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债市多空拉锯难破，政策信号何时落地？

核心内容概述

本周债市陷入多空拉锯，收益率维持极窄区间震荡，核心矛盾在于弱现实已被充分定价，而政策宽松受银行净息差与防空转约束难以兑现。机构行为分化显著，配置盘承接、交易盘撤退成为市场主流。基本面呈现弱复苏，经济结构分化明显，社融增速继续下行，资金面维持紧平衡格局，市场静待政治局会议指引。

主要观点

• 债市震荡格局：收益率区间狭窄，10年期国债收益率在1.728%-1.738%之间波动，30年期国债一度下探至2.2425%，市场缺乏破局催化剂。
• 机构行为分化：基金由买转卖，券商大幅抛售，保险逆势加仓，理财维持稳健，反映出政策观望期下机构基于负债属性和收益目标的防守性调整。
• 基本面弱复苏：6月经济数据呈现“生产强、需求弱”的K形复苏格局，外贸高增背后是结构性分化，油价回落加剧了进口结构差异。
• 社融增速下行：6月新增社融同比少增，反映实体资本开支意愿不足，居民加杠杆意愿低迷，金融体系风险偏好低，信用扩张动力不足。
• 资金面紧平衡：央行通过逆回购和买断式操作对冲税期扰动，资金利率围绕政策利率窄幅波动，市场预期趋于中性，利率单边下行动力不足。
• 后市展望：债市大概率维持区间震荡，需关注政治局会议定调及政策信号，配置盘可逢高布局利率债，交易盘应控制杠杆，降低收益预期。

关键信息

债市走势

• 10年期国债收益率：1.73%
• 30年期国债收益率：2.242%
• DR007与R007：围绕政策利率窄幅波动，利差维持低位
• 利率互换市场：3个月和1年期FR007互换利率紧贴政策利率，期限利差收窄

机构行为

• 基金公司：由净买入226亿元转为净卖出306亿元
• 证券公司：净卖出利率债388亿元，主动降杠杆
• 保险公司：利率债净买入696亿元，超长债配置力度加大
• 理财子公司：利率债、信用债、二永债、存单小幅净买入
• 大型银行：长端抛压收敛，存单净买入1150亿元
• 中小型银行：利率债净买入113亿元，存单净买入395亿元

经济基本面

• 6月经济数据：GDP当季同比4.3%，工业增加值同比5.3%，固定资产投资同比-10%，社零同比1.0%，失业率5.0%
• 出口：同比27.0%，呈现K形分化，高端制造品类增长强劲，传统品类增速偏弱
• 进口：同比36.0%，高端生产资料进口高增，能源类商品受油价回落压制

社融数据

• 6月新增社融：3.36万亿元，同比少增8606亿元
• 信贷结构：企业端依赖票据冲量，居民端短贷与中长贷均同比少增
• 政府债券：融资同比大幅少增，是社融下行的主要拖累
• M2、M1增速：双双回落，显示存款活化程度偏弱

资金面情况

• 税期扰动：财政存款集中回笼，政府债发行抽水效应显著
• 央行操作：通过买断式逆回购和逆回购对冲资金缺口，引导资金利率围绕政策利率波动
• 市场预期：资金面中性支撑，利率单边下行动力不足，市场静待政策信号

风险提示

• 政府债供给超预期
• 货币政策超预期
• 通胀超预期

投资建议

• 配置盘：可逢高布局高等级利率债与地方债，把握供给冲击带来的回调机会
• 交易盘：需降低收益预期，严控杠杆，紧盯政策信号与资金面变化
• 整体策略：以“防守反击”应对，关注政治局会议指引，维持区间震荡思路

机构行为与市场情绪

• 基金：由买转卖，全面降仓，等待政策信号
• 券商：大幅抛售，降低杠杆，规避波动风险
• 保险：逆势加仓，超长债配置力度提升
• 理财：维持稳健策略，小幅净买入

外贸与油价影响

• 出口高增：27.0%，高端制造品类如集成电路、高新技术产品、汽车底盘等增长显著
• 进口分化：高端生产资料进口维持高增，能源类商品受油价回落压制
• 油价逻辑：油价回落缓释出口企业成本压力，但对传统品类增长支撑有限
• 外贸趋势：整体增速将回归常态，结构分化持续，产业升级仍是中长期主线

未来展望

• 经济复苏：弱复苏格局延续，政策发力将逐步缓解投资与消费压力
• 社融修复：总量边际改善，但结构偏弱，信用扩张仍需时间
• 债市运行：维持震荡，政策信号是关键变量，需密切关注政治局会议指引
• 资金面：中枢平稳，时点波动，央行精准调控，市场对“稳货币”预期一致

总结

本周债市处于多空拉锯状态，收益率窄幅震荡，市场情绪谨慎。机构行为分化明显，配置盘逢高承接，交易盘降仓避险。基本面呈现弱复苏，结构分化显著，社融增速继续下行，资金面维持紧平衡。债市大概率延续震荡，需等待政策信号与供给变化。投资建议以区间震荡思路应对，配置盘可逢高布局，交易盘应控制杠杆，关注政治局会议指引与市场预期差。