20211018-交银国际证券-中国市场策略_房地产变局_人口老龄化对于共同富裕的意义_24页_2mb

中国市场策略总结

核心内容

本文分析了中国房地产市场与城镇化、人口结构以及共同富裕之间的关系。重点探讨了房地产投资回报率下降、房价上涨触顶、房地产资产配置比例过高以及人口老龄化对经济模式的影响。同时，对房地产需求进行了重新估算，提出“有效需求”概念，并强调了城镇化进程对收入分配的复杂影响。

主要观点

1. 城镇化与房地产投资

   • 城镇化曾是中国经济增长的重要支柱，但随着农村人口向城镇迁移的放缓，其对房地产投资的推动作用也在减弱。
   • 城镇化率从1998年的26%上升至2010年的50%，标志着“刘易斯拐点”的到来，意味着农村剩余劳动力的耗尽。
   • 城镇化后期，房地产投资回报率下降，而融资成本却持续上升，导致高杠杆模式面临风险。

2. 房地产市场现状

   • 房地产价格在全球范围内处于高位，尤其是一线城市。
   • 中国家庭在房地产上的资产配置是美国和日本的两倍以上，显示出过高的房地产依赖。
   • 房地产需求被高估，官方共识认为潜在需求为160至220亿平方米，但经过合理假设后的“有效需求”仅为约60亿平方米，远低于预期。

3. 人口结构与房地产

   • 中国人口结构变化表明，劳动人口占比在2010年左右达到顶峰，之后逐渐下降。
   • 人口结构变化对房价上涨具有重要影响，购房群体比例即将见顶，意味着房价上涨可能趋于停滞。
   • 与西方国家不同，中国人口结构没有形成双驼峰，因此面临更严峻的老龄化挑战。

4. 共同富裕目标

   • 城镇化和房地产投资已不再符合“共同富裕”的目标。
   • 需要通过农村经济发展、减轻农村负担、土地改革等手段促进城乡再平衡。
   • 政策导向开始重视农村经济，以实现更公平的收入分配。

5. 房地产需求的重新估算

   • 通过假设条件，如二手房库存满足部分需求、新增城镇人口收入较低、按揭贷款占收入40%等，得出“有效需求”远低于“共识需求”。
   • 房地产市场存在过剩需求，但该需求的规模远小于普遍预期。
   • 房地产市场需要从高杠杆模式转向更加稳健的资产配置结构。

关键信息

房地产需求与投资回报

• 潜在需求：普遍认为中国房地产潜在需求高达160至220亿平方米，但经过合理假设后，有效需求仅为约60亿平方米。
• 投资回报率：城镇化带来的投资回报率在2000-2009年和2010-2019年两个十年间几乎减半。
• 房价上涨：房价上涨的高峰期已过，未来将趋于稳定。

人口结构变化

• 刘易斯拐点：2010年是中国城镇化和人口结构变化的重要节点，劳动人口占比达到峰值。
• 人口老龄化：中国人口结构将面临长期老龄化趋势，未来十年人口总数可能开始下降。
• 出生率下降：出生率下降并非独生子女政策所致，而是经济、教育和社会因素共同作用的结果。

房地产配置与经济模式

• 房地产配置比例：中国家庭在房地产上的资产配置比例远高于美国和日本。
• 高杠杆风险：房地产市场的高杠杆模式难以持续，尤其是在投资回报率下降、融资成本上升的背景下。
• 未来增长模式：房地产不再是经济增长的主要驱动力，消费和服务业将成为重点。

城镇化与收入分配

• 城镇化对收入分配的影响：城镇化初期加剧收入不平等，但2010年后逐渐缓解。
• 基尼系数：随着城镇化放缓，基尼系数趋于稳定，城乡收入差距缩小。
• 城市房价与收入不平等：城市房价上涨主要由人口净流入驱动，导致城市收入不平等加剧。

建议与展望

• 房地产市场调整：需要从高杠杆模式转向更加稳健的资产配置结构，房地产投资需逐步减少。
• 城镇化再平衡：未来应更加注重城乡协调发展，以实现“共同富裕”。
• 消费驱动增长：人口老龄化和投资放缓意味着未来消费将成为经济增长的主要动力。
• 政策引导：应通过政策引导，推动房地产市场向更加合理和可持续的方向发展。

附录与图表说明

• 图表1：显示城镇化带来的投资回报率下降。
• 图表2：展示35-55岁与25-34岁人群比例与房价的关联。
• 图表3：对比美国、日本等国的人口结构与房价。
• 图表4：中国劳动人口占比与美国、日本的对比。
• 图表5：中国家庭房地产配置比例高于美国和日本。
• 图表6：展示潜在住房需求的高估。
• 图表7：城镇化对住房需求的驱动作用减弱。
• 图表8：有效需求远低于共识需求。
• 图表9：城镇化仍是重要的驱动因素。
• 图表10：全球范围内城镇化与收入不平等的关系。
• 图表11：中国城镇化与基尼系数的关联。
• 图表12：人口流动是房价上涨的重要因素。
• 图表13：城镇化对收入分配的影响。
• 图表14：中国人口增长趋势。
• 图表15：人口结构变化对宏观经济的影响。

附表说明

• 附表1：城市住房有效需求的重新估算。
• 附表2：房贷还款与可支配收入占比估算。
• 附表3：不同城市的房贷还款占比。

免责声明

• 本报告仅供交银国际证券的客户使用。
• 报告内容可能受信息延迟、干扰等因素影响。
• 报告内容不构成投资建议，投资者应自行评估。

分析员披露

• 分析员观点反映其个人看法，不与薪酬挂钩。
• 分析员及其关联方未在报告发布前30天内买卖相关证券。
• 分析员及其关联方未在所覆盖公司中担任高级职位或持有财务利益。

交银国际联系方式

• 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼
• 总机：(852)37661899
• 传真：(852)21074662