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东吴证券晨会纪要总结（2022-05-26）

宏观策略分析

美国削减对华关税

• 市场反应：近两周对削减对华关税的呼声增加，但市场反应较为平淡，"美股关税输家篮子"未明显跑赢大盘。
• 背景与原因：美国对华加征关税税率已从2018年的3.8%升至2022年5月的19.3%，涉及金额达3,350亿美元。
• 削减可能性：美国政府内部存在分歧，但耶伦等高层支持削减，预计削减规模有限，且可能为中期选举“作秀”。
• 影响与展望：削减关税对压制通胀作用有限，预计仅影响CPI约0.26%，PCE约0.35%。若削减，A股中TMT、钢铁上下游、汽车等受益，但市场对美债的抛售可能暂时告一段落，二季度维持震荡。

LPR非对称下调

• LPR调整：2022年5月LPR报价为1年期3.7%、5年期4.45%，5年期LPR下调15BP，为改制以来首次非同步和非对称下调。
• 原因分析：
  • 银行负债成本下降：降准与存款利率市场化改革推动银行负债成本下降约10BP。
  • 稳增长与稳地产：5年期LPR下调有助于刺激企业中长期贷款需求，支持刚性和改善性住房需求。
• 市场影响：5年期LPR下调后，两期限息差回归2020年二季度水平，反映“宽信用”政策发力。
• 债市展望：在宽松货币政策与弱实体融资需求背景下，短债收益率下行，但长端收益率上行压力仍存，整体对债券市场态度偏谨慎。

固收金工分析

二级资本债投资价值

• 一级市场情况：近三年二级资本债存量增速较快，以AAA高评级为主，期限集中在7-10年期。
• 二级市场表现：二级资本债成交量与换手率逐年上升，市场热度持续。
• 收益率走势：各期限二级资本债收益率与国开债走势趋同，5年期AA级、7年期各等级及10年期各等级品种的利差处于历史低位。
• 投资建议：短久期高等级品种更具投资价值，但需警惕估值回调风险，中长久期品种性价比一般。

绿色债券市场

• 发行情况：2022年5月16日至20日，共发行绿色债券11只，规模204亿元，较上周增加79亿元。
• 发行结构：以3Y及以下中短期为主，发行人性质以央企为主，主体评级以AAA为主。
• 成交情况：绿色债券周成交额约287亿元，与上周持平。中期票据、资产支持证券、金融债成交量前三。
• 地域与行业分布：北京、湖北、广东为成交量前三地区，公用事业、工业、金融为成交量前三行业。

行业分析

纺织服饰行业：露营热潮驱动增长

• 行业背景：露营行业在疫情催化下热度上升，成为消费升级的重要体现。
• 受益企业：
  • 牧高笛：布局代工+品牌业务，深度受益于国内外露营热潮。
  • 三夫户外：以营地服务+露营产品双轮驱动增长。
  • 浙江自然：TPU充气床垫细分赛道龙头，受益于海外户外潮流。
  • 探路者：露营产品占比低但近期高增，帐篷技术积累深厚。
  • 华生科技：国内气密材料生产领军企业，产品可应用于户外装备。
• 风险提示：疫情后热度回落、品牌发展不及预期、疫情封控影响露营地运营。

食品饮料行业：白酒板块复苏可期

• 历史对比：
  • 非典疫情：对白酒板块影响有限，Q2及Q3表现较弱。
  • 2020年疫情：白酒板块整体受挫，但Q2起逐步恢复，全年大幅跑赢大盘。
  • 2022年疫情：Q2板块持续承压，但预期下半年将随场景复苏反弹。
• 投资策略：
  • Q2：优先关注高端白酒，看好其韧性。
  • 下半年：重点遴选次高端和区域酒，推荐贵州茅台、山西汾酒、泸州老窖、舍得酒业、五粮液。
• 风险提示：疫情反复、消费意愿不足、市场竞争加剧。

商贸零售行业：海南免税与618大促

• 海南免税市场：
  • 共有6家持牌主体、10家免税店，涉及上市公司包括中国中免、海南发展、海汽集团、海南机场等。
  • 海南发展、海汽集团存在免税资产注入预期。
• 618大促：
  • 京东、天猫加大满减券力度，部分化妆品单品折扣力度超过去年。
  • 推荐品牌力强的国货化妆品如珀莱雅、贝泰妮、华熙生物，以及珠宝品牌迪阿股份。
• 风险提示：物流受阻、消费意愿不足、行业竞争加剧。

推荐个股及其他点评

金山软件（03888.HK）

• 业绩表现：2022Q1营收增长18.81%，净利润同比下滑14.74%，主要因游戏业务增长贡献。
• 业务亮点：
  • 办公业务：稳健增长，月活跃设备数达5.72亿，机构授权业务持续增长。
  • 游戏业务：《剑侠世界3》表现亮眼，《全民泡泡超人》《尘白禁区》等新游即将上线。
• 盈利预测：上调2022-2024年EPS至0.40/0.65/1.05元，对应PE分别为51/31/19X。
• 投资评级：维持“买入”评级。
• 风险提示：新游延期、行业监管趋严、办公业务发展不及预期。

先惠技术（688155）

• 收购事件：拟以8.16亿元现金收购宁德东恒51%股权，构成重大资产重组。
• 业务协同：
  • 产品协同：宁德东恒主营动力电池精密结构件，与先惠技术自动化产线形成双轮驱动。
  • 客户协同：宁德东恒与CATL合作紧密，先惠技术客户覆盖华晨宝马、上汽大众等，可协同拓展市场。
• 财务表现：
  • 宁德东恒：2021年营收9亿元，净利率15.6%，毛利率28.9%。
  • 先惠技术：2021年营收增长82%，净利润增长101%。
• 盈利预测：预计2022-2024年归母净利润为1.97/3.15/4.70亿元，对应PE为31/19/13倍。
• 投资评级：维持“增持”评级。
• 风险提示：电动车销量不及预期、模组自动化率提升低于预期。

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