20191125-中泰证券-电子纱专题研究报告：百亿市场需求高增，龙头企业进军高端_26页_2mb

建材/非金属新材料行业分析总结

核心内容概述

本报告聚焦电子纱行业，分析其在覆铜板与印制电路板（PCB）产业链中的关键地位，以及未来市场增长潜力。电子纱作为高性能玻璃纤维材料，对覆铜板的电气、力学性能具有重要影响，是PCB制造的关键原材料之一。随着5G、汽车电子等新兴领域的发展，电子纱的需求将持续增长，行业具备高成长性。

主要观点

• 电子纱的重要性：电子纱是直径9微米以下的玻璃纤维，具有优异的电气和力学性能，是制作覆铜板的关键材料。电子纱线密度越低，电子布越薄，覆铜板的介电常数（Dk）越小，信号传输速度越快，产品附加值越高。
• PCB产业链带动需求增长：PCB行业处于景气周期，受益于5G、智能汽车等新兴领域的需求增长，预计未来增速将高于全球水平。我国PCB行业占全球产值的51.7%，预计2023年将达423亿美元。
• 电子纱市场前景：根据测算，2018年我国电子纱需求量为64.3万吨，预计2023年将增长至93万吨，复合年增长率（CAGR）为7.7%，市场规模约达93亿元。
• 行业集中度高：全球电子纱市场CR10为80%，CR3为33%；我国CR7约为87%，CR3为51%。行业存在较高的技术、资金和客户认证壁垒，导致竞争格局较为集中。
• 中国巨石的优势：中国巨石在电子纱产能、成本控制和技术实力方面领先，未来产能有望持续扩张，成为全球电子纱产能第一。其在高端电子纱市场占据较大份额，具有较强市场竞争力。
• 价格与利润弹性：电子纱价格的上涨将显著提升中国巨石的收入与利润，预计若价格上浮5%、10%、20%、30%，其净利润率将分别增加4.1、7.7、14.2、19.6个百分点。

关键信息

行业数据

• 上市公司数：67家
• 行业总市值：650191百万元
• 行业流通市值：306984百万元
• 2018年全球PCB产值：625亿美元，同比增长5.9%
• 2018年中国PCB产值：323亿美元，同比增长7.8%
• 2023年全球PCB产值预测：747亿美元，CAGR为3.7%
• 2023年中国PCB产值预测：423亿美元，CAGR为5.6%
• 2018年我国刚性覆铜板产量：5.93亿平方米，同比增长5.4%
• 电子纱占覆铜板成本比例：22%~26%
• 电子纱成本构成：原料36%、燃料31%、设备折旧29%、人工5%

电子纱生产与应用

• 电子纱生产流程：包括原料混合、高温熔融、拉丝、合捻等。
• 电子纱分类：按单丝直径分为4.0（BC）、4.5（C）、5.0（D）、6.0（DE）、7.0（E）、9.0（G）等档次。
• 电子布分类：按厚度分为高端（极薄布、超薄布）、中端（薄布）、低端（厚布），高端布具有更高的售价和毛利率。
• 高频高速覆铜板需求：随着5G、汽车电子等领域的推动，高频高速覆铜板需求增长，对电子纱的介电性能要求更高。

电子纱市场预测

• 2019-2023年电子纱需求量：68.9/73.9/79.2/86.7/93.2万吨，同比增速分别为7.1%、7.2%、7.2%、9.4%、7.5%
• 市场规模预测：以10000元/吨价格估算，2023年市场规模约93亿元

电子纱行业竞争格局

• 全球CR10：80%
• 全球CR3：33%
• 国内CR7：87%
• 国内CR3：51%
• 主要企业：昆山必成、建滔化工、中国巨石分别占据全球前三产能，合计33.3万吨，国内占比约43%
• 港台企业：昆山必成、建滔化工、台嘉合计产能35.4万吨，国内占比约45%

中国巨石投资与战略

• 产能扩张计划：计划在2020和2021年分别新增6万吨电子纱产能和3亿平方米电子布产能，届时电子纱产能达22.5万吨，电子布产能达10亿米。
• 成本控制：电子纱成本中设备折旧和浸润剂占比更高，公司通过智能制造和冷修技改进一步降低生产成本。
• 技术优势：中国巨石在电子纱制造技术方面领先，客户认可度高，产品品质优异。

投资建议

• 评级：增持
• 建议理由：电子纱需求稳中有升，行业集中度高，中国巨石具备技术、成本、产能等多方面的竞争优势，未来有望进一步扩大市场份额，提升盈利能力。
• 风险提示：全球玻纤需求增速不及预期、玻纤渗透率提升不达预期、产能投放过多、中美摩擦、欧盟反倾销政策等。

结构升级潜力

• 高频高速需求带动结构升级：随着PCB行业对高频高速性能的需求增加，电子纱向低介电常数、低介质损耗方向发展。
• 电子布薄型化趋势明显：高端电子布市场持续扩大，预计未来渗透率将超过16%，对电子纱需求增加。
• 市场差异化发展：高端电子布售价和毛利率更高，市场需求增长快于中低端产品。

行业发展趋势

• 技术壁垒高：电子纱的生产涉及原料配方、浸润剂技术、加工工艺等，技术门槛高。
• 资金投入大：初始投资约为3.5万元/吨，远高于普通玻纤纱的1万元/吨。
• 客户认证难：客户换供应商成本高，粘性强，导致行业竞争者较少。

图表目录（关键图表摘要）

• 图表1：电子纱（布）-覆铜板-印制电路板产业链
• 图表2：电子纱产品示意图
• 图表3：电子纱生产流程
• 图表4：电子布产品示意图
• 图表5：电子布生产流程
• 图表6：单面和双面CCL结构示意图
• 图表7：多层PCB结构示意图
• 图表8：PCB对电子布性能和工艺要求高
• 图表9：覆铜板各项指标发展趋势与原料、工艺相关
• 图表10：高频高速覆铜板对介电损耗Df的要求
• 图表11：高频高速覆铜板对不同材料的性能要求
• 图表12：不同档次电子纱（布）代号和规格
• 图表13：苹果智能手机对电子布性能档次的提升
• 图表14：中国大陆PCB产值占全球比例超过50%
• 图表15：2008-2018年全球PCB产值CAGR为5.0%
• 图表16：2018-2023年全球PCB下游领域需求增速预测
• 图表17：2008-2018年我国刚性覆铜板产能及利用率
• 图表18：主要厂商覆铜板出厂价
• 图表19：覆铜板占PCB成本的37%左右，电子纱占覆铜板成本的22%~26%
• 图表20：国内需求拉动覆铜板进口价格快速提升
• 图表21：电子纱G75价格（元/吨）
• 图表22：2018-2023年覆铜板细分种类产值增速预测
• 图表23：2018年我国刚性CCL产量占比
• 图表24：2018年我国各类CCL和PP产量
• 图表25：电子布的产品档次划分
• 图表26：高端电子布渗透率逐渐提升
• 图表27：电子布按功能分类
• 图表28：宏和科技电子布售价
• 图表29：宏和科技电子布毛利率
• 图表30：刚性覆铜板电子布需求量拆分
• 图表31：预计2023年国内电子纱需求量达93万吨，CAGR为7.7%
• 图表32：2019年全球电子纱在产产能占比
• 图表33：2019年我国电子纱在产产能占比
• 图表34：国内电子纱产线及状态
• 图表35：我国电子纱在产产能、假设产量及预测需求量
• 图表36：台湾省及海外电子纱产线及状态