深度报告-20220727-国信证券-路维光电-688401.SH-_以屏带芯_打造国内领先的掩膜版企业_50页_6mb

报告摘要

路维光电总结

核心内容

路维光电成立于1997年，专注于平板显示掩膜版和半导体掩膜版两大核心产品线，形成了“以屏带芯”的业务发展格局。公司主要客户包括京东方、华星光电、深天马、士兰微、晶方科技等，市场占有率在全球处于前列。公司2021年营收达到4.94亿元，其中平板显示掩膜版占比72.0%，半导体掩膜版占比19.5%。

主要观点

行业增长：平板显示和半导体行业持续增长，推动掩膜版市场需求扩大。
技术趋势：掩膜版向大尺寸、高精度发展，半色调掩膜版（HTM）有望成为新趋势。
竞争格局：美国、日韩企业在全球掩膜版市场占据主导地位，公司通过技术突破，逐步缩小差距。
发展战略：公司坚持“以屏带芯”，致力于提升半导体掩膜版技术能力，推动国产替代。
财务表现：公司营收和净利润增长显著，2019-2021年营收CAGR为26.3%，净利润CAGR为42.9%。

关键信息

产品与市场

公司主要产品包括平板显示掩膜版、半导体掩膜版、触控掩膜版、电路板掩膜版。
2021年，公司平板显示掩膜版营收占比72.0%，半导体掩膜版营收占比19.5%。
公司成功下线国内首张G11 TFT掩膜版，是全球第四家掌握该技术的企业。
公司在高世代半色调掩膜版制造技术上实现突破，打破国外技术垄断。

技术与研发

公司掌握高世代掩膜版制造技术，并在光阻涂布技术上取得进展，向原材料技术延伸。
公司持续加大研发投入，提升技术水平，以应对未来技术替代风险。

财务预测

2022-2024年，公司营收预计增长至6.61/8.22/10.11亿元，同比增长33.9%/24.3%/23.1%。
归母净利润预计增长至0.76/0.93/1.23亿元，同比增长45.1%/22.3%/32.7%。
公司毛利率预计提升至26.6%/27.7%/29.7%，净利率预计提升至14.2%/15.5%/16.7%。

估值分析

未来6至12个月合理估值区间预计为26.09-29.29亿元。
对应每股估值19.57-21.97元，2021年扣非前PE值为49.9-56.0倍，扣非后PE值为54.9-61.6倍。
相对估值法下，公司2021年静态PE为49-56倍，对应估值25.63-29.29亿元。
绝对估值法下，公司未来6至12个月合理估值区间预计为26.09-30.82亿元。

风险提示

行业及公司变化风险：若行业及公司发生不可预知变化，可能导致盈利预测和估值分析不准确。
市盈率高于行业风险：公司当前估值高于行业平均水平，存在不可持续的风险。
技术风险：
- 公司与国际龙头仍存在技术差距，面临市场份额和产品技术落后风险。
- 核心技术人才流失可能影响公司研发能力。
- 知识产权纠纷可能影响公司经营。
- 技术替代风险可能导致产品被新技术取代。
经营风险：
- 重资产经营导致固定成本高，若市场需求不及预期，可能影响盈利能力。
- 原材料及设备依赖进口，存在供应风险。
- 客户集中度高，主要客户为京东方等，存在客户变动风险。
- 原材料价格波动及汇率波动可能影响经营业绩。
- 新产品开发和市场推广存在不确定性。
- 内控风险可能导致资金占用或管理不善。
- 市场竞争加剧可能影响公司业绩。
- 宏观经济下行或疫情变化可能影响市场需求。
- 生产经营规模扩大可能带来管理风险。
财务风险：
- 毛利率较低，未来提升不及预期可能影响盈利。
- 应收账款回收存在风险，可能引发坏账。
- 存货跌价风险可能影响盈利能力。
- 汇率波动可能影响经营业绩。
- 净资产收益率下降可能影响投资者信心。
- 借款余额及财务费用较高，可能影响财务健康。
募集资金项目风险：
- 项目实施受宏观经济、行业趋势等因素影响。
- 市场拓展不及预期可能导致项目收益不达预期。
- 固定资产折旧增加可能影响短期利润。
- 新增产能若无法消化，可能导致预期收益无法实现。
发行失败风险：
- 若公司市值不满足上市标准或申购不足，可能面临发行失败。
其他风险：
- 股票价格波动风险。
- 不可抗力因素可能影响公司经营。

可比公司分析

可比公司	营收（2021）	净利润（2021）	毛利率（2021）	净利率（2021）	CAGR（2021-2024）
福尼克斯	42.80亿美元	0.55亿美元	25.17%	8.40%	23.95%
SKE	11.95亿日元	10.74亿日元	18.93%	5.44%	9.70%
台湾光罩	13.98亿新台币	2.74亿新台币	23.19%	8.05%	16.47%
清溢光电	5.44亿元	0.45亿元	25.03%	8.19%	101.74%