医药生物行业深度报告：医药高端制造系列报告二，顺应趋势、理解行业、发掘机会，中国特色的CXO成长之路-20210217-东吴证券-63页_4mb

医药生物行业深度报告总结

核心内容概述

本报告深入分析了中国CXO（合同研究组织）行业的发展趋势、核心竞争力及投资机会，认为中国CXO产业具备成为全球最大CXO公司的潜力。报告指出，中国CXO企业正从依赖低人力成本向产业链完善、一体化优势和重资产投入等方向发展，从而形成竞争优势。同时，中国CXO行业在高估值的背后，反映了其在产业、政策和人才三方面共振下所展现出的高景气度与广阔发展空间。

主要观点

• 天时地利人和：中国CXO产业在创新药研发热潮、完善的工业产业链和工程师红利的推动下，具备成为全球最大CXO公司的潜力。
• 行业成长阶段：中国CXO公司已从单纯依赖低人力成本进入产业链完善、一体化优势和重资产投入驱动的第二阶段，未来将依靠对医药研发的理解和合成发酵技术优势进入第三阶段。
• 高估值合理性：中国CXO企业的高估值是由于其在药物研发链条中扮演重要角色，且拥有较高的业绩确定性和成长性，其高估值是行业高景气的体现。
• CXO的α来源：CXO公司的α来源于其平台化建设、技术能力及与客户深度绑定的能力，而不同细分领域的增长动力则源于各自的技术优势与市场需求。

关键信息

中国CXO成长路径

1. 政策驱动：MAH制度的实施推动了研发与生产分离，为CXO公司带来更多的业务机会。
2. 产业链优势：中国拥有全球最完善的工业体系和成本优势，为CXO公司提供了稳定的原材料供应和成本控制能力。
3. 人才优势：中国具备强大的工程师和科学家群体，为CXO公司提供了低成本、高效率的研发支持。
4. 资本支持：随着科创板和港交所对Biotech与CXO企业的支持，融资渠道更加多元，推动行业快速发展。

中国CXO企业的竞争优势

• 高人效与产能：中国CXO企业在人均创收、创利方面优于海外同行，同时具备稳定、符合全球质量体系的生产能力。
• 成本优势：相比印度和欧美，中国CXO企业在成本控制方面更具竞争力。
• 技术平台建设：部分中国CXO公司已建立全平台布局，覆盖药物发现、临床试验、CDMO等环节，提升整体研发效率。

高估值驱动因素

• 高景气度：中国CXO企业在创新药研发浪潮中受益，具备强劲的业绩增长潜力。
• 平台化与一体化：部分公司已形成从药物发现到商业化生产的一体化平台，提升了业务的可扩展性。
• 成长性与稀缺性：CXO行业具备较高的成长性，同时在医药创新中扮演关键角色，市场稀缺性突出。

投资建议

• 推荐公司：
  • 一体化龙头：药明康德、凯莱英、康龙化成
  • 关注公司：药明生物、泰格医药
• 细分领域优势企业：九洲药业、药石科技、昭衍新药
• 关注企业：博腾股份

风险提示

• 全球新药研发景气度不及预期
• 监管政策波动可能影响行业发展
• 产能扩张过快可能导致供大于求
• 汇兑损益风险
• 新技术快速迭代可能影响现有业务模式

重点公司估值（2020-2022年）

行业趋势与全球对比

• 全球CXO发展路径：通过产业链延伸、重资产投入、深度绑定客户需求实现增长。
• 中国CXO发展路径：具备成本优势、政策支持与人才红利，正在逐步从“人力成本驱动”转向“产业链与技术驱动”。
• 全球与中国的研发趋势：生物药和创新疗法成为增长重点，专利悬崖推动了外包需求。
• 中国CXO产业优势：
  • 成本优势：中国临床前及临床试验成本仅为西方发达国家的30%-60%。
  • 人才红利：大量高学历海归人才推动行业国际化发展。
  • 政策支持：MAH制度、科创板及港交所的开放为CXO行业提供了良好的发展环境。

CXO行业细分板块分析

• 药物发现：中国CXO企业在药物发现领域具备较强平台建设能力，如成都先导。
• 临床前CRO：安评是主要业务，认证资质与实验房面积是关键指标。
• 临床CRO：中国企业在临床试验中具备成本优势，但受本地化法规影响较大。
• 小分子CDMO：关注D能力及M产能释放，原料药转型企业值得关注。
• 大分子CDMO：药明生物占据中国市场主导地位，未来增长空间较大。

总结

中国CXO行业正迎来快速发展阶段，具备成为全球最大CXO公司的潜力。其核心竞争力体现在政策支持、产业链完善、人才红利及成本优势等方面。随着全球创新药研发趋势的演变，中国CXO企业将凭借其独特优势在全球竞争中占据一席之地。投资方面，建议关注一体化平台龙头及细分领域优势企业，同时警惕行业潜在风险，如政策波动、产能过剩和技术迭代等。