非银金融行业保险四季度投资策略、三季报综述、基金三季报持仓分析：商业保障型需求超预期回落，储蓄型需求开发是后续看点-20211104-招商证券-15页_1mb

报告摘要

商业保障型需求超预期回落，储蓄型需求开发是后续看点

核心内容

保险行业在2021年第三季度遭遇了资负双杀，主要表现为利润、新单、价值、渠道全面承压。当前保险板块整体估值和股价均处于历史低位，公募基金大幅减配，反映出市场对保险行业基本面的极度悲观预期。尽管如此，我们认为四季度保险行业有望实现景气度温和改善，股价可能逐步企稳，优质公司有望实现正反馈。

主要观点

利润与投资收益：前三季度归母净利润增速普遍回落，中国平安表现最差，主要由于投资收益率下滑和会计估计变更影响。投资收益是利润走势的核心驱动因素，其中中国平安受华夏幸福减值影响显著。
新单与NBV：商业保障型产品需求快速回落，导致寿险新单和新业务价值（NBV）持续下滑。中国平安和中国人寿的个险代理人数量同比下滑约35%，显示渠道人力持续出清。
基金持仓与股价：公募基金三季报显示保险板块配置比例降至0.13%，创近年来新低。保险板块股价跌幅显著，为15年股灾以来最大单季跌幅，显示市场情绪极度悲观。
四季度投资策略：维持行业推荐评级，认为保险板块有望在四季度实现估值企稳，尤其是储蓄型产品需求可能成为新单增长的关键点。建议关注中国太保和中国平安。
风险提示：疫情反复、经济不及预期、寿险转型低于预期、利率下行等均可能对保险行业造成影响。

关键信息

一、三季报总结：保单销售持续低迷

利润增速回落：
- 中国太保（+15.5%）> 中国财险（+15.3%）> 新华保险（+7.6%）> 中国人寿（+3.0%）> 中国平安（-20.8%）
- 单三季度利润均出现负增长，中国平安降幅最大。
投资收益影响显著：
- 投资收益是利润变化的核心因素，中国平安投资收益率同比下滑显著。
- 投资收益率变化主要由权益市场波动及华夏幸福减值影响。
寿险销售承压：
- 商业保障型产品需求大幅回落，代理人持续出清，导致新单保费和NBV降幅扩大。
- 中国平安和中国人寿代理人数量同比下滑约35%。
财险业务承保盈利能力下滑：
- 车险综改影响下车险保费持续下降。
- 非车险保费增速放缓，综合成本率上升。

二、基金持仓分析：大幅减配保险板块

板块持仓比例：三季度末保险板块配置比例降至0.13%，创历史新低，低配1.61个百分点。
个股持仓：中国平安、中国太保、新华保险、中国人寿均处于低配状态，其中中国平安连续两个季度未出现在公募基金前100大重仓股中。
基金持仓变化：自2019年四季度以来，保险板块持续被减配，显示市场对行业基本面的悲观预期。

三、四季度投资策略：关注储蓄类险种销售与估值修复

开门红预期：
- 储蓄类险种销售有望在四季度回暖，不必过于悲观。
- 中国平安和中国人寿可能实现储蓄类产品新单正增长。
渠道转型与人力变化：
- 渠道转型是长期过程，各公司将更注重绩优人力的稳定和提升。
- 中国太保实施“芯”基本法，推动渠道转型。
资产端环境改善：
- 利率企稳，十年期国债收益率震荡，有利于板块估值企稳。
- 市场波动可能带来资金流入，推动保险板块估值回升。
投资建议：
- 维持行业推荐评级，关注中国太保和中国平安。
- 优质公司若在2022年中前后出现负债端改善，有望实现正反馈。

风险提示

疫情反复可能影响经济和居民消费意愿。
经济复苏不及预期可能拖累保险销售。
寿险转型低于预期可能延后行业复苏。
利率下行将影响投资收益率和估值水平。

行业投资评级

推荐：行业基本面向好，行业指数有望跑赢基准指数。
中性：行业基本面稳定，指数跟随基准指数。
回避：行业基本面向淡，指数可能跑输基准指数。

图表目录

图1：上市险企前三季度利润及增速
图2：上市险企三季度利润及增速
图3：上市险企前三季度总投资收益及增速
图4：上市险企前三季度总投资收益率
图5：上市险企前三季度会计估计变更及变动
图6：上市险企三季度会计估计变更及变动
图7：十年期国债收益率变动情况
图8：上市险企累计NBV增速
图9：上市险企前三季度新单保费及增速
图10：中国平安过去几年各季度margin变化
图11：中国平安和中国人寿代理人数量变化
图12：上市险企财险业务保费收入及增速
图13：上市险企财险业务综合成本率
图14：中国高净值人士财富目标
图15：全国百城住宅价格指数
图16：中国太保将实施“芯”基本法
图17：中国平安21年二三季度NBV
图18：十年期国债收益率从底部回升
图19：非银行金融行业历史PEBand
图20：非银行金融行业历史PBBand

总结

保险行业在2021年三季度面临利润、新单、价值和渠道的全面承压。尽管如此，我们认为四季度行业有望企稳，尤其是储蓄型产品的需求可能成为新单增长的关键点。当前保险板块估值和股价均处于历史低位，公募基金大幅减配，但随着外部环境改善和公司内部转型推进，板块有望迎来估值修复。建议关注中国太保和中国平安，同时警惕疫情反复、经济复苏不及预期、寿险转型低于预期和利率下行等风险因素。

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