20160802-华创证券-五粮液-000858.SZ-高端回暖雨露沾_内外兼修促发展_19页_971kb

五粮液深度研究报告总结

核心内容

五粮液作为高端白酒行业的重要参与者，其终端价与批发价约为飞天茅台的七成，受益于高端白酒行业回暖及茅台价格上行趋势。公司在营销及品牌方面进行了多项改革，包括整合系列酒品牌、设立品牌管理事务部和七大营销中心、布局电商渠道等，以增强市场竞争力和品牌影响力。此外，公司正推进混改及外延式并购，以提升运营效率和扩大市场份额。

主要观点

• 高端市场受益：五粮液作为高端白酒榜眼，受益于茅台价格持续上涨带来的替代效应，其价格空间将进一步打开，有助于社会库存出清及价格理顺。
• 营销变革推动增长：通过营销改革，公司加强了对终端市场的控制，渠道深耕有助于提升品牌影响力。同时，电商布局为公司开辟了新的销售渠道。
• 混改与并购前景：混改方案将经销商、员工与公司三方利益捆绑，提升积极性；外延式并购有助于增强渠道网络和产能布局，实现协同效应。

关键信息

股票信息

• 股票代码：000858.SZ
• 当前股价：34.83元
• 目标价：45元
• 投资评级：强推
• 评级变动：维持

公司产能与产品线

• 总产能：近40万吨
• 高端白酒产能：约3.5万吨/年
• 产品覆盖：高中低各个价位带

营销改革

• 品牌聚焦：2016年已淘汰30个系列酒品牌，确立“1+5+N”品牌战略
• 渠道优化：设立七大营销中心，推动销售策略向大商倾斜，清肃小经销商
• 电商布局：与京东、酒仙网、苏宁等平台合作，建设服务型电商平台

混改与外延式并购

• 员工持股计划：覆盖约3000名员工，人均认购约15万元
• 经销商参与定增：部分大商以个人名义认购，利益绑定
• 并购案例：2009-2014年收购永不分梨、五谷春等企业，实现营收和利润增长

财务预测

• 2016-2017年EPS分别为1.90元、2.23元，同比增长16.6%、17.4%
• 市盈率从20倍降至13倍，估值处于行业末尾，但高端回暖背景下应享受估值溢价

市场表现

• 12个月内最高/最低价：37.91元 / 21.8元
• 2016Q1营收与净利润增速分别达到31.03%和31.91%

风险提示

• 销量不达预期
• 提价效果不达预期

财务指标

投资建议

• 高端白酒行业回暖，五粮液受益于茅台价格上涨带来的市场空间
• 预计2016-2018年EPS将稳步增长，公司估值有望提升
• 维持“强推”评级，建议投资者在调整或横盘期间介入

附录：分析师信息

• 首席分析师：王鸢（S0360515100002），华创证券
• 助理分析师：赵国防、曹岩、杨兆媛，华创证券

图表目录

• 图表1：白酒不同价格带主要产品分布
• 图表2：降价后飞天茅台逆势放量
• 图表3：调整后飞天茅台高端白酒中占比逐步提升
• 图表4：调整后茅台营收行业占比
• 图表5：调整后茅台利润行业占比
• 图表6：五粮液、飞天茅台一批价与终端价格之比
• 图表7：城镇居民人均月可支配收入/茅台零售价
• 图表8：五粮液16年Q1营收大幅增长
• 图表9：五粮液16年Q1净利润大幅增长
• 图表10：新增高净值人群将增加高端白酒需求
• 图表11：国窖1573按照年份酒定价
• 图表12：五粮液产能扩张图
• 图表13：雄厚产能奠定酒王地位
• 图表14：主要白酒公司生产&销售人员对比
• 图表15：五粮液15年营收构成
• 图表16：五粮液15年利润构成
• 图表17：五粮液拥有覆盖高中低全档次的产品线
• 图表18：五粮液品牌梳理时间轴
• 图表19：公司“5”品牌战略产品终端价格
• 图表20：五粮液营销模式变迁时间轴
• 图表21：五粮液原有营销体系示意图
• 图表22：五粮液变革后营销体系示意图
• 图表23：五粮液积极布局电商拥抱互联网
• 图表24：经销商积极认购，利益捆绑紧密
• 图表25：募投资金投向
• 图表26：五粮液并购事项时间表
• 图表27：永不分梨被并购后，营收大幅提升
• 图表28：并购协同效应的逻辑图
• 图表29：五粮液分业务盈利预测