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Erajaya Swasembada (ERAA IJ) 总结

核心内容

Erajaya Swasembada 是一家印尼领先的手机分销商，专注于智能手机市场。尽管 2Q14 和 1H14 的业绩低于预期，但其核心业务仍显示出强劲的市场需求。公司当前股价为 IDR1,135，目标价为 IDR1,449，较当前价格上涨 28%。公司市值为 USD284M，日均成交额为 USD1M。

主要观点

• 业绩表现：2Q14 净利润同比下滑 40%，1H14 净利润仅达到全年预测的 31%。主要原因是三星和苹果在市场占有率上的竞争，导致毛利率下降和库存增加，从而提高了短期融资成本。
• 市场趋势：尽管短期内受到市场波动影响，但印尼智能手机需求依然强劲，公司营收同比增长 20%。
• 预测调整：基于市场情况和管理预期，我们将 FY14E 的盈利预测下调 15%，主要因毛利率下降和库存增加带来的利息成本上升。
• 长期前景：我们仍维持“买入”评级，认为公司估值合理（7.8x FY15E P/E），并看好其在印尼智能手机普及趋势中的地位。

关键信息

• 公司优势：Erajaya 是印尼手机分销商中最具多样化的公司之一，拥有包括三星、诺基亚、索尼、黑莓等在内的多个品牌，增强了其抵御品牌风险的能力。
• 品牌拓展：公司正与小米进行合作谈判，小米作为中国炙手可热的手机品牌，将有助于公司降低对大品牌的依赖。
• 政策影响：印尼政府可能延迟对进口手机征收奢侈税，这将对手机分销行业有利，提升市场情绪。
• 财务指标：
  • 收入：预计 FY14E 为 IDR14.8T，FY15E 为 IDR16.98T。
  • 净利润：FY14E 预计为 IDR310.7B，FY15E 预计为 IDR420.3B。
  • 每股收益 (EPS)：FY14E 预计为 IDR107，FY15E 预计为 IDR145。
  • 核心 P/E：FY14E 为 10.6，FY15E 为 7.8。
  • EV/EBITDA：FY14E 为 7.5，FY15E 为 6.0。
  • 净负债/权益：FY14E 为 51.2%，FY15E 为 37.8%。

估值对比

• 印尼手机分销商：Erajaya 的核心 P/E 为 7.8，低于行业平均 11.3。
• 全球电子分销商：如 Digital China 和 Synnex Technology，其 P/E 均高于 Erajaya。
• 印尼零售商：如 Indofood 和 Matahari Putra，其 P/E 均高于 Erajaya。

潜在催化剂

1. 三星可能减少主经销商数量，转而选择更有实力的公司，如 Erajaya，从而带来更多的分销集群。
2. 小米加入 Erajaya 的分销网络，增强其品牌多样性和市场竞争力。
3. 奢侈税延迟实施，可能提振整个手机分销行业的情绪。

公司结构与股东信息

• 主要股东：Golden Bright Capital 持股 60%，PT Manulife Asset Management 持股 2.4%，JPMorgan Asset Management 持股 0.7%。
• 流通股比例：40%。
• 已发行股份：2,900 万股。
• 市场资本化：IDR3.3T。

财务摘要

业绩回顾

• 2Q14：净销售额为 IDR3,637.7M，同比增长 19.6%；净利润为 IDR32.7M，同比下降 41.5%。
• 1H14：净销售额为 IDR6,734.1M，占全年预测的 45.5%；净利润为 IDR112.8M，占全年预测的 31%。
• 毛利率：从 2Q13 的 9.1% 下降到 2Q14 的 8.7%，主要由于三星和苹果争夺市场份额，导致库存增加和短期融资成本上升。
• 库存天数：从 44.3 天增至 66.9 天，主要由于三星市场份额争夺。

未来展望

• FY14E 预测调整：将 FY14E 净利润预测从 IDR364.1M 调整为 IDR310.7M，预计下半年将反弹 76%。
• FY15E 预测：基于 10x FY15E P/E，目标价为 IDR1,449，较当前价格有 28% 的上涨空间。
• 长期增长：印尼智能手机普及趋势持续，Erajaya 作为主要分销商，有望受益于市场增长。

总结

Erajaya Swasembada 在印尼手机分销市场中具有显著的市场份额和多元化品牌组合，尽管近期业绩受市场波动影响，但其核心业务仍保持增长。我们维持“买入”评级，认为其估值合理，且有多个潜在催化剂推动其未来表现。