20180104-招银国际-荣威国际-03358.HK-户外和水上休闲用品的创新者_4页_581kb

荣威国际（3358 HK）总结

公司简介

荣威国际（Bestway）是一家专注于户外和水上休闲用品的创新企业，旗下拥有多个知名品牌，如Bestway、Lay-Z-Spa、H2OGO!、CoolerZ等。公司产品主要包括：

• 地上游泳池和便携式Spa
• 充气娱乐用品和体育用品（如水上滑梯、浮岛、站立式划桨）
• 野营产品（如充气床垫、帐篷）

公司在中国多个城市设有工厂，并与全球大型零售商（如欧尚、家乐福、乐购等）建立了长期合作关系。

核心优势与增长动力

荣威国际具备以下主要竞争优势和增长动力：

1. 创新充气技术：利用创新技术进入新行业，替代传统产品，如Lay-Z-Spa、站立式划桨和充气床垫。
2. 社交媒体与体验型需求增长：户外活动类产品的市场需求受社交媒体影响显著，推动销售增长。
3. 强大的研发能力：通过创新和可靠的产品抢占市场份额。
4. 自主品牌与垂直整合模式：拥有自主品牌的垂直整合商业模式，带来成本和管理优势。
5. 中国市场的巨大潜力：预计未来电商销售增长迅速，推动整体业绩提升。
6. 新产品表现良好：如“AlwayzAireTM”充气床垫及2018年推出的大型充气游戏中心等产品订单增长强劲，促使产能扩张。

增长预测

预计2017至2019财年的销售复合年增长率（CAGR）为18.5%，净利润CAGR为24.4%。主要增长动力包括：

• 北美市场快速扩张：销售CAGR预计达20.3%，因其市场渗透率仍较低，2016财年仅为欧洲市场的52%。
• 中国市场快速增长：销售CAGR预计达97.9%，受益于电商渠道扩张。
• 体育用品/露营产品增长：销售CAGR分别为26.9%和22.5%，受明星产品和新产品推动。
• 毛利率改善：预计每年改善约0.3%，主要由于产品组合优化及新产能带来的经营杠杆效应。

估值与投资评级

• 首次覆盖买入评级，目标价为4.65港元，较当前股价（HK$3.41）有**+38.3%**的潜在升幅。
• 估值基于10倍18财年预测市盈率，意味着公司当前市盈率（7倍）显著低估。
• 与DCF模型交叉核对后的估值为4.76港元，假设12.5%的WACC和1%的终端增长。

财务表现

营业额与净利润

• FY15A至FY19E营业额预计从513.5百万港元增长至972.3百万港元。
• FY15A至FY19E净利润预计从15.2百万港元增长至82.8百万港元。
• 每股收益（EPS）预计从0.0406港元增长至0.0782港元，复合年增长率约为28.9%至29.7%。

毛利率与利润率

• 毛利率从21.8%提升至28.1%，预计每年改善约0.3%。
• 息税前利润率从5.6%提升至10.9%。
• 净利润率从3.0%提升至8.5%，调整后净利润率保持稳定在**7.5%**左右。

资产负债表

• 资产净额预计从179.5百万港元增长至519.0百万港元。
• 净负债/总权益比率从57.6%下降至2.0%，表明公司财务结构趋于健康。
• 流动比率从1.1上升至1.9，显示短期偿债能力增强。

现金流量表

• 经营活动现金流净额预计从27.3百万港元增长至98.1百万港元。
• 投资活动现金流净额为负，但预计随着新产能扩张，投资支出将逐步减少。
• 融资活动现金流净额波动较大，但整体保持净现金流入。

股东结构

• 朱强家族持股54.97%，为最大单一股东。
• Bogdan Nowak持股13.50%，员工激励计划持股5.40%。
• 自由流通股占比25.00%。

主要比率分析

• 销售组合：地上游泳池及便携式Spa占比稳定在46.8%至47.1%，野营产品占比从21.0%上升至20.5%。
• 流动比率：从1.1提升至1.9，显示公司流动性改善。
• 平均应收账款周转天数从49.9天上升至65天，可能反映销售周期延长。
• 平均应付账款周转天数从95.1天下降至75天，显示付款周期缩短。
• 平均存货周转天数保持稳定在145天左右。
• 资本回报率从8.6%提升至15.9%，资产回报率从3.2%提升至10.1%。

投资风险

荣威国际面临以下主要风险：

1. 汇率与原材料价格波动：可能影响盈利能力。
2. 产能扩张风险：过快扩张可能导致资本开支压力。
3. 竞争加剧：行业竞争激烈，存在新进入者风险。
4. 渠道库存风险：过度依赖渠道可能导致库存积压。
5. 假货与盗版问题：盗版产品影响品牌声誉和市场占有率。
6. 法律事务与诉讼风险：可能带来额外成本和声誉损失。

投资评级

• 招银国际证券给予买入评级，目标价为4.65港元，潜在涨幅为**+38.3%**。
• 目前市盈率仅为18财年预测的7倍，低于行业平均水平（15.5倍），估值偏低。

其他信息

• 审计师：普攀永道
• 公司网站：www.bestwaycorp.com
• 免责声明：本报告不构成投资建议，不承担法律责任，仅供特定客户使用。
• 注释：招银国际证券曾为睿见教育（6068 HK）提供上市服务。