20150311-第一创业-信用债周策略_调整期主要矛盾在于回购利率的纠结_14页_465kb

固定收益证券信用产品周报总结

核心内容概述

本报告分析了2015年3月5日-3月11日期间信用债市场的走势及影响因素，重点讨论了资金面、政策预期、回购利率以及城投债的调整对市场的影响。

主要观点

1. 信用债市场周回顾

• 短融中票发行情况：上周短融净供给为负，净融资量为-119.50亿；中票净融资量为104.00亿。
• 短融中票成交情况：
  • 银行间短融中票收益率上行，其中1年、3年和5年AAA债券分别上行15BP、18BP和14BP。
  • 高等级信用债曲线持续平坦化，1年期AAA短融信用利差明显上扬。
  • 城投债曲线整体上行10BP左右，AA+、AA、AA-5年期城投债分别上行13BP、10BP、10BP。
  • 交易所信用债市场以高位小幅震荡为主，部分债券因IPO发行影响有所下跌。

2. 政府工作报告对债券市场的影响

• 收益率上行：2015年3月5日（政府工作报告日）债券收益率普遍上行，10年国债、10年国开债和5年AAA中票分别上行5BP、5BP和6BP。
• 政策预期兑现：经济增长目标下调在市场预期之内，未能进一步推动收益率下行。
• 财政政策利空：财政政策“加力增效”虽有刺激作用，但若落实不到位，将对债券市场形成压力。
• 房地产政策松动：政策转向支持居民自住和改善性住房需求，可能带动经济增速回升，影响债券市场走势。
• 货币政策效果有限：虽然设定M2增速目标为12%，但市场对降准降息的反应偏空，信心提振不足。

3. 调整期的主要矛盾在回购利率的纠结

• 回购利率高位抑制市场：尽管央行降息，但市场情绪未明显好转，资金紧张状况持续。
• 流动性未明显改善：降准降息未能有效缓解流动性紧张，央行操作仍偏保守。
• 资金成本未明显下降：银行存款利率上浮区间扩大，导致资金成本下降有限。
• 短期压力较大：收益率接近或超过11月低点，资金利率下行预期较弱，市场走势偏谨慎。

4. 城投债的调整降低财务风险

• 债务置换政策：财政部下达1万亿元地方存量债置换债券额度，允许地方将高成本债务转换为地方政府债券。
• 期限匹配：地方政府债券期限多为5、7、10年，与基建投资周期匹配，减少资金滚动压力。
• 成本节约：地方政府债融资成本在4%左右，明显低于非标渠道融资成本，有助于减轻利息负担。
• 财务改善：置换政策有助于改善城投平台的财务状况，降低其财务风险。
• 资金筹措问题：当前置换额度仅为1万亿，需关注如何筹措剩余2万亿资金的问题。

关键信息

• 资金面紧张：央行逆回购操作未能有效引导资金利率下行，市场流动性偏紧。
• 收益率曲线变化：高等级债券收益率曲线持续平坦化，信用利差变化不大。
• 城投债调整：通过债务置换，地方政府资产负债表的负债端得到优化，降低财务风险。
• 政策影响：政府工作报告对债券市场的影响以利空为主，尤其在财政政策和房地产政策方面。
• 市场情绪谨慎：收益率接近历史低位，市场积累获利回吐力量，走势偏谨慎。

结论

整体来看，信用债市场在政策预期兑现和资金面紧张的双重影响下，收益率上行压力较大。城投债的债务置换政策为市场带来一定的利好，但资金筹措和政策执行效果仍需关注。短期内，市场面临较大的调整压力，投资者需保持谨慎。