20250907-华源证券-A股上市公司及上市银行中报分析_上市公司中报的几点债市信号_18页_2mb

固收专题报告总结

核心内容概述

本报告聚焦2025年上半年A股上市公司及上市银行中报数据，分析当前经济与债市走势，为投资者提供债券市场配置建议。

主要观点与关键信息

1. 全A中报与经济形势

• 全A营收与利润增速：1H25全A营业收入同比增速为0.0%，归母净利润增速为+2.4%，略高于2024年，表明经济可能已低位企稳，但仍存在下行压力。
• 与名义GDP对比：全A营收增速与名义GDP增速走势接近，但全A营收增速对观察经济状况更有参考价值。
• 与国债收益率对比：10年期国债收益率走势与全A营收增速较为一致，显示两者在经济预期上的关联性。

2. 银行资产负债结构变化

• 贷款增速走低：截至2025年7月末，金融机构人民币贷款余额同比增速为6.9%，为2011年初以来最低水平。大行与中小型银行贷款增速均显著回落。
• 存款占比下降：2023年初以来，六大行存款占比从81.4%降至76.0%，而股份行存款占比有所上升。
• 非银同业存款增加：四大行对非银同业存款依赖上升，而中小型银行非银同业存款增长不明显。

3. 金融投资增长情况

• 整体金融投资占比：截至25Q2，A股上市银行整体金融投资达97.4万亿元，占比30.3%。
• 不同类型银行金融投资增长：
  • 六大行：金融投资平均占比28.8%，同比明显多增。
  • 股份行：金融投资平均占比30.7%，同比大幅多增。
  • 城农商行：金融投资平均占比38.7%，显著发力。
• 具体银行增长情况：
  • 工行、建行、中行、招行及江苏银行等金融投资增长较多。
  • 浦发银行、民生银行、浙商银行及上海银行等金融投资出现负增长。

4. 计息负债成本率下降

• 计息负债成本率：25Q2单季度计息负债成本率为1.72%，同比下降32BP，环比下降8BP，较24Q4下降20BP。
• 未来预期：预计25Q4计息负债成本率将降至1.65%以内，2030年可能降至1.2%以下。
• 影响因素：存款利率下调及央行货币政策宽松，导致负债成本持续下降。

5. 投资建议

• 债券收益率走势：随着银行计息负债成本率下降，预计未来几年10年期国债收益率将震荡下行，2030年或降至1.2%以下。
• 低利率时代：当前中国已进入低利率时代，需降低对纯债投资的收益预期。
• 政府债券配置价值：10Y国债收益率约为1.75%，而银行25Q3计息负债成本率预计为1.67%，政府债券对银行自营具有一定的配置价值。
• 建议：建议商业银行自营抓住债市调整窗口，加大政府债券配置力度。

风险提示

• 经济超预期好转：可能导致债市大幅调整。
• 基金分红免税政策变化：可能引发银行自营大幅赎回债基，对债市造成冲击。
• 股市阶段性上涨：风险偏好提升可能对债市造成压力。

图表说明

• 图表1：全A营收增速与名义GDP增速走势
• 图表2：全A及全A（除金融石油石化）的营收与归母净利润增速走势
• 图表3：A股银行板块营收增速与归母净利润增速走势
• 图表4：商业银行净息差走势
• 图表5：A股各类型上市银行平均净息差走势
• 图表6：全A(除金融、石油石化)金融负债情况
• 图表7：社融增速与名义GDP增速走势
• 图表8：金融机构贷款余额、对公贷款、个人贷款同比增速走势
• 图表9：住房商品房销售额与个人住房贷款增量
• 图表10：各类型银行贷款增速走势
• 图表11：各类型银行2021-2025年的前7个月新增贷款情况
• 图表12：各类型A股上市银行整体贷款占比走势
• 图表13：四大行及中小型银行对公存款走势
• 图表14：四大行存款、一般存款及资产增速走势
• 图表15：中小型银行存款、一般存款及资产增速对比
• 图表16：四大行及中小型银行非银同业存款走势
• 图表17：四大行及中小型银行非银同业存款增速走势
• 图表18：A股各类型上市银行平均存款占比
• 图表19：各类型A股上市银行金融投资占比走势
• 图表20：各类型A股上市银行金融投资中AC账户规模占比走势
• 图表21：A股上市银行金融投资增量
• 图表22：A股各类型上市银行金融投资增量
• 图表23：各类型银行债券投资增速走势
• 图表24：A股上市银行整体活期存款占比走势
• 图表25：金融机构个人及企业存款中活期占比走势
• 图表26：A股上市银行整体平均存款付息率及存款挂牌利率走势
• 图表27：A股上市银行整体计息负债成本率及存款挂牌利率走势
• 图表28：A股上市银行整体单季度计息负债成本率与10年期国债收益率走势

总结

本报告指出，当前经济增速放缓，A股全A营收及净利润增速维持低位，但略有企稳迹象。银行资产负债结构变化明显，贷款增速走低，存款占比下降，非银同业存款增长。金融投资增长情况分化，大行表现亮眼，而部分股份行及城农商行出现负增长。计息负债成本率持续下降，预计未来五年将显著走低，支撑债券收益率震荡下行。建议投资者在低利率环境下，降低纯债投资收益预期，关注政府债券配置价值。同时，需警惕经济超预期好转、基金分红免税政策变化及股市阶段性上涨等风险因素。