2016年-BIS国际清算银行_Exchange_rates_and_monetary_spillovers_43页_664kb

报告摘要

总结：汇率与货币溢出效应

核心内容

本文探讨了在浮动汇率制度下，货币政策如何通过汇率渠道影响资本流动和国内金融条件。作者构建了一个动态全球博弈模型，分析了全球投资者在面对国内货币政策目标时的策略选择，以及这些选择如何导致汇率和金融条件之间的相互作用。

主要观点

汇率与金融条件的关系：
- 浮动汇率制度下，汇率变动能够反映货币政策条件的变化。
- 当货币条件宽松时，货币升值与国内利率下降、信贷增长增加相关。
- 当货币条件收紧时，货币贬值与资本外流、国内利率上升相关。
模型设定：
- 模型中包含两类主体：国内家庭和全球投资者。
- 国内家庭具有准线性偏好，其消费与劳动的组合决定效用。
- 全球投资者面临资本暴露的限制，这些限制由内部风险控制决定。
货币政策规则：
- 国内中央银行根据价格水平变化调整利率，遵循泰勒原理（Taylor principle）。
- 利率规则为：$I_{t+1} = R \left(\frac{P_t}{P_{t-1}}\right)^{1 + \Phi}$，其中 $\Phi > 0$。
稳态分析：
- 模型存在两个稳态解：资本流入稳态和资本流出稳态。
- 资本流入稳态对应较低的国内利率和较高的信贷增长。
- 资本流出稳态对应较高的国内利率和较低的信贷增长。
汇率传导机制：
- 汇率对国内通胀的传导由参数 $\gamma$ 决定。
- $\gamma$ 越小，汇率传导越强，即货币升值对通胀的影响更大。
- 在稳态中，未来资本流入对当前汇率和利率有显著影响。
全球博弈与均衡选择：
- 通过引入全球博弈方法，作者能够从多个可能的均衡中选择出唯一的均衡路径。
- 模型中引入了“恐慌边界”（tantrum boundary）概念，当美国利率小幅上升触及该边界时，会导致货币突然贬值、资本外流和国内债券市场崩溃。

关键信息

数据支持：图1展示了新兴市场主权债券基金的本地货币和美元回报之间的关系，表明货币升值与宽松的金融条件（低利率）相关，而货币贬值与紧缩的金融条件（高利率）相关。
理论工具：本文使用了全球博弈方法来分析资本流动的协调行为，这与金融不稳定模型中的协调问题和自我实现的投机行为相关。
模型结论：
- 当 $\Phi(1 - \gamma) < \gamma$ 时，模型存在多个稳态解，资本流动的自我实现效应可持续。
- 当 $\Phi(1 - \gamma) > \gamma$ 时，唯一稳态是未被覆盖的利率平价（UIP）成立的情况。
- 汇率传导系数 $\gamma$ 在模型中起关键作用，决定了资本流动对汇率和利率的影响。
与现有文献的联系：
- 本文与Bruno和Shin（2015）的“风险承担渠道”（risk-taking channel）相关，但进一步考虑了动态路径。
- 与Gourinchas和Obstfeld（2012）的金融脆弱性研究一致，指出货币升值与金融系统过度扩张相关。
- 与He和Xiong（2012）的短期债务滚动模型相似，但强调了限制性交易对市场放大效应的影响。