2019年EPS分别为0.27、0.30、0.34元，给予2017年60倍PE，目标价16.20元，“买入”评级。
  • 涪陵电力：电网节能业务贡献显著，未来潜在订单将带动业绩持续释放，预计2017-2019年EPS分别为1.83、2.25、2.27元，给予2017年35倍PE，目标价64.05元，“买入”评级。
• 重点关注标的：华能国际、华电国际、国电电力、大唐发电等，受益于行业盈利面改善及供给侧改革。

关键信息

改革主题

• 供给侧改革：煤电产能淘汰与整合，预计2017年煤电装机增速将降至2-3%，火电机组利用率有望见底。
• 电力体制改革：配售电领域投资机会频现，售电市场全面放开，市场化交易电量比例逐步提高。
• 国企改革：混改部署先行，重点在增量配电市场，有利于提升行业效率和竞争力。

行业趋势

• 电价：预计2017年下半年电价易降难涨。
• 煤价：受多重因素影响，处于进退维谷状态。
• 利用小时：火电利用小时可能已触底或接近触底。
• 基本面：季度级别业绩改善显著，但大周期仍未见底。

风险提示

• 煤价超预期上涨；
• 改革推进慢于预期。

总结

本报告指出，2017年电力行业在供给侧改革、电力体制改革及国企改革的多重推动下，短周期内业绩有所改善，行业整体风险偏好提升。火电盈利回升、电力需求增长、电源结构优化成为行业短期利好因素。同时，改革带来的投资机会值得关注，尤其是配售电领域和增量配电市场。重点推荐三峡水利和涪陵电力，因其在改革中受益较大，具备较强的盈利增长潜力。其他如华能国际、华电国际、国电电力等也值得关注。整体而言，电力行业短期表现积极，但长期仍需观察改革效果和市场环境变化。