20150112-申万宏源-中环股份-002129.SZ-聚光光伏系列报告之一_技术路线验证在即_商业模式升级带动业绩成长_首次覆盖给予_增持__27页_1mb

中环股份（002129）首次覆盖报告总结

核心内容

中环股份（002129）作为天津中环电子信息集团有限公司的控股公司，是专注于半导体材料和器件产业的龙头企业，近年来正从传统的材料制造企业向现代服务业转型，重点发展低倍聚光光伏技术（LCPV）和高效光伏电站。公司首次获得“增持”评级，预计2014-2016年EPS分别为0.12元、0.26元和0.48元，复合增长率为81%。

主要观点

• 技术路线验证在即：公司引进SunPower的低倍聚光技术，国内首个商业化电站即将并网，有望在2020年实现6GW的累计产能，推动光伏平价上网。
• 商业模式升级：公司从材料制造向光伏电站销售和运营转型，未来收入重心将向低倍聚光电站转移，预计未来三年业绩复合增速达81%。
• 国企改革受益标的：公司已通过股权激励计划议案，有望成为天津国企改革试点企业，提升治理结构和长期发展。
• 产业链本土化完成：超过80%的国内供应商已通过ISO和SunPower认证，97%的产品可由国内供应商配套，实现成本控制。
• 融资租赁平台设立：公司设立融资租赁和商业保理公司，利用天津自贸区政策优势，降低财务成本，拓展融资渠道。

关键信息

市场数据

• 收盘价：22.5元
• 一年内最高/最低：24.25元/15元
• 上证指数/深证成指：3285/11325
• 市净率：3.6
• 流通A股市值：16275百万元

基础数据

• 每股净资产：6.24元
• 资产负债率：54.83%
• 总股本/流通A股（百万）：1044/723
• 流通B股/H股（百万）：-/-

投资要点

• 技术验证：首个低倍聚光电站即将并网，未来三年有望实现光伏平价上网。
• 商业模式转型：公司正在从材料制造向光伏电站销售和运营转型，预计未来三年业绩复合增速达81%。
• 产能扩张：公司定增29亿元用于产能扩张，预计2014-2016年新能源材料销售规模分别为1600MW、2250MW、2850MW。
• 国企改革：公司计划通过股权激励或全员持股等方式推进改革，成为天津国企改革试点。
• 融资租赁：设立融资租赁平台，利用自贸区政策优势，降低财务费用，拓展融资渠道。

盈利预测

投资建议

首次评级为“增持”。尽管当前估值偏高（对应2015年87倍、2016年47倍PE），但考虑到技术路线被市场认可，以及产业链本土化完成，公司具有巨大的预期差，建议投资者关注。

技术路线分析

• 低倍聚光技术：通过SunPower的N型单晶电池技术，结合C7系统，实现发电量提升和成本下降。
• 成本控制：通过本地化生产（如玻璃和钢材替代硅材料）和高倍聚光器提升，预计度电成本可降至0.4元以下。
• 技术发展：未来可能推出C12系统，进一步提升聚光性能，推动技术升级。

项目进展

• 内蒙古：2014年底再获50MW项目备案，武川和赛罕的120MW项目在建设中，预计2014-2016年并网项目规模分别为50MW、250MW、350MW。
• 四川：与地方政府合作设立四川晟天新能源公司，预计2014-2016年并网项目规模分别为2MW、50MW、150MW。

风险提示

• 管理层稳定性：公司需确保核心团队的稳定性。
• 技术路线竞争：其他技术路线可能加速发展，影响市场地位。

估值比较

投资价值

• 商业模式转型：从材料制造向现代服务业转型，形成半导体材料-器件和新能源材料-高效光伏电站的双产业链。
• 技术路线被认可：低倍聚光技术有望成为重要的光伏技术路线之一，推动公司业绩增长。
• 国企改革受益：公司有望成为天津国企改革试点，提升治理结构和长期发展。
• 产能扩张提速：通过定增29亿元用于产能扩张，预计2014-2016年新能源材料销售规模分别为1600MW、2250MW、2850MW。
• 融资租赁平台：利用自贸区政策优势，设立融资租赁和商业保理公司，降低财务费用，拓展融资渠道。

总结

中环股份（002129）作为国内低倍聚光技术的引入者和产业链本土化完成者，具有显著的技术和商业模式优势。公司正在从传统的材料制造企业向现代服务业转型，预计未来三年业绩复合增速达81%。尽管当前估值偏高，但考虑到技术路线被市场认可和国企改革的推进，公司具有较高的投资价值，建议投资者关注。