20140623-中投证券-迪森股份-300335.SZ-燃煤锅炉改造_气价上扬_生物质供热行业迎来黄金窗口期_22页_1mb

迪森股份（300335）详细总结

核心内容

迪森股份是国内生物质供热行业龙头企业，专注于生物质能的生产与应用，特别是在生物质成型燃料（BMF）领域占据显著市场份额。随着国内燃煤工业锅炉改造政策的推进及天然气价格的上涨，生物质供热行业正迎来发展的黄金窗口期。公司预计在2014-2016年期间将实现显著的业绩增长，EPS分别为0.26、0.39、0.48元，当前股价对应2015年EPS的市盈率约为33倍。公司首次被推荐，目标价为13元。

主要观点

• 行业前景广阔：燃煤工业锅炉改造是未来PM2.5减排的首要任务，改造市场空间大。预计到2017年，全国将淘汰10t/h以下燃煤锅炉，总改造容量约150万t/h，其中约一半将改为生物质锅炉，对应年生物质固体燃料消耗量达9000万吨，市场容量具有10倍以上增长空间。
• 技术路线选择：在小于75t/h的工业锅炉改造中，天然气和生物质技术是主要选择。由于天然气价格较高，生物质供热在价格上具有明显优势，尤其在天然气价格超过3.8元/m³的地区。
• 政策支持加速：随着政策对生物质供热的明确支持，行业迎来快速发展期。2014年行业增速明显加快，预计到2017年生物质固体成型燃料利用量将超1500万吨。
• 公司运营风险释放：公司通过13年清理小项目，已基本释放运营风险，14年Q1项目运行稳定，预计未来项目将保持良好增长态势。
• 投资建议：基于公司良好的成长前景和行业政策利好，建议投资者重点关注，给予推荐评级。

关键信息

政策背景

• 燃煤小锅炉改造：2013年国务院发布《大气污染防治行动计划》，要求2017年前基本淘汰10t/h以下燃煤锅炉。
• 天然气价格趋势：天然气价格将逐步上涨，从2012年试点市场化定价开始，预计到2015年天然气消费占比将达到7%，2017年达到9%。
• 生物质供热政策：2013年10月能源局明确生物质供热项目宜在城镇、工业园区建设，替代化石能源供热。

市场情况

• 生物质供热市场：目前市场规模约300万吨/年，存在10倍以上增长空间。
• 行业竞争格局：公司市场份额约为10%，是国内主要的生物质供热企业之一。
• 行业应用范围：涉及造纸、钢铁、建材、纺织、医药化工、食品饮料等近20个行业。

公司情况

• 股权结构：公司董事长常厚春持股17.62%，前董事李祖芹持股13.27%，总经理马革持股13.06%，三人合计持股43.95%。
• 业务模式：公司与客户签订长期热能供应协议，提供热力或燃料及运营管理服务，客户现场热能装置由公司购置和建设。
• 运营风险：13年已清理大量小项目，收入500万以下项目接近60%已被剥离，小项目停产风险基本释放。

财务预测

项目运营情况

• 2013年：公司BMF消耗量为32万吨，市场份额约10%。
• 14年Q1：华美钢铁项目因下游原因停产，但公司其他项目保持稳定运营。
• 2014年：预计新增徐记食品、肇庆工业园等项目，推动收入增长。
• 2015年：预计新增荔森纸业及14年新签项目，进一步提升市场份额。

风险提示

• 宏观经济不景气：可能导致已投运项目毛利率下降。
• 政策推进缓慢：国家支持生物质发展的政策及试点进展可能影响行业发展速度。

行业前景

• BGF（生物制天然气）：工业化可行，但规模和效率有待提升。主要应用于工业窑炉，目前技术与国外仍有差距。
• BOF（生物质制油）：国内起步较晚，商业化尚在推进中。国外已有成熟技术，国内技术仍处于试验阶段。

结论

迪森股份在生物质供热行业具备显著竞争优势，受益于政策支持和天然气价格上涨，公司有望在未来几年实现业绩快速增长。建议投资者关注其未来的发展潜力及行业政策带来的利好。