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城投债市场分析总结（2022年6月）

核心内容概述

2022年6月，城投债市场出现明显变化，表现为认购倍数大幅回落、推迟或取消发行规模增加，以及部分区域城投主体评级下调。整体来看，市场分化加剧，融资能力呈现显著的行政级别与主体评级差异。

主要观点

认购倍数回归正常区间

• 整体认购倍数：2022年6月城投债加权平均认购倍数降至1.22倍，较5月的2.73倍大幅下降。
• 行政级别分化：
  • 地市级城投债认购倍数下降最多，为2.54倍至1.20倍。
  • 区县级城投债认购倍数为1.22倍，略高于4月水平。
• 主体评级分化：
  • AA+主体认购倍数下降至1.48倍。
  • AAA主体认购倍数保持较高水平。

推迟或取消发行规模大幅增加

• 总规模：6月共有19只城投债推迟或取消发行，计划发行规模合计107亿元，环比5月增加87亿元。
• 行政级别分布：
  • 地市级城投占比37%。
  • 省级城投占比32%。
  • 区县级与园区级城投分别占比21%和10%。
• 主体评级分布：
  • AA+主体占比48%。
  • AAA主体占比36%。
  • AA主体占比15%。

主体评级与展望下调

• 下调数量：6月共有26家城投主体被下调评级或展望。
• 区域分布：
  • 贵州占20家。
  • 广西占3家。
  • 湖北、云南、四川各占1家。
• 下调类型：
  • 10家主体评级下调。
  • 10家主体展望下调。
  • 6家主体评级与展望双双下调。

融资端结构变化

协会债注册生效规模

• 省级城投：上半年协会债注册生效金额达757亿元，同比增长约94%。
• 区县级城投：注册生效金额为995亿元，同比大幅回落25%。

公司债终止审核规模

• 区县级城投：上半年公司债终止审核规模同比大幅增长57%。
• 其他行政级别：终止审核规模均呈现不同程度回落，省级城投无终止审核。

净融资规模

• 区县级城投：上半年净融资规模为2545亿元，同比下降50%。
• 省级城投：净融资规模同比增长约870亿元。
• 主体评级差异：
  • AAA城投净融资同比增长1192亿元（涨幅51%）。
  • AA+城投净融资缩量1390亿元（降幅25%）。
  • AA城投净融资缩量2181亿元（降幅54%）。

点评建议

• 风险提示：弱资质区域及主体融资能力持续欠佳，需警惕技术性违约风险。
• 投资策略：
  • 不建议继续下沉低等级主体。
  • 建议适度控制信用风险等级。
  • 根据无风险利率与资金面走势，适时调整久期。
  • 当前可考虑拉长组合久期，以降低未来资金面收紧带来的短端估值调整风险。

风险提示

• 城投债技术性违约风险。
• 数据提取可能存在误差。

投资评级说明

• 行业评级：
  • 增持：未来6个月投资收益率领先市场基准指数5%以上。
  • 中性：未来6个月投资收益率与市场基准指数相差-5%至5%。
  • 减持：未来6个月投资收益率落后市场基准指数5%以上。
• 公司评级：
  • 买入：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上。
  • 增持：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数5%-15%。
  • 中性：未来6-12个月投资收益率与市场基准指数相差-5%至5%。
  • 减持：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数5%-15%。
  • 卖出：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数15%以上。
  • 无评级：因信息不足或重大不确定性无法给出明确评级。

分析师与研究助理简介

• 颜子琦：华安固收首席分析师，新加坡南洋理工大学金融工程硕士，5年卖方固收研究经验，曾供职于民生证券研究院、华西证券研究所。
• 张伟：华安固收分析师，对外经济贸易大学本硕，3年卖方固收研究经验，曾供职于民生证券研究院、华西证券研究所。
• 杨佩霖：华安固收研究助理，英国布里斯托大学理学硕士，1年卖方固收研究经验，曾供职于德邦证券研究所。

重要声明

• 本报告所采用数据和信息均来自市场公开信息，分析师对信息准确性或完整性不做任何保证。
• 报告分析结论独立、客观，不受任何第三方影响。
• 报告仅供内部参考，未经授权不得复制、分发或引用。