2017-矿山暴利筑业绩，盐湖提锂增“钱途”_26页-2mb

西部矿业（601168）投资研究报告总结

核心内容

西部矿业是一家扎根西部的多金属矿业巨头，主营业务涵盖铜、铅、锌、铁等基本有色金属和黑色金属的采选、冶炼、贸易和金融。公司拥有完整的采选冶产业链，但主要利润来源于矿业板块，其核心资产为锡铁山、鑫源矿业、获各琦铜矿、玉龙铜矿等优质矿山。

主要观点

• 矿业板块利润显著：公司2017年预计全年净利润为9.4亿元，2018年为9.9亿元，2019年为14.4亿元，对应PE分别为20X、19X、13X。公司全年业绩有望达到13亿元和16亿元，分别对应PE为16X和13X。
• 盐湖提锂技术突破：公司计划收购青海锂业100%股权和锂资源公司27%股权，青海锂业是目前我国唯一能大规模、稳定生产电池级碳酸锂的盐湖提锂企业，单吨碳酸锂成本控制在3万元以内，毛利可达9万元。
• 有色金属行业景气度回升：受环保政策和供给侧改革影响，有色金属行业出现供应放缓，而需求保持增长，行业有望迎来反转，带来矿业暴利。
• 锌精矿供应短缺：2016年全球锌精矿缺口达140万吨，预计2017-2018年仍将维持短缺，价格有望保持强势。
• 铜精矿供应受限：全球铜精矿供应增速放缓，加工费下降，但随着矿山扰动减少，铜精矿价格有望回升，中长期看好。
• 铅精矿供应紧张：铅精矿供应存在缺口，再生铅受环保压制，原生铅冶炼需求增加。

关键信息

矿山资源情况

• 锡铁山铅锌矿：年选矿量150万吨，铅锌储量289万吨，品位在7%以上，回收率高，2016年1-8月实现销售收入6.04亿元，利润3.85亿元，利润率高达63.7%。
• 鑫源矿业：探明矿石储量781万吨，含银1867.53吨，含铜8.09万吨，含锌65.19万吨，2015年金属产量达3.5万吨。
• 获各琦铜矿：年处理矿石能力300万吨，年产铜精矿2万吨。
• 玉龙铜矿：年处理矿石能力100万吨，年产铜精矿3万吨，阴极铜1万吨，计划建设二期项目，未来产量将扩张。
• 大梁矿业：拥有会东铅锌矿采矿权，2016年产量为4.2万吨锌精矿、2387吨铅精矿，预计2017-2018年承诺利润分别为0.98亿元和1.45亿元。

盐湖锂资源情况

• 青海锂业：拥有1万吨碳酸锂生产线，采用离子交换膜技术，单吨碳酸锂完全成本控制在3万元以内，毛利近9万元。
• 锂资源公司：控制东台吉乃尔盐湖资源，预计年内完成3万吨/年卤水采矿证办理，一期1万吨碳酸锂产线年底投产。
• 盐湖提锂成本优势：盐湖提锂成本较低，青海锂业的镁锂比为37:1，是目前我国开发盐湖中仅次于扎布耶的优质盐湖。

有色金属行业趋势

• 锌：2016年全球锌精矿缺口达85万吨，预计2017年缺口持续，价格有望维持强势。
• 铅：2016年铅精矿供应短缺，再生铅受环保压制，原生铅冶炼需求增加。
• 铜：精矿供应放缓，加工费下降，但中长期看好，预计全年铜精矿供应实现供需逆转。

新能源汽车带动锂需求

• 全球新能源汽车拐点：2017年全球新能源汽车迎来拐点，预计销量占总销量20%-30%，将达到570-820万辆。
• 动力电池需求增长：动力电池对碳酸锂的需求快速增长，预计2017年全球动力电池碳酸锂需求7.82万吨，同比增长53%。
• 手机市场推动锂需求：iPhone8预计使用双电芯，国内手机厂商或将跟进，锂消费将进一步增加。

盈利预测与评级

• 盈利预测：公司预计2017-2019年分别实现归母净利润9.4亿元、9.9亿元、14.4亿元，对应EPS分别为0.4元、0.42元、0.61元。
• PE估值：当前PE为20X、19X、13X，考虑注入资产业绩，公司2017、2018年分别实现13亿元、16亿元，对应PE为16X、13X。
• 评级：给予公司增持评级。

风险提示

• 锂项目进度不如预期：盐湖提锂项目可能因技术或政策原因延后。
• 有色金属行业下游需求低迷：若下游需求不及预期，可能影响公司业绩。

图表摘要

• 图1：2016年公司营收占比情况
• 图2：2016年公司毛利构成
• 图3：近3年贸易板块持续亏损
• 图4：公司上市以来投资净收益情况
• 图5：2016年母公司、主要子公司的盈利情况
• 图6：2016年冶炼产品的计划完成率明显低于矿山
• 图7：鑫源、获各琦、玉龙矿业历年净利润情况
• 图8：我国有色金属矿采选、冶炼加工固定资产投资
• 图9：全球矿产勘探预算持续下降
• 图10：房屋新开工面积同比保持较快增长
• 图11：固定资产投资情况
• 图12：全球精炼锌累计产量
• 图13：全球锌精矿累计产量
• 图14：锌库存大幅下降
• 图15：现货价走强
• 图16：国内锌精矿缺口将持续到2018年
• 图17：铅精矿供应量
• 图18：中国精炼铅产量
• 图19：中国铅精矿供应量
• 图20：各地铅精矿加工费
• 图21：全球铜精矿产量
• 图22：现货铜加工费走势
• 图23：北方锌精矿出厂价
• 图24：铅精矿出厂价
• 图25：公司有色金属采选冶营收及毛利率
• 图26：大梁矿业股权结构
• 图27：大梁矿业产量
• 图28：锌精矿销售均价、销售成本情况
• 图29：青海锂业股权结构
• 图30：锂资源公司股权结构
• 图31：青海锂业达产率最高
• 图32：青海锂业营收大幅增长
• 图33：全球锂资源供给结构
• 图34：全球锂盐供给结构
• 图35：全球碳酸锂生产成本估计
• 图36：青海锂业碳酸锂生产工艺流程
• 图37：主流车企2025年新能源汽车计划销量
• 图38：国内新能源乘用车发展预测
• 图39：国内新能源汽车单月销量
• 图40：特斯拉单季销量
• 图41：动力电池对碳酸锂的需求预测
• 图42：2016年全球锂需求结构
• 图43：全球锂供需平衡测算

附表

资产负债表

• 2016年资产总计：32166百万元
• 2017E负债合计：13696百万元
• 2017E股东权益合计：14195百万元
• 2018E资产总计：30473百万元
• 2018E负债合计：16478百万元
• 2018E股东权益合计：13995百万元
• 2019E资产总计：30667百万元
• 2019E负债合计：16436百万元
• 2019E股东权益合计：14230百万元

现金流量表

• 2016年净利润：100百万元
• 2017E净利润：944百万元
• 2018E净利润：991百万元
• 2019E净利润：1443百万元
• 2017E折旧和摊销：698百万元
• 2017E财务费用：294百万元
• 2017E投资损失：74百万元