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报告摘要
Raffles Medical (RFMD SP) 总结
核心内容
Raffles Medical (RFMD SP) 是一家专注于医疗健康领域的公司，总部位于新加坡。目前，其股价为 SGD3.95，目标价为 SGD3.94，未发生变化。公司市值约为 1.8 亿美元，日均成交额为 100 万美元。分析师对该公司采取“HOLD”评级，认为其估值合理，但缺乏强劲的增长动力。
主要观点
- 医院服务增长放缓：尽管 2Q14 营收符合预期，但医院服务业务（占 FY13 收入的 63.5%）出现连续第二季度的个位数同比增长，仅增长 5%。这主要受到印尼患者访问减少的影响，原因包括 IDR（印尼盾）对 SGD（新加坡元）贬值以及印尼总统选举。
- 中国扩张计划不明确：管理层对在中国的扩张持积极态度，但目前仍面临监管审批的阻碍，预计即使获得批准，也需至少三年才能开始运营。
- 新加坡新竞争对手出现：新加坡本地出现了一家新私人医院，可能对 Raffles Medical 造成竞争压力。尽管其商业模式不同，但该潜在竞争对手仍需持续关注。
- 估值合理：公司当前交易在 33 倍 FY14E P/E，与行业平均相比，其估值处于合理范围。尽管盈利增长稳健，但缺乏外部增长驱动，因此需要依赖新加坡市场。
- 盈利增长稳定：核心每股收益（Core FDEPS）预计以 12.3% 的 CAGR 增长，公司盈利能力稳健，且分红政策稳定。
关键信息
财务数据
| 指标 | FY12A | FY13A | FY14E | FY15E | FY16E |
|---|---|---|---|---|---|
| 收入（百万 SGD） | 311.6 | 341.0 | 376.4 | 415.7 | 470.2 |
| EBITDA（百万 SGD） | 74.4 | 102.6 | 77.6 | 86.3 | 101.7 |
| 核心净收入（百万 SGD） | 52.8 | 60.6 | 66.7 | 73.8 | 87.1 |
| 核心 FDEPS（cts） | 9.7 | 10.9 | 11.9 | 13.1 | 15.5 |
| 核心 FDEPS 增长率（%） | 7.7 | 12.8 | 8.6 | 10.5 | 18.1 |
| 净 DPS（cts） | 4.5 | 5.0 | 5.5 | 6.0 | 6.5 |
| 核心 FD P/E（倍） | 40.7 | 36.1 | 33.3 | 30.1 | 25.5 |
| P/BV（倍） | 5.5 | 4.6 | 4.4 | 4.0 | 3.7 |
| 净股息收益率（%） | 1.1 | 1.3 | 1.4 | 1.5 | 1.6 |
| ROAE（%） | 14.6 | 14.1 | 13.6 | 14.0 | 15.2 |
| ROAA（%） | 11.4 | 11.3 | 10.9 | 10.8 | 11.7 |
| EV/EBITDA（倍） | 17.9 | 14.1 | 27.1 | 25.6 | 21.8 |
| 净债务/权益（%） | 净现金 | 净现金 | 净现金 | 净现金 | 净现金 |
2Q14 营收与盈利
| 指标 | 2Q14（百万 SGD） | 1Q14（百万 SGD） | 2Q13（百万 SGD） | QoQ 变化（%） | YoY 变化（%） |
|---|---|---|---|---|---|
| 收入 | 92.6 | 87.6 | 86.8 | 5.8 | 6.6 |
| 其他运营收入 | 0.0 | 0.8 | 0.0 | -99.5 | - |
| 库存与消耗品 | -10.4 | -10.1 | -10.3 | 3.1 | 0.6 |
| 购买与合同服务 | -8.6 | -9.7 | -6.5 | -11.1 | 32.8 |
| 人力成本 | -44.3 | -41.9 | -42.5 | 5.7 | 4.2 |
| 折旧 | -2.2 | -2.1 | -2.0 | 2.3 | 8.0 |
| 经营租赁费用 | -2.0 | -2.0 | -1.8 | 1.4 | 13.6 |
| 其他运营费用 | -6.3 | -5.3 | -6.0 | 20.4 | 5.0 |
| 经营收入 | 18.7 | 17.2 | 17.6 | 8.8 | 6.3 |
| 财务收入 | 0.2 | 0.2 | 0.2 | -9.5 | 29.6 |
| 财务费用 | -0.01 | -0.01 | -0.02 | n/m | n/m |
| 税前利润 | 18.9 | 17.4 | 17.8 | 8.6 | 6.5 |
| 税费 | -3.3 | -2.8 | -3.3 | 17.2 | -0.8 |
| 非控制性权益 | 0.1 | -0.1 | -0.1 | n/m | n/m |
| 报告净收入 | 15.6 | 14.6 | 14.4 | 7.2 | 8.5 |
| 再生净收入 | 15.6 | 14.6 | 14.4 | 7.2 | 8.5 |
| 每股收益（SGD cts） | 2.8 | 2.6 | 2.6 | 6.8 | 6.8 |
| 每股股息（SGD cts） | 1.5 | 0.0 | 1.0 | 50.0 | 50.0 |
| 评论：医院服务收入同比增长 4.9%，为连续第二季度的个位数增长。中期收入符合预期，但需关注 2H14 的表现，因为其通常占全年收入的 51-52%。 |
估值与目标价
- DCF 估值模型：基于自由现金流折现，得出的内在价值为 SGD2,214.8，对应目标价为 SGD3.94。
- 当前估值：公司目前交易在 33 倍 FY14E P/E，估值合理，但需关注其增长潜力。
- 行业比较：与亚洲医疗健康行业其他公司相比，Raffles Medical 的估值折扣已大幅缩小。
股价表现
- 短期表现：过去一个月股价下跌 2.5%，过去三个月上涨 11.9%，过去一年上涨 26.2%。
- 相对市场表现：过去一个月下跌 4.8%，过去三个月上涨 8.1%，过去一年上涨 21.9%。
股息与分红
- 股息政策：中期股息同比增长 50%，且与往年通常的年度股息增长一致，但提前发放。
- 股息覆盖：股息覆盖率为 2.3 倍，显示公司有足够的盈利能力支持分红。
研究团队
- 新加坡：NG Wee Siang（Head of Research）、Gregory Yap、John Cheong。
- 马来西亚：WONG Chew Hann（Head of Research）、Desmond CH'NG、LIAW Thong Jung、ONG Chee Ting。
- 中国：Howard WONG（Head of Research）、Alexander LATZER、Ka Leong LO、Warren LAU。
- 印度：Jigar SHAH（Head of Research）、Anubhav GUPTA、Urmil SHAH。
- 印尼：Wilianto IE（Head of Research）、Rahmi MARINA、Aurellia SETIABUD。
- 菲律宾：Luz LORENZO（Head of Research）、Lovell SARREAL、Rommel RODRIGO。
- 泰国：Maria LAPIZ（Head of Institutional Research）、Jesada TECHAHUSDIN、Kittisorn PRUITIPAT。
- 越南：LE Hong Lien（Head of Institutional Research）。
结论
Raffles Medical 当前面临医院服务增长放缓、中国扩张计划不明确以及新加坡新竞争对手的挑战。尽管公司盈利稳定，估值合理，但缺乏显著的外部增长动力。分析师建议“HOLD”，并继续关注其在新加坡市场的表现及中国扩张的进展。
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