20180227-兴业研究-货币市场投资工具专题系列_票据市场概览与利率分析框架_18页_1mb

报告摘要

票据市场概览与利率分析框架总结

核心内容概述

本文由兴业研究分析师何津津与首席经济学家鲁政委撰写，围绕2018年票据市场进行深入分析，探讨票据市场的分类、规模、交易类型、参与主体以及利率分析框架。文章旨在帮助投资者更好地理解票据市场的运作机制与利率变动的驱动因素。

主要观点与关键信息

一、票据市场分类与规模

票据市场分类：
- 票据市场分为一级市场（签发与承兑）和二级市场（贴现、转贴现、再贴现等）。
- 根据付款人不同，票据可分为银行承兑汇票和商业承兑汇票。
票据市场规模：
- 我国票据市场以银行承兑汇票为主，2017年末银行承兑汇票签发量达17万亿元，余额为8.2万亿元。
- 票据市场规模与NCD（同业存单）相当，是货币市场的重要组成部分。
电票发展趋势：
- 电票业务迅速增长，2017年末电票承兑余额达8.62万亿元，贴现余额为4.47万亿元。
- 纸票业务显著下降，2017年纸票承兑量同比下降69.23%，贴现量同比下降89.68%。
- 电票成为票据市场发展大趋势，有助于提升市场标准化程度。

二、票据市场参与主体

主要参与主体：
- 包括国有大行、股份制银行、中小金融机构（城商行、农商行、信用社）以及非银类财务公司。
- 票据中介也参与其中，但随着电票市场的发展，参与主体格局可能发生变化。
票交所模式下的变化：
- 2016年《关于规范和促进电子商业汇票业务发展的通知》（224号文）推动电票系统开放，允许非银金融机构通过代理加入电票系统。
- 央行《票据交易管理办法》明确参与者分为法人类和非法人类，未来只要有金融牌照即可参与电票交易。

三、票据利率分析框架

票据兼具信贷属性和资金属性，使其利率分析更为复杂。本文从以下两个角度构建分析框架：

1. 信贷属性角度

票据贴现纳入信贷总量：
- 票据贴现和转贴现均被纳入信贷总量，受信贷规模调控影响显著。
信贷周期与票据贴现量的关系：
- 在2015年之前，票据贴现量增速与信贷周期基本吻合。
- 随着信贷规模限制和票据业务创新，票据贴现量与信贷增速出现背离。
信贷额度松紧的衡量指标：
- 贷款需求指数：读数越高，贷款需求越旺盛，与票据利率走势基本一致。
- 票据贴现余额占比：占比越高，说明贷款额度未用足，票据利率可能下行。
- 票据贴现发生量同比增速：增速加快对应贷款需求偏弱，票据利率可能下行。
- 票据转贴利率与NCD利率之差：利差扩大通常对应信贷额度紧张。

2. 资金属性角度

票据的资金属性：
- 票据期限在1年以内，具有明显的资金属性，深受流动性松紧影响。
票据利率与资金利率的关系：
- 票据利率走势与贷款基准利率、Shibor3M利率基本同步。
- 转贴利率与各期限Shibor利率走势密切相关。
利率互换对票据利率的前瞻性：
- 利率互换（IRS）基于Shibor3M报价，具有一定的前瞻性，可提前预判票据利率走势。

四、税收与资本计提政策

资本计提：
- 票据直贴按100%风险权重计提，小微企业按75%。
- 票据转贴根据原始期限划分风险权重，3个月以内为20%，3个月以上为25%。
税收政策：
- 2016年“营改增”后，直贴业务需缴纳增值税，转贴业务暂免。
- 2017年7月财政部58号文规定：自2018年起，谁持有票据谁交税，按实际持有期间计算增值税。

未来发展趋势

电票将成为票据市场主力：电票占比持续上升，纸票业务逐步萎缩。
票据利率受信贷与资金双重因素影响：信贷因素与资金因素共同作用，使票据利率走势更加复杂。
政策导向明确：监管鼓励票据电子化，推动市场规范化发展，未来票据市场结构将更加多元。

图表要点

图表1：票据分类（银行承兑汇票与商业承兑汇票）。
图表2：票据未到期余额与季度签发量。
图表3：票据贴现发生量和余额走势图。
图表4：各类票据业务对应的资本占用情况。
图表5：票据业务税收政策演变。
图表6、7：电票承兑与贴现规模。
图表8：电子票据市场参与者。
图表9、10：票据直贴与转贴利率走势。
图表11、12：票据贴现与信贷增速、票据余额与短期贷款占比。
图表13、14、15、16：信贷额度松紧与票据利率关系。
图表17、18：票据利率与贷款基准利率、Shibor利率关系。
图表19、20：NCD利率与利率互换对票据利率的引导作用。

总结

票据市场作为我国货币市场的重要组成部分，兼具信贷属性与资金属性，其利率分析需综合考虑两者的影响。随着电票市场的快速发展，票据市场将更加标准化、规范化。未来票据利率走势将受到信贷政策、资金面变化以及利率衍生品预期的共同影响，投资者需关注相关指标与政策变化以做出更准确的判断。

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