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证券研究报告总结：2018年上半年转债市场回顾

核心内容概述

2018年上半年，中国转债市场在权益市场风格切换、债券市场小牛格局以及转债市场震荡下行的背景下，展现出一定的分化与博弈特征。市场整体呈现“宽货币+紧信用”的格局，转债作为震荡市的稳定器，其表现优于正股，同时投资者配置结构逐步多样化，条款博弈成为市场关注焦点。

主要观点

1. 市场数据与趋势

• 一级市场：上半年共发行转债新券24只，合计发行规模328.27亿元，其中90家上市公司发布转债预案，拟发行规模达1868亿元，显示公司融资需求旺盛。
• 二级市场：中证转债指数累计下跌2.56%，平价指数下跌8.38%，平均转股溢价率从年初的27%上行至38%，表明市场估值被动抬升。
• 债券市场：10年期国债收益率从3.89%下行32BP至3.57%，10年期国开债收益率从4.87%下行55BP至4.32%，开启小牛格局。
• 权益市场：整体处于风格切换的博弈期，上证综指累计下跌14.6%，创业板指累计下跌13.06%，市场缩量调整压力加大。

2. 投资者配置结构

• 转债市场：前五大投资者为一般法人（37.8%）、公募基金（19.6%）、保险（9.9%）、自然人（7.3%）、年金（5.3%）。
• 可交债市场：前五大投资者为一般法人（35.1%）、信托（12.06%）、券商自营（未列）、公募基金（9.77%）、券商资管（9.13%）。
• 配置力量更加多样化，社保、QFII、专户理财等机构的持有比例有所提升。

3. 转债条款博弈

• 下修转股价：骆驼、江南、江银、无锡、迪龙、蓝思等公司启动主动下修，主要动机包括避免回售、促转股、大股东减持等。
• 回售条款：部分老券进入回售期，如15清控EB、15天集EB；部分新券因变更募集资金用途触发附加回售条款，如生益转债。

4. 新券上市表现

• 上半年共有8只新券上市首日破发，破发率21.6%，较2017年全年有所上升。
• 高转股价设置成为新券破发风险的重要因素，关注湖广、再升等潜在破发标的。
• 打新热情降温，网上申购资金规模下降，千禾转债申购户数降至25.76万户。

5. 市场阶段划分

• 第一阶段（1月）：转债跑赢股市，估值企稳，溢价率上升。
• 第二阶段（2月至5月中旬）：市场震荡，转债发挥稳定器作用，波动幅度小于正股。
• 第三阶段（5月下旬至今）：A股大跌拖累转债回调，但跌幅小于正股。

关键信息

1. 转债市场表现

• 上半年转债市场整体震荡下行，但抗跌能力优于正股。
• 个别转债如康泰转债表现突出，涨幅高于正股，体现“进可攻”属性。
• 部分偏债型转债逆势上涨，受益于债市收益率下行。

2. 市场扩容与融资需求

• 2018年至今，共90家上市公司发布转债预案，拟发行规模达1868亿元。
• 待发转债187只，合计规模5037.8亿元；待发可交债12只，合计规模368.5亿元。
• 在再融资受限、信用债融资困难的环境下，更多公司转向发行可转债。

3. 投资者行为变化

• 一般法人、公募基金、保险等主要投资者占比小幅调整。
• 自然人持有比例提升，市场配置力量更加多元化。

4. 风险提示

• 本报告仅供参考，不构成投资建议。
• 投资者应自行判断并承担相关风险。
• 报告数据可能更新，不保证及时公开发布。

表格汇总

表1：2018年上半年新发行标的一览

表2：待发行公募可转债及可交债发行进度统计（截至2018/6/22）

表3：2018上半年可转债主动下修案例一览

投资评级说明