新形势下，科技行业的估值体系重塑-20201105-华安证券-33页_1mb

科技行业估值体系重塑总结

核心内容

科技行业在当前形势下，正经历估值体系的重塑。A股科技指数长期跑赢大盘，体现出市场对科技股的高估值倾向。随着科创板和创业板注册制的实施，科技股上市频率加快，企业类型更加多元化。这促使市场重新思考科技企业估值的合理性及方法。

主要观点

• 科技股高估值合理性：科技股的高估值主要源于其成长性、业务模式变迁、研发能力及科创属性。
• 中概股回流趋势：近年来，中概股回流A股成为趋势，主要因A股估值相对较高，且科技企业更契合国内市场。
• 估值方法多样化：不同行业、不同发展阶段的科技企业应采用不同的估值方法，如PS、PE、PEG等。
• 科技赋能传统产业：科技正加速赋能传统产业，推动其估值体系重构，带来投资机会。

关键信息

1. 科技股估值成为挑战

• A股科技指数长期跑赢大盘，如创业板综自2010年起跑赢80%，科技50自2014年起跑赢100%。
• 中概股赴美IPO经历了四波，包括新浪、网易、阿里、京东等，近年来更多企业选择回流A股。
• A股整体估值高于美股，尤其对小市值的高PE现象，需动态看待。

2. 从生命周期看科技股估值

• 微软案例：微软在比尔·盖茨时代建立PC软件垄断，鲍尔默时代转型艰难，纳德拉时代通过“云优先”战略实现估值体系重塑。
• 云业务推动估值提升：微软云业务（Azure、Office365）快速发展，带动PE显著提升，股价翻四倍。
• 云SaaS企业估值因素：LTV/CAC、Billings增速、Rule of 40等是影响云SaaS企业估值的关键指标。

3. 从行业看科技股估值

• 计算机行业：云SaaS企业以PS估值为主，单客户效率和成长性是核心因素。
• 通信行业：早期以PS估值为主，中期转向PEG，成熟期以PE为主。中国通信企业估值普遍高于海外。
• 半导体行业：关注行业发展、资本开支、产业趋势、行业壁垒、市场空间及产业链置信度。国内半导体企业因高研发投入、高成长性及高置信度获得更高估值。
• 消费电子行业：舜宇光学作为行业龙头，其估值与业务发展、业绩释放匹配，适用于PE或分部PE/PEG估值方法。

4. 科技行业估值体系的思考

• 科技股高估值原因：逆全球化趋势、成长性、高研发投入、高壁垒等因素共同作用。
• 科技赋能传统产业：工业互联网渗透率提升，制造业加速数字化升级，科技成为核心驱动力，推动估值重塑。
• 科技行业投资前景：科技赋能加速，传统行业有望实现盈利与估值双升，为A股长牛奠定基础。

风险提示与免责声明

• 风险提示：新兴产业及技术发展不及预期。
• 免责声明：本报告信息来源于合规渠道，华安证券对其准确性及完整性不作保证，投资风险自负。未经授权不得转载或引用，否则承担相应法律责任。

投资评级说明

• 行业评级：
  • 增持：未来6个月投资收益率领先沪深300指数5%以上；
  • 中性：未来6个月投资收益率与沪深300指数相差-5%至5%；
  • 减持：未来6个月投资收益率落后沪深300指数5%以上。
• 公司评级：
  • 买入：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上；
  • 增持：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数5%-15%；
  • 中性：未来6-12个月投资收益率与市场基准指数相差-5%至5%；
  • 减持：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数5%-15%；
  • 卖出：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数15%以上；
  • 无评级：因信息不足或重大不确定性无法给出明确评级。

总结

科技行业正经历估值体系的重塑，主要受成长性、业务模式、研发投入及市场环境等因素影响。A股科技指数持续跑赢大盘，中概股回流趋势明显，科技企业估值普遍较高。不同行业和生命周期阶段的科技企业应采用不同的估值方法，如PS、PE、PEG等。科技赋能传统产业，推动其估值体系重构，带来新的投资机会。