20210516-天风证券-加密货币的综合金融服务商_42页_2mb

Coinbase (COIN.O) 加密货币的综合金融服务商总结

核心内容

CoinBase 是全球首个上市的加密货币交易所，也是加密货币领域的综合金融服务商。公司主要提供加密货币交易、存储、借贷等服务，面向个人、机构客户及生态系统合作伙伴。截至2020年12月31日，CoinBase 拥有4300万个人用户、7000个机构客户和11.5万生态系统合作伙伴。

主要观点

• 行业背景：加密货币自2008年发展至今，市场逐步扩大，交易所也日益多元化，分为中心化交易所（CEX）、去中心化交易所（DEX）和衍生品交易所。
• 商业模式：CoinBase 收入主要来自交易手续费（占85.8%），其次是订阅与服务收入（3.5%）和其他收入（10.7%）。公司通过产品多元化和合规化来拓展长期发展空间。
• 收入增长：加密货币市场走强带动CoinBase业绩上升，2019~2020年收入增长139.3%。公司预计2021年全年MTU分别为550万、700万、900万，全年收入预计在41-85亿美元之间。
• 合规性与安全性：CoinBase 在合规性和安全性方面处于行业领先地位，已获得多个国家和地区的金融牌照，特别是纽约州的 BitLicense，有助于其在监管趋严的环境下稳健发展。
• 行业趋势：全球加密货币监管趋严，合规化成为行业发展的大势所趋，CoinBase 在此背景下具备竞争优势。

关键信息

平台规模

• 截至2020年12月31日，CoinBase 平台历史交易总额超过4560亿美元，平台储存资产价值超过900亿美元。
• 2020年末，CoinBase 验证用户数量达4300万，MTUs（每月交易用户）达280万，同比增长180%。

收入结构

• 2020年总收入为12.8亿美元，其中交易收入占比85.8%，订阅与服务收入3.5%，其他收入10.7%。
• 2021年第一季度，CoinBase 交易量达3350亿美元，营收约18亿美元，同比增长850%。

合规与牌照

• Coinbase 是美国第一家持有正规牌照的比特币交易所，已获得美国52个州中的50个州的电子货币、货币转账、支付工具销售等牌照。
• 公司获得纽约州金融服务局（NYDFS）颁发的 BitLicense，是该牌照的第三家获得者。

风险提示

• DeFi 的发展可能影响 CEX 的交易量。
• 加密货币价格大幅下行可能影响交易量和收入。
• 政策持续收紧可能影响行业。
• 去中心化交易所（DEX）兴起可能对 CEX 市场份额产生影响。
• 同业竞争加剧，加密货币周期性波动。
• 公司代客持有的加密货币可能因网络安全问题丢失。
• 交易量大幅下降可能影响公司发展。
• DPO 上市方式带来的高管兑现抛压。

收入空间测算

• 假设调整后 EBITDA 占比为 50%，归母净利润占比为 12%，则 Coinbase 市值空间在 431~919 亿美元之间。
• 截至2021年5月14日，公司市值为528亿美元，与币安（1021亿美元）相比仍有差距。

可比公司估值

• 对标传统金融公司，CoinBase 市值空间在 431~919 亿美元之间。
• 对标加密货币交易所，CoinBase 在合规性方面具备优势，长期有望超越币安。

产品与服务

• 交易产品：提供比特币、以太坊等主流加密货币交易。
• 订阅服务：包括存储、质押挖矿、链上治理等服务。
• 衍生品：CoinBase 专注于合规市场，不支持衍生品交易，仅投资 Blade 一家衍生品交易所。

客户类型

• 个人用户：主要面向美国个人客户，提供数字货币交易。
• 机构用户：包括对冲基金、做市商、金融机构等。
• 生态系统合作伙伴：开发者、商业合作伙伴、金融机构等。

技术与安全

• Coinbase 采用多层防护机制，确保用户资金安全。
• 99% 的客户资产存储在离线冷存储中，1% 存储在服务器上并由保险承保。
• 用户需通过KYC验证，确保账户安全。

未来增长空间

• 产品多元化：推出更多加密货币交易品种，增加订阅服务。
• 机构服务：拓展机构客户，提供托管、交易等服务。
• 合规化：持续获取牌照，提升行业认可度。

行业趋势

• 加密货币市场整体走热，带动交易所交易量增长。
• CEX 交易量大，DEX 成长快，衍生品市场增长迅速。
• 全球监管趋严，合规化成为行业发展的趋势。

总结

CoinBase 作为全球首个上市的加密货币交易所，凭借其合规性、安全性及多元化产品，具备长期发展的潜力。虽然加密货币市场存在周期性波动，但公司通过稳健的商业模式和对合规性的重视，有望在行业发展中占据有利地位。