肺炎疫情影响评估（五）：货币政策当务之急是缓解结构性信用收缩压力-20200305-财信国际经济研究院-11页_1mb

货币政策当务之急是缓解结构性信用收缩压力

核心内容概述

本文分析了新冠疫情对中国经济的影响，并探讨了货币政策在当前形势下的应对策略。重点指出，面对疫情的“休克式”冲击，央行采取了灵活适度的货币政策，通过短期流动性投放、降准、再贷款等手段稳定市场预期、缓解信用收缩压力，以支持实体经济复苏和实现全年经济社会发展目标。

主要观点

1. 货币政策并非“大水漫灌”

• “大水漫灌”适用于中长期流动性，而2020年初央行投放的1.7万亿元短期流动性是为了应对突发疫情，稳定金融市场预期。
• 央行在特殊时期采取了特殊政策，通过多种工具（如逆回购、MLF、SLF等）精准调控流动性，避免对中长期M2和社融增速造成过大影响。
• 从历史数据看，2019年M2和社融增速与名义GDP增速基本匹配，说明货币政策保持稳健。

2. 疫情冲击叠加国内外需求压力，稳增长任务艰巨

• 短期冲击：疫情对一季度GDP影响较大，预计增速降至2%-4%；中小微企业和个体户抗风险能力弱，修复难度大。
• 中长期压力：潜在经济增速降至6%左右，经济结构转型期带来增长换挡与效率损失。
• 外部冲击：海外疫情扩散加剧全球经济下行，国内出口面临严峻挑战，且中美经贸摩擦长期存在，出口难以大幅改善。

3. 货币政策面临结构性信用收缩压力

• 信贷供给端：中小银行面临流动性、利率和资本三重约束，资金来源紧张，净息差缩小，信贷投放能力受限。
• 信贷需求端：房地产和传统制造业信贷需求下降，而高技术制造业尚无法填补缺口，新旧动能转换仍需时间。

4. 上半年是货币政策逆周期调节的关键窗口期

• 政策方向：继续实施灵活适度的货币政策，强化逆周期调节，缓解信用收缩压力。
• 具体措施：
  • 小步幅全面降息，以降低企业融资成本，减轻还本付息压力。
  • 继续定向或全面降准，增强中小银行信贷供给能力。
  • 增加再贷款、再贴现等结构性工具，精准支持中小微企业及特定领域。

关键信息总结

一、疫情防控期间流动性投放特点

• 短期流动性投放：2020年初央行投放1.7万亿元短期流动性，目标是稳定市场预期和应对疫情冲击。
• 非“大水漫灌”：流动性投放主要用于稳定金融市场，而非长期扩张，对中长期M2和社融增速影响有限。
• 政策依据：央行具备法定职能，需在危机中采取快速精准措施，防止金融风险扩大。

二、疫情对经济的影响

• 短期影响：一季度GDP增速可能降至2%-4%，第二、第三产业受冲击较大，企业复工延迟、消费修复困难。
• 中长期影响：潜在经济增速降至6%左右，经济结构转型期带来增长压力。
• 外部影响：海外疫情扩散对全球经济形成冲击，国内出口面临挑战，全球贸易环境不确定性增加。

三、结构性信用收缩压力分析

• 供给端问题：
  • 中小银行流动性紧张，资金来源增速持续下降。
  • 利率约束下，银行净息差缩小，收益下降。
  • 资本金不足导致不良率上升，信贷投放能力受限。
• 需求端问题：
  • 房地产贷款增速持续回落，政策导向“房住不炒”限制了融资需求。
  • 传统制造业亏损扩大，需求疲软，新动能尚无法弥补缺口。

四、货币政策应对策略

• 短期流动性管理：央行通过逆回购、MLF、SLF等工具稳定市场。
• 中期政策方向：转向中长期信贷支持，降低融资成本，缓解信用收缩。
• 具体工具：
  • 降息：小步幅全面降息，降低企业融资成本。
  • 降准：定向或全面降准，增强中小银行流动性。
  • 再贷款与再贴现：定向支持中小微企业，精准滴灌实体经济。

作者信息

• 伍超明：财信国际经济研究院副院长、财富证券首席经济学家
• 胡文艳：宏观经济研究中心资深研究员
• 联系方式：电话：010-68086480；邮箱：huwy21@126.com

图表引用（部分）

• 图1：M2、社融增速与名义GDP增速匹配情况
• 图2：我国潜在经济增速进入下行通道
• 图3：中小银行资金来源增速下降趋势
• 图4：中小银行资金来源结构变化
• 图5：贷款利率趋于下行
• 图6：国内商业银行净息差变化
• 图7：国内商业银行不良率变化
• 图8：国内商业银行一级资本充足率变化
• 图9：房地产贷款占比及增速变化
• 图10：房地产各项贷款增速与房价变化
• 图11：规模以上制造业企业数量持续减少
• 图12：规模以上制造业行业亏损率继续攀升

结论

当前货币政策的重点是缓解结构性信用收缩，通过灵活适度的工具组合，如降息、降准、再贷款等，支持实体经济修复，稳定就业和市场预期。尽管疫情对经济造成短期冲击，但中长期潜在增速已下降，政策需兼顾内外需求，推动新旧动能转换，实现全年经济社会发展目标。