信用策略半月谈：双周期叠加下的信用债行情演变规律与未来展望-20210621-兴业证券-18页_1mb

信用债行情演变规律与未来展望总结

核心内容概述

本文构建了“信用周期 + 盈利周期”的双周期叠加分析框架，通过历史数据复盘了2012年6月以来三轮周期下的信用债市场表现，并基于此对2021年下半年的信用债市场进行了展望。核心内容包括信用周期和盈利周期的指标构建、双周期叠加下的信用债市场演变规律，以及对当前市场环境的分析与投资建议。

主要观点

1. 双周期叠加分析框架：

   • 信用周期以社融增速和非金融发债企业的带息债务余额增速表示。
   • 盈利周期以工业企业利润总额增速和发债企业营业利润增速表示。
   • 信用周期主导利差变动方向，盈利周期影响利差变动幅度。

2. 信用债行情演变规律：

   • 信用扩张周期：信用利差收窄，尤其在盈利向上阶段更为明显，信用债行情从高等级向中低等级轮动。
   • 信用收缩周期：信用利差走阔，盈利向下阶段回调更明显，高等级信用债抗跌性更强。
   • 行业利差受行业盈利周期和政策周期影响显著，如供给侧改革对钢铁、采掘行业利差有显著影响，房地产行业则受政策调控影响较大。

3. 2021年下半年市场展望：

   • 信用周期持续偏紧，信用收缩进一步推进。
   • 盈利周期趋于稳定，企业盈利仍有一定支撑。
   • 信用分层是主线，需防范尾部信用风险。

关键信息

信用周期与盈利周期的阶段划分

信用利差与等级利差表现

行业利差表现

2021年6月18日信用利差水平

投资建议

• 信用利差：紧信用环境下，信用利差面临局部上行风险，需关注信用利差和等级利差可能面临的走阔压力。
• 等级利差：信用分层是主线，需防范尾部信用风险。
• 行业选择：
  • 产能过剩领域：盈利和现金流指标改善，但需关注信用收缩带来的估值波动。
  • 房地产行业：受“三道红线”政策影响，带息债务杠杆率压降，需防范民企违约风险。
  • 交运行业：盈利尚未恢复，需关注未来边际变化。
  • 公用事业：现金流有所好转，建议关注优资质标的。
  • 下游消费类行业：盈利恢复至疫情前水平，建议从细分领域中挖掘盈利改善机会。

风险提示

• 货币政策放松不达预期
• 信用风险爆发加剧