20230223-浦银国际证券-青岛啤酒-600600.SH-高端化进程局限性较大_但港股估值吸引_7页_1mb

青岛啤酒（168.HK/600600.CH）分析总结

核心内容概述

青岛啤酒（168.HK/600600.CH）作为中国主要啤酒生产商之一，其高端化进程受到一定限制，主要依赖次高端产品驱动收入增长。同时，其港股估值相对较低，吸引了投资者关注，预计未来港股估值有望逐步缩小与A股之间的差距。整体来看，青啤的盈利预测保持稳定，但未来增长仍存在不确定性。

产品结构与高端化进展

• 产品矩阵限制高端化空间：青啤的主要收入来源仍为6-8元的次高端产品（如“纯生”和“1903”）以及5-6元的中端产品（如“经典”），而8元以上的高端及以上产品贡献较小。
• 缺乏高端爆款与海外品牌支持：青啤在高端及以上价格带缺乏增长势头强劲的爆款产品，同时没有海外高端品牌的加持，这在一定程度上限制了其高端化的发展潜力。
• 收入增长不确定性：2022年次高端产品增速放缓，影响青啤整体收入表现。2023年消费意愿虽有所改善，但中低线城市的消费力尚未完全恢复，次高端产品能否恢复增长仍存疑。

估值与市场表现

• A股与港股估值差异：截至2023年2月22日，青啤A股市盈率（PE）为43.8倍，而港股市盈率为26.8倍，两者存在明显差距。
• 估值差有望缩小：随着外资逐渐回归，港股市场有望回暖，青啤港股估值有望逐步接近A股，提升其吸引力。
• 目标价与评级：
  • A股目标价：115.0人民币，评级为“持有”，潜在升幅为+7.7%。
  • 港股目标价：96.0港元，评级为“买入”，潜在升幅为26.7%。

盈利预测与财务表现

• 收入增长趋势：青啤收入预计在2022-2024年间保持温和增长，年均增速约为5%。
• 净利润提升：归母净利润预计小幅提升，主要得益于费用管控的优化。
• 盈利能力增强：毛利率和净利率逐步上升，反映公司盈利能力有所改善。

财务比率分析

• 估值水平：A股估值相对较高，而港股估值较低，但未来有缩小趋势。
• 盈利预期：归母净利润增速预计在2022-2024年间保持增长，但增速相对温和。

财务健康状况

• 流动比率与速动比率：流动比率从1.6提升至2.0，速动比率从0.2提升至0.3，显示短期偿债能力增强。
• 现金比率：现金比率从1.2提升至1.5，表明流动性进一步改善。
• 资产负债率：负债/权益比率从0.9下降至0.8，显示财务杠杆有所降低。

行业对比与竞争力

• 与华润啤酒对比：华润啤酒在高端产品（如喜力）的加持下，2023年收入增长更具确定性。
• 与重庆啤酒对比：重庆啤酒在港股市场表现更为强劲，且估值较高。
• 与燕京啤酒对比：燕京啤酒因估值过高被给予“卖出”评级，而青啤则因估值偏低获得“买入”评级。

结论与建议

• 维持评级：维持青啤A股“持有”及港股“买入”评级，认为其港股估值具有吸引力。
• 增长潜力：尽管高端化进程受限，但青啤仍有望通过次高端产品和成本控制实现稳定增长。
• 市场预期：青啤A股与港股的估值差有望缩小，为投资者提供潜在的套利机会。

附注：分析师信息

• 分析师：林闻嘉（消费分析师）与桑若楠（助理分析师）
• 联系方式：
  • 林闻嘉：richard_lin@spdbi.com / (852) 2808 6433
  • 桑若楠：serena_sang@spdbi.com / (852) 2808 6439
• 报告日期：2023年2月23日

估值表对比（部分啤酒公司）

风险与免责声明

• 免责声明：本报告内容基于公开信息及浦银国际的分析，不构成投资建议，也不承担因数据不准确而产生的责任。
• 权益披露：浦银国际未持有青啤超过1%的财务权益，且未与青啤存在投资银行业务关系。
• 分析师声明：分析师未在报告发布前30日内买卖青啤股票，亦未在发布后3个工作日内交易，且未获得内幕信息。

评级定义

• “买入”：预期个股表现优于行业指数。
• “持有”：预期个股表现与行业指数持平。
• “卖出”：预期个股表现劣于行业指数。

市场预期与分析

• 市场预期：青啤A股与港股的市场预期存在差异，但港股估值较低，未来有提升空间。
• 行业趋势：中国啤酒行业整体面临增长放缓，青啤需依赖次高端产品和成本控制维持增长。

总结

青岛啤酒的高端化进程受限，主要依赖次高端产品驱动收入增长。尽管2023年消费意愿有所恢复，但中低线城市消费力仍待提升，次高端产品增长存在不确定性。然而，港股估值相对较低，且有望随着外资回归而提升，为投资者提供潜在投资机会。公司财务状况稳健，盈利能力逐步增强，维持A股“持有”及港股“买入”评级。