国际清算银行-星光熠熠：以财政驱动的自然利率的货币政策（英）-2024.3-51页_944kb

自然利率随财政扩张变动，货币政策需同步调整

本文提出一种新型的货币-财政政策互动机制：当财政扩张导致公共债务增加时，实际利率（即自然利率）上升，央行若不调整其货币政策规则将导致通胀偏离目标。研究基于含异质性代理人的新凯恩斯模型（HANK模型），发现：

1. 财政驱动的自然利率：公共债务通过影响家庭自我保险能力决定自然利率，而传统财政中性模型（RANK模型）认为自然利率仅取决于家庭偏好参数。

2. 最低债务水平：为实现通胀目标，央行必须调整其泰勒规则的截距（即基准利率）与财政立场同步。若债务水平过低（低于阈值），零利率下限（ZLB）将绑定，央行无法实现长期价格稳定性。

3. 实证支持：数据显示自然利率随公共债务增加显著上升，且央行反应函数与政策缺口（政策目标间隙）存在一定联系。

关键扩展分析：

• 稳健货币政策规则：OW规则（Orphanides-Williams规则）能有效减少通胀波动，尽管可能牺牲部分消费调整持久性。
• 替代财政政策：债务融资财政扩张的形式（如转移支付而非政府支出）对自然利率的影响较小，核心在于其对债务存量的改变。
• 长期债务引入：长期债券显著放大政策效应，即便央行未调整利率，市场债务价格波动也能通过菲利普斯效应影响通胀和实际变量。

综上，财政扩张对自然利率的传导机制及其对通胀路径的重新校准，揭示了货币政策须与财政立场协同操作的紧迫性，尤其在高债务环境中。