20250824-国金证券-鲍威尔的杰克逊霍尔_大撤退_8页_977kb

鲍威尔言论转向与美货币政策框架调整分析

一、鲍威尔政策转向

1. 180度立场转变：鲍威尔在杰克逊霍尔会议上对劳动力市场和通胀判断与7月FOMC表态背道而驰，从强调通胀风险转为担忧就业下行风险，直指"风险平衡正在改变"。
2. 劳动力市场担忧上升：鲍威尔用"sharply higher layoffs"等措辞强调就业下行风险，关注劳动力供给拐点及需求坍缩前兆。
3. 通胀判断变化：认为关税冲击为"one-time shift"，否定薪资螺旋和通胀预期脱锚可能性，转向周期性通胀解释框架。

二、货币政策框架修改

1. 放弃"平均通胀目标制"：恢复2012年"基于2%通胀目标的灵活通胀目标制度"，实际执行弹性提高。
2. 就业目标放宽表述：承认就业可能暂时超过最大就业评估，弱化劳动力市场过热与货币政策收紧的必然关联。
3. 政策波动性增强：新框架可能加速货币政策调整频率，降息与加息间时间间隔缩短，数据依赖程度上升。

三、货币政策路径展望

1. 灵活降息可能：非农数据若未改善，联储可能忽视通胀超预期进行补偿式降息。
2. 连续降息预期升温：特朗普政治干预加大可能性，年内75bp、两次以上降息的基准预期上升。
3. 政策协调新时代：货币与财政政策可能出现更大程度互补，制造业回流和AI技术部署成政策重点配合对象。

四、核心风险警示

1. 政治不确定性风险：特朗普政策转向加大市场波动，海外资本加速撤离美元资产可能加剧。
2. 全球同步宽松影响：关税冲击明确化导致全球更快进入宽松周期，通过信用扩张缓解长端利率压力。
3. 技术加速驱动通胀：制造业回流叠加AI技术突破将推升美国信用需求，创造输入性通胀压力。

国金证券研究部

补充说明：本报告核心结论

2024年经历"滞"，2025年面临更大通胀压力。宽松政策重置使货币政策响应周期缩短，美国通过三项技术路线并行应对：关税冲击的周期性材料成本波动、AI驱动的生产率持续提升与零利率环境下信用市场的扩张，但"输入型通胀"与"制造回流"或成主要矛盾。