20180828-浙商证券-基于驱动因素的分析_基于驱动因素的分析_21页_3mb

制造业投资拐点将临分析报告总结

核心内容

本报告分析了2018年下半年中国制造业投资走势，认为其增速将从当前高点回落，但下行较为平缓，预计在 5.5%-6.5% 之间。尽管制造业投资表现优于整体经济，但预示着本轮制造业扩张周期逐渐接近尾声。

主要观点

1. 盈利能力是制造业投资的重要驱动因素

• 制造业投资增速与盈利能力（ROA-WACC或债务成本）高度相关。
• 盈利改善会推动投资增速上升，反之则下降。
• 2018年下半年，盈利指标将小幅走弱，导致投资增速扩张幅度减小。

2. 拉动制造业投资的“三驾马车”

• 出口：出口依存度前9行业的出口交货值占工业企业出口交货值的 76%，投资占制造业投资的 44%，对制造业投资有显著影响。出口领先制造业投资 2-4个季度。
• 房地产与基建投资：房地产建安投资和基建投资上升，拉动制造业投资，影响存在 滞后，约半年。
• 汽车与家电消费：对制造业投资有较大影响，影响 滞后约11个月。

3. 模型验证

• 构建计量模型验证了出口（领先12个月）、房地产建安投资（领先5个月）、基建投资（领先5个月）、汽车家电综合消费（领先11个月）对制造业投资的影响是显著的。
• 模型预测值与实际值对比显示，这些因素对制造业投资具有显著的时滞影响。

关键信息

4. 未来展望

• 出口改善：去年下半年出口改善对今年下半年制造业投资仍起拉动作用。
• 房地产与基建拖累：今年上半年房地产建安投资和基建投资增速明显下滑，对制造业投资形成较大拖累；但受环保技改、设备升级等影响，钢铁等行业仍有投资增长空间。
• 汽车家电消费影响：去年汽车家电消费增速保持高位，今年仍将对制造业投资产生正面影响。
• 整体趋势：制造业投资增速将平缓下行，预计在 5.5%-6.5% 之间。

5. 风险提示

• 政策、出口、房地产与基建投资、汽车家电消费等外部因素可能超预期变化，影响制造业投资走势。

结构分析

6. 制造业投资结构

• 出口、房地产与基建相关行业：占据制造业投资的“半壁江山”，占制造业投资的 50% 左右。
• 终端消费行业：如汽车、家电等，对制造业投资也有重要影响。

图表说明

7. 图表分析

• 图1：制造业投资增速与ROA-WACC密切相关。
• 图2：制造业投资增速的变化量与ROA-WACC基本一致。
• 图3：工业企业利润增速与ROA-WACC变化趋势基本一致。
• 图4：预计2018年下半年工业企业利润增速将缓慢下行。
• 图5：利润增速下滑，资产增速平稳，预计ROA将下行。
• 图6：2018年下半年债务成本仍将小幅上升。
• 图7：2018年下半年股权成本将保持高位。
• 图8：2018年下半年ROA将小幅下行，WACC将继续上升。
• 图9：预计制造业投资增速从当前高点缓慢下行。
• 图10：制造业ROA与利息支出/带息债务。
• 图11：制造业各类型细分行业利息支出/带息债务变化情况。
• 图12：制造业投资增速的变化量与ROA-债务成本的趋势一致。
• 图13：出口依存度前9行业的出口交货值占比。
• 图14：出口依存度前9行业的投资占比。
• 图15-22：出口交货值与固定资产投资的关系，各行业出口领先投资时间不同。
• 图23-25：美国、欧元区、日本制造业指数与中国工业企业出口交货值的关系。
• 图26-27：人民币汇率贬值将缓解出口下行压力。
• 图28：出口增速变化领先制造业投资增速。
• 图29-30：房地产业和建筑业对GDP的贡献。
• 图31：房地产、基建投资领先工业增加值和制造业投资。
• 图32：制造业投资中“半壁江山”与出口、房地产和基建投资高度相关。
• 图33：汽车、家电消费波动较大，其他消费波动较小。
• 图34：汽车、家电消费与房屋销售具有较强相关性。
• 图35：汽车消费变化传导至投资有一定滞后。
• 图36：模型回归结果。
• 图37：实际值比预测值更加平稳。
• 图38：制造业投资增速与“三驾马车”相关。
• 图39：制造业投资增速与产成品存货量增速。
• 图40：工业产能利用率与制造业投资增速。

表格说明

8. 表格分析

• 表1：投入产出表的结构和内容。
• 表2：制造业出口依存度（2002-2012，按2012年排序）。
• 表3：房地产业对其他行业的拉动（完全消耗系数，按2012年降序）。
• 表4：建筑业对其他行业的拉动（完全消耗系数，按2012年降序）。
• 表5：建筑业固定资本形成中与房地产投资相关的比例。
• 表6：制造业各行业投资占比及增速。
• 表7：限额以上企业零售商品占比。

报告撰写信息

• 报告撰写人：孙付
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