乐视网（300104）深度研究报告总结
核心内容概览
本报告对乐视网（300104）在2014年的市场表现、财务状况及未来发展趋势进行了详细分析。报告指出，乐视网作为国内领先的正版电视视频供应商，其业务模式涵盖平台、内容、终端和应用，且在广告、版权分销、智能终端等领域展现出强劲的增长潜力。
主要观点
- 广告业务：预计2014年将持续保持70%-90%的高增长。公司凭借高用户粘度和内容优势，广告收入增速远超行业平均水平，预计13年广告收入同比增长100%，市占率提升至9%。
- 版权业务：未来占比将逐步下降，因行业格局变化及公司战略调整。尽管版权分销仍是公司的重要收入来源，但其比例预计会减少。
- 智能终端：公司正推进“增值+广告+终端”三维战略。预计三年内智能终端销量可达1000万台，广告和增值服务将成为主要盈利点。
关键信息
市场表现
- 当前价格：46.90元
- 52周价格区间：20.98-54.33元
- 总市值：37247.98百万
- 流通市值：20469.10百万
- 总股本：794.20百万股
- 流通股：436.44百万股
- 日均成交额：607.35百万
- 近一月换手率：78.46%
- Beta（2年）：未提供
- 第一大股东：贾跃亭
- 公司网址：http://www.letv.com
财务数据
- 毛利率：41.38%（行业均值7.74%）
- 净利率：16.64%（行业均值8.97%）
- 净资产收益率：15.60%（行业均值13.85%）
- 总资产收益率：6.69%（行业均值8.00%）
- 资产负债率：56.11%（行业均值38.42%）
- 现金分红收益率：0.00%
- 市盈率：101.96
- 市净率：15.74
业绩表现
- 2013年：营业收入23.45亿元，净利润2.54亿元，分别同比增长101%和31%
- 2014年预测：营业收入44.21亿元，净利润3.95亿元
- 2015年预测：营业收入79.33亿元，净利润6.56亿元
每股收益预测
- 2013年：0.32元
- 2014年：0.50元
- 2015年：0.83元
- 对应PE：146倍、80.8倍、50.4倍
业务转型
- 公司从版权分销向广告收入转型，13年广告收入占比提升至48.3%，版权收入降至35.7%
- 14年预计广告收入增速80%，版权分销增速-8%
智能终端战略
- 预计三年内智能终端销量达1000万台，其中14年销量预计为300万台
- 乐视TV和乐视盒子将通过低价格、高体验打开市场
- 未来将借助大数据实现精准营销和广告投放
移动端发展
- 移动端广告预计在14年占整体网络视频广告市场的15%
- 乐视网在移动端日播放量已突破1亿，预计年底移动端流量占比将超60%
国际对比
- 与Netflix业务模式类似，均以内容为主导
- Netflix推荐系统Cinematch与乐视大数据平台形成技术相似性
风险提示
- 广告收入增长不达预期
- 宏观经济变化对智能终端销售的影响
- 影视剧版权价格上涨带来的财务风险
评级与建议
- 投资评级：首次给予“增持”评级
- 分析师：张瑞，执业证书号S1030513120002
- 联系方式：Zhangrui@csc0.com.cn，0755-83199599-8233
财务预测与分析
收入预测（单位：百万元）
| 项目 |
2011 |
2012 |
2013E |
2014E |
2015E |
2013H1 |
| 视频服务 |
121.22 |
152.03 |
167.23 |
234.12 |
304.36 |
65.70 |
| 播放服务及终端收入 |
- |
- |
865.58 |
2242.58 |
4822.58 |
54.34 |
| 广告 |
114.46 |
419.35 |
838.70 |
1509.65 |
2415.44 |
343.13 |
| 版权分销 |
356.16 |
555.37 |
472.07 |
434.30 |
390.87 |
274.75 |
| 合计 |
598.56 |
1167.31 |
2343.58 |
4420.66 |
7933.26 |
751.92 |
成本预测（单位：百万元）
| 项目 |
2011 |
2012 |
2013E |
2014E |
2015E |
2013H1 |
| 摊提费用 |
162.48 |
412.53 |
618.79 |
866.31 |
1126.20 |
256.29 |
| CDN及带宽费 |
51.09 |
155.29 |
97.83 |
102.73 |
107.86 |
63.26 |
| 工资及福利 |
34.64 |
53.42 |
73.18 |
95.14 |
118.92 |
43.13 |
| 广告费用 |
13.23 |
23.39 |
43.98 |
74.76 |
115.88 |
24.16 |
| 其他 |
10.45 |
15.79 |
30.16 |
45.25 |
65.61 |
12.52 |
| 终端 |
- |
- |
714.63 |
1902.30 |
4095.30 |
54.34 |
| 合计 |
275.09 |
684.25 |
1578.58 |
3086.48 |
5629.77 |
453.73 |
现金流量预测（单位：百万元）
| 项目 |
2012 |
2013E |
2014E |
2015E |
| 经营活动现金流 |
106 |
233 |
255 |
145 |
| 投资活动现金流 |
-764 |
-603 |
-610 |
-610 |
| 筹资活动现金流 |
718 |
376 |
355 |
465 |
| 现金净增加额 |
60 |
6 |
0 |
0 |
利润表预测（单位：百万元）
| 项目 |
2012 |
2013E |
2014E |
2015E |
| 营业收入 |
1167 |
2344 |
4421 |
7933 |
| 营业成本 |
684 |
1579 |
3086 |
5630 |
| 营业利润 |
197 |
289 |
455 |
759 |
| 净利润 |
190 |
247 |
386 |
642 |
主要财务比率
| 指标 |
2012 |
2013E |
2014E |
2015E |
| 毛利率(%) |
41.4 |
32.6 |
30.2 |
29.0 |
| 净利率(%) |
16.6 |
10.8 |
8.9 |
8.3 |
| ROE(%) |
15.6 |
17.1 |
21.1 |
25.9 |
| ROIC(%) |
9.3 |
10.3 |
12.4 |
15.1 |
| 资产负债率(%) |
56.1 |
61.5 |
65.3 |
67.8 |
| P/E |
154.51 |
118.76 |
75.98 |
45.75 |
| P/B |
24.11 |
20.32 |
16.03 |
11.87 |
结论
报告认为，乐视网在广告业务、智能终端和内容生态方面具备显著增长潜力，未来三年将实现收入和利润的大幅增长。基于其业务模式和市场表现，首次给予“增持”评级。然而，报告也提示了潜在的风险，如广告收入增长不及预期、宏观经济变化以及版权成本上涨等。
