深度报告-20220518-光大证券-燕京啤酒-000729.SZ-价值投资分析报告_激发活力_拥抱高端_27页_2mb

报告摘要

燕京啤酒（000729.SZ）价值投资分析报告总结

核心内容

燕京啤酒作为国内啤酒行业龙头之一，正通过组织架构优化、降本增效和产品结构升级等措施，实现从过去业绩下滑到盈利改善的转变。公司当前重点产品为燕京U8，其销量增长迅速，产品力强，消费者认可度高，是公司核心大单品。随着U8在餐饮、流通及KA渠道的推广，未来有望实现全国化布局，成为公司盈利增长的重要驱动力。

公司采取“燕京主品牌+漓泉、雪鹿、惠泉三大副品牌”策略，通过中高端新品如U8、白啤V10、漓泉1998推动产品结构优化，提升吨酒价和毛利率。燕京U8作为代表，其销量从2021年的26万吨增长至2025年的目标100万吨，预计在2022-2024年，U8占啤酒营收比例将从13%提升至31%，带动整体盈利能力提升。

主要观点

产品升级与市场扩张：燕京U8作为核心大单品，推动公司高端化战略，提升产品结构和盈利能力。
组织架构改革：公司推进大部制改革，成立多个综合性中心，实现管理精细化，提升运营效率。
降本增效：通过关厂增效和人员优化，提升人效和产能利用率，降低运营成本。
区域发展：北京、内蒙古和广西是公司主要基地市场，贡献了大部分营收和利润，未来有望通过产品推广和渠道拓展带动其他区域增长。
盈利预测：预计2022-2024年公司收入分别为127.17/136.98/147.44亿元，归母净利润分别为3.34/4.46/5.57亿元，EPS分别为0.12/0.16/0.20元，对应PE分别为57x/43x/34x，首次覆盖给予“增持”评级。

关键信息

产品结构与价格带

公司产品体系包括低档、中档、次高档和高档啤酒，其中U8、V10等中高档产品填补价格带空白。
2021年公司中高档产品收入占比达56.3%，远高于普通产品（26.1%）。
预计2022-2024年中高档产品营收增速为14%，普通产品为-2%。

市场与渠道

北京、内蒙古、广西是公司主要基地市场，2021年销量市占率分别为73%、51%、92%。
U8在北京市场销量占比达60%，未来将逐步拓展至流通及KA渠道，并走向全国。
公司通过线下社区酒號、线上新媒体营销等方式提升品牌影响力和消费者认知。

组织与管理

公司进行大部制改革，设立风险管理中心、营销中心、电商中心等，提升管理效率。
2021年员工减少1839人，子公司人员数量大幅下降，提升人效。
生产端实施职工内退计划，预计1-2年内显著提升人效。

盈利与估值

2021年公司净利润为2.28亿元，净利率为2.5%，远低于行业平均水平。
预计2022-2024年公司综合毛利率将提升至39.1%/40.0%/40.8%。
采用FCFF和APV绝对估值法，测算每股价值为8.23元和8.08元，当前股价6.79元对应PE为57x/43x/34x。
相对估值方面，燕京啤酒PE高于A股行业平均值，但EV/EBITDA低于行业平均水平。

风险提示

原材料成本上涨快于预期
区域竞争加剧
大单品U8拓展低于预期
疫情持续时间超过预期

投资催化因素

大单品U8销量快速增长，带来收入和利润端的显著提升。
公司降本增效进展顺利，子公司减亏进程超预期，提升整体盈利能力。

盈利预测与估值简表

指标	2020	2021	2022E	2023E	2024E
营业收入（百万元）	10,928	11,961	12,717	13,698	14,744
营业收入增长率	-4.71%	9.45%	6.32%	7.71%	7.64%
净利润（百万元）	197	228	334	446	557
净利润增长率	-14.32%	15.82%	46.60%	33.51%	24.77%
EPS（元）	0.07	0.08	0.12	0.16	0.20
P/E	97	84	57	43	34