20201115-浙商证券-敏华控股-01999.HK-敏华控股点评报告_内销放量驱动成长_线下开店超预期_线上维持高增_5页_1mb

敏华控股(1999.HK) 2021上半财年总结

核心内容

敏华控股（1999.HK）在2021上半财年实现营业收入66.37亿港元，同比增长18.67%，归母净利润7.49亿港元，同比增长6.18%。扣除汇兑及房地产影响后，主营净利润增长约33%，表现优异。公司提高派息比率至50.7%，中期每股派息0.10港元。

主要观点

内销放量驱动成长

• 线下渠道：净增加门店658家至3532家，实现营收28.84亿港元（不考虑江苏钰龙铁架业务，同比增长49.8%），同店表现优异，门店面积扩大，预期单店收入增速超过30%。
• 线上渠道：实现营收9.20亿港元，同比增长65.0%（人民币口径66.6%），占收入比重由22.5%提升至24.2%。
• 毛利率：21H1毛利率为36.8%，同比下降2.5pct，主要因经销商补贴和折扣返点。若调回，毛利率提升2.5pct，内销收入增速达60%以上。
• 下半财年展望：线下加速开店逻辑顺畅，预期全年净开店数量或达千家；下半年经销商补贴取消，产品提价5%对冲原材料价格上涨；线上渠道持续高增，预期收入和利润表现更佳。

外销回暖

• 北美市场：外销收入下降1.8%，其中美国市场收入下降1.0%，主要因Q2疫情影响，但疫情后订单快速恢复；越南基地扩建，基本覆盖对美出口需求。
• 欧洲及其他海外市场：收入下降19.8%，主要因疫情及英国脱欧影响。
• Home集团：收入下降6.2%。
• 毛利率：北美市场毛利率提升0.1pct至32.0%，欧洲及其他市场毛利率下降4.0pct至22.8%，Home group毛利率提升8.9pct至35.3%。
• 下半财年展望：外销自7月起转正，Q3增速靓丽，海外需求向好，市场份额进一步向有海外产能的龙头集中。

分品类表现

• 沙发及配套产品：实现收入46.40亿港元（+21.2%），销量66.2万套（+17.84%），其中内销销售34.25万套（+57.47%），美国销售27.48万套（+1.93%），欧洲销售4.51万套（-39.86%）。
• 其他产品（床具、智能家居部件等）：实现收入14.94亿港元（+33.2%），其中床具内销收入约10亿港元（+80%）。
• 其他新业务：收入下降至1.68亿港元（-40.8%），主要为物业销售、酒店营运及家具商场业务。

关键信息

• 评级：买入
• 当前价格：HK$13.42
• 盈利预测：预计未来3个财年分别实现收入150.43亿港元（+23.87%）、199.03亿港元（+32.30%）、251.56亿港元（+26.39%）；归母净利润18.77亿港元（+14.58%）、25.32亿港元（+34.90%）、32.88亿港元（+29.85%）。
• 估值：对应当前市值PE为27.19X、20.16X、15.52X。

财务摘要

财务比率

风险提示

• 原材料价格大幅上涨
• 市场竞争加剧
• 对外贸环境恶化
• 疫情再次反复

供应链与扩张

公司具备显著的供应链优势，核心部件（铁架、马达、海绵、弹簧）基本自产，通过垂直整合获得成本优势。同时，公司持续进行营销投入，推动销售效率提升。引入前微软及IBM高管，加强供应链信息化与营销精准化。

总结

敏华控股在2021上半财年表现出色，内销和外销均有所增长，尤其是内销通过线下渠道扩张和线上渠道高增实现显著增长。外销方面，北美市场回暖，越南基地扩建有效应对贸易压力。公司毛利率受原材料跌价利好，但扩张期营销投入增加导致净利率小幅下降。整体来看，公司处于较好的成长阶段，未来业绩有望持续改善。