20180130-申万宏源-全球货币政策与外溢效应系列专题之五_GDP净出口与海关贸易顺差背离的原因探析及18年展望_13页_546kb

2018年GDP净出口与海关贸易顺差差异分析及18年展望总结

核心内容概述

本报告分析了2017年GDP净出口改善与海关货物贸易顺差收窄之间的矛盾，并探讨了其背后的原因。同时，对2018年净出口对GDP增长的贡献进行了展望。报告指出，17年GDP净出口的改善主要源于人民币升值、离岸转口贸易差额的改善以及服务贸易逆差的收窄，而这些因素在18年将面临减弱。

主要观点

1. GDP净出口与海关贸易顺差统计口径不同

• GDP净出口包含货物贸易和服务贸易差额，而海关贸易顺差仅统计货物贸易。
• 因此，GDP净出口的改善并不完全等同于海关贸易顺差的改善。
• 离岸转口贸易差额计入GDP但不计入海关数据，是两者差异的重要来源。

2. 2017年GDP净出口改善的三大原因

2.1 离岸转口贸易差额显著改善

• 人民币企稳升值背景下，投机性跨境资金流出逆转，带动离岸转口贸易差额转正。
• 估算17年离岸转口贸易差额较16年改善达6000亿元。
• 该改善使货物贸易顺差名义降幅由-14.2%收窄至-2%-3%之间。

2.2 进口价格涨幅高于出口价格

• 17年进口价格涨幅远超出口价格，实际贸易顺差表现优于名义值。
• 实际贸易顺差同比增长约9%，而16年实际贸易顺差同比下降16.8%。
• 这种非对称的价格变化放大了净出口对GDP增长的贡献。

2.3 服务贸易逆差增速放缓

• 服务贸易逆差主要由旅行支出驱动，而旅行支出中包含个人购汇。
• 17年个人购汇规模大幅下降，由年均600亿美元降至接近零，为GDP净出口改善贡献约3500亿元。
• 人民币升值和跨境资金管理趋严是导致个人购汇逆转的关键因素。

关键信息

1. GDP净出口对GDP增长的贡献

• 2017年：净出口对GDP增长贡献达0.6个百分点，是GDP小幅回升（0.2个百分点）的主要原因。
• 2016年：净出口贡献为-0.5个百分点，拖累GDP增长。

2. 2017年海关货物贸易顺差变化

• 17年：人民币计价出口同比增长10.8%，进口同比增长18.7%，货物贸易顺差同比下降14.2%。
• 16年：货物贸易顺差为3.35万亿元，17年为2.88万亿元。

3. 2018年净出口对GDP增长的贡献展望

• 预计贡献：18年净出口对GDP增长的贡献将低于17年，预计在0.2-0.4个百分点之间。
• 原因分析：
  • 人民币升值幅度弱于17年，转口贸易差额改善空间有限。
  • 个人购汇难以逆转为大规模结汇流入，服务贸易改善边际贡献下降。
  • 进出口价格涨幅回落，进口价格降幅更大，实际贸易顺差改善幅度减弱。
  • 出口增速预计小幅弱于17年。

18年面临的挑战

• GDP增长结构：消费和投资对GDP增长的贡献下降，GDP增长仍面临下行压力。
• 外部环境：美元指数回落、人民币升值趋势仍在，但力度较弱。
• 内部因素：资管新规落地后，债券市场将回归基本面，需关注货币政策与实体经济的联动关系。

重要结论

• 2017年GDP净出口改善是人民币升值、国际收支逆转以及非对称价格变化共同作用的结果。
• 2018年净出口对GDP增长的贡献将减弱，GDP增长仍面临一定压力。
• 人民币升值趋势和国际收支改善将难以持续，需关注市场预期变化和资金流动情况。

图表说明（关键数据）

• 图1：支出法GDP同比贡献：17年惟净出口提升。
• 图2：17年出口增速反弹弱于进口，贸易顺差收窄。
• 图3：GDP净出口中含货物与服务贸易差额。
• 图4：口径不同令两者近年来差异较大。
• 图5：BoP/GDP与海关口径货物贸易差额。
• 图6：月度差异对比。
• 图7：人民币升值带动离岸转口贸易差额转正。
• 图8：进口价格涨幅远大于出口价格。
• 图9：BoP/GDP口径名义与实际贸易顺差估算。
• 图10：服务贸易逆差与GDP净出口。
• 图11：旅行项下支出改善，服务贸易逆差趋缓。
• 图12：个人购汇规模与人民币升值幅度。
• 图13：17年GDP净出口改善原因分析。

投资提示

• 债券市场在资管新规落地后将回归基本面，需关注货币政策与实体经济的联动。
• 需综合考虑“货币政策、宏观审慎双支柱框架”与经济增长之间的关系，以合理评估资金面和融资环境。

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