20260417-天风证券-天风MorningCall_0417_固收-央行如何应对通胀_银行-信贷投放_5页_887kb

报告摘要

本次天风MorningCall报告聚焦固收市场与银行信贷投放两个主题，分别分析了央行应对通胀的策略及信贷投放是否能够实现“平滑”。

当前通胀主要由供给侧输入性因素驱动，而非需求侧。这意味着国内需求尚未完全修复，不足以引发全面通胀。因此，货币政策收紧的基础并不存在，但短期内宽松的必要性也不高。

需求侧驱动通胀：若叠加流动性过剩、强通胀预期、要素成本上升等因素，将放大涨价压力，持续时间更长，央行通常会收紧货币政策，利率与CPI、PPI走势关联度较高。
供给侧冲击通胀：若国内需求尚未修复，央行更倾向于结构型工具与产业政策协同，从供给侧着手应对，债市可能走出独立行情。

当前债市整体偏强，资金面宽松是主要支撑因素。
短端利率已较为拥挤，流动性向长端与超长端蔓延，叠加基本面弱于预期和负债流入，长端仍有支撑。
长端压制因素包括：
- 短端利率已处于低位，继续下行空间有限，限制长端下探。
- 若曲线向“熊平”演绎，长端或出现上行压力。
- 超长期特别国债即将发行，叠加二季度地方债发行规模较高，供给压力可能制约长端表现。
- 海外地缘冲突、经济数据等超预期因素可能放大长端波动。

需关注以下几点可能触发资金利率向上的因素：

2026年1-3月信贷呈现“1、3月大幅同比少增，2月小幅同比少增”的特征，市场认为这可能是信贷平滑的“信号”，即4-5月信贷将好转。

整体信贷增速趋近GDP增速：预计2026年全年新增人民币贷款14-14.5万亿，同比少增1.5-2.0万亿，增速回落至5.5%以下。
信贷平滑难度大：即便有较强考核引导，实际信贷投放仍难以实现平滑，2024年Q1信贷占比已达52%，2025年Q1甚至高达60%。
信贷“斜率”陡峭化：今年Q1对公短贷景气度更高，信贷“斜率”陡峭化程度加深，中上旬信贷或深度负增长，月内不平滑现象加剧。
信贷结构变化：2026年信贷投放呈现“零售弱、对公强、短贷多”的特征，Q1对公短贷增量占比接近50%，创历史同期新高。
4-5月信贷表现不乐观：即使单月新增信贷达到1000-2000亿（甚至更高），同比少增幅度收窄，也不能判断信贷投放趋于平滑，只能进一步印证信贷需求疲弱。
6月可能发力，但可持续性存疑：若4-5月信贷依然疲软，央行可能引导金融机构6月发力，但7月或再次出现大幅回落。