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富邦研究：壽險產業分析總結

核心內容概述

富邦研究於2014年1月2日發布報告，對台灣壽險產業進行分析，認為該產業在債券殖利率持續上揚與金融法規鬆綁的背景下，將受惠於市場環境改善，整體表現優於大盤。報告重點分析產業趨勢、評價與投資策略，並推薦國泰金與中壽為首選股。

主要觀點

• 產業趨勢向上：壽險產業預期將受益於債券殖利率走升與金融法規鬆綁，未來股價有進一步上漲空間。
• 殖利率走升影響：殖利率上揚有助改善投資收益率，並提升EV（隱含價值），但對淨值有衝擊，但此衝擊可控。
• 法規鬆綁有利：台灣政府預計推出更多刺激政策，金融監理機構可能推動更多法規改革，有利壽險業者資本適足率與獲利能力。
• 基本面改善：壽險業者基本獲利能力有望改善，尤其在再投資回報率提升與產品組合優化方面。
• 評價合理：壽險股評價未顯高估，國泰金與中壽為首選股。

關鍵資訊

產業整體展望

• 台灣壽險類股指數在2013年上揚38%，優於台股與金融類股。
• 債券殖利率走升有助改善投資收益率，提升EV，對產業有利。
• 2014年獲利動能預計放緩，但基本面改善與政策支持將提供長期利多。

首選股評估

• 國泰金 (2882 TT)：買進評等，目標價64.0元，隱含股價上漲空間32.2%。受益於殖利率上揚與高再投資回報率。
• 中壽 (2823 TT)：增加持股評等，目標價36.6元，預期因建信人壽加速佈建網絡而補漲。
• 新光金 (2888 TT)：中立評等，目標價10.7元，隱含股價上漲空間4.0%。

評價與財務分析

• 壽險股評價處於調整後EV的0.7~1倍或公告EV的0.2~0.7倍，顯示評價無偏高。
• 富邦使用SOTP（總合評價法）評估國泰金目標價為64.0元，隱含P/EV倍數為1.23倍。
• 產業整體的EV與殖利率高度相關，殖利率每上升25個基點，EV可提升約14%~20%。

資本與負債適足性

• 截至2013年底，RBC（資本適足率）持穩於250%以上，顯示資本基礎穩健。
• 債券殖利率上揚有助減緩負債適足性壓力，因負債評價改以市價進行。
• 投資性不動產改採公允價值衡量，有助提升淨值。

產品組合優化

• 壽險業者逐步轉向高毛利產品，如分期繳傳統壽險與健康險。
• 中壽因高毛利產品比重增加，初年度保費強勁成長30% YoY，稅前獲利成長率高達66.3%。
• 富邦預估2014年新契約價值成長率約為5%。

未來展望

• 預計2014年底美國10年期公債殖利率將達3.5%，隱含台灣壽險股價上漲空間20%以上。
• 產業整體受益於利率上升，未來4年將有穩定的獲利能見度與資本適足性。

結論

台灣壽險產業在債券殖利率上揚與法規鬆綁的背景下，基本面改善與政策支持將持續推動產業成長。國泰金與中壽為最佳投資標的，具有較高獲利潛力與資本適足性。壽險股評價合理，且在利率上升環境下，潛在價值提升空間較大，建議投資者關注產業未來發展動能。