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不止是淡季：PMI全面回落与经济下行压力分析

核心内容

2026年7月制造业PMI全面回落至临界值以下，从此前连续4个月的扩张状态中转为收缩。这一回落趋势不仅体现在制造业，也影响到非制造业中的建筑业和服务业，显示出三季度经济下行压力加大。

主要观点

• PMI全面回落：制造业PMI下行1.1个点至49.2，重回收缩区间，各分项数据普遍回落，仅从业人员和产成品库存指数略有回升。
• 产需两端走弱：新订单指数和新出口订单指数分别回落2.7和0.5个点，内外需均显疲软。生产指数在年后首次回落至临界值以下，降幅为1.5个点。
• 采购与进口需求受压制：产需关系积弱对采购和进口等分项构成压制，采购指数和进口指数分别回落2.0和2.1个点。
• 价格指数持续回落：原材料价格购进指数和出厂价格指数分别回落1.0和0.4个点，显示成本压力持续，但下游转嫁能力有限。
• 非制造业同步收缩：建筑业和服务业PMI分别回落2.0和1.1个点至临界值以下，其中建筑业受天气和财政支出节奏影响较大，服务业则因暑期旺季局部支撑，但部分行业如批发、货币金融服务仍显疲软。

关键信息

1. 产需走弱原因分析

• 季节性因素：7月通常为制造业淡季，但今年回落幅度偏大。
• 极端天气影响：高温、台风、洪涝等天气对沿海制造和物流造成短期扰动。
• 高基数效应：上半年连续扩张导致基数偏高，对下半年需求形成透支。
• 外需减弱：724关税引发的出口抢运潮在7月下旬降温，新301关税对东南亚转口贸易空间压缩。
• 内需分化：消费品制造业PMI大幅回落至47.8，创下2023年以来新低，而通用设备、计算机通信电子设备等行业仍保持扩张。

2. 价格指数与企业补库意愿

• 成本压力持续：原材料价格指数仍在扩张区间，企业成本压力未缓解。
• 下游转嫁乏力：出厂价格指数已转入收缩区间，终端企业难以将成本转嫁至消费者。
• 库存被动回升：产成品库存被动回升0.9个点，显示企业补库意愿下降，从主动转向被动。
• PPI回落受阻：油价波动和地缘冲突可能延缓PPI回落进程，增加价格不确定性。

3. 建筑业与服务业景气度走弱

• 建筑业受挫：PMI回落2.0个点，创2023年初以来新低，受天气和财政支出节奏拖累。
• 服务业分化：暑期旺季对部分行业如航空、住宿、文化体育娱乐构成支撑，但批发、货币金融服务等行业明显下滑。

4. 经济结构与政策展望

• 旧动能需政策支撑：建筑业和部分传统产业景气度低迷，需政策支持以企稳。
• 新动能尚未显现：新兴产业对就业和消费的带动仍需时间，短期内难以全面改善。
• 债市仍有支撑：短期经济基本面仍对债市有利，财政政策需提速加力以应对下行压力。

风险提示

• 统计误差风险：PMI数据为抽样统计，可能存在与实际情况不符的情况。
• 价格波动不确定性：地缘冲突和原油库存变化可能影响PPI回落进程，增加价格波动风险。

报告信息

• 报告名称：《不止是淡季》
• 发布日期：2026年7月31日
• 发布机构：国金证券股份有限公司
• 分析师：
  • 尹睿哲，SAC执业编号：S1130525030009
  • 赵心茹，SAC执业编号：S1130525030010

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