20170320-华泰证券-贵金属行业深度研究：察言观“色”系列之二-加息频率上升，对有色影响非常态_13页_1mb

行业研究报告总结：基本金属及冶炼Ⅱ、贵金属Ⅱ

核心内容

本报告主要分析了美联储加息对基本金属及贵金属价格的影响，探讨了美元指数与大宗商品走势之间的相关性变化，并对2017年金属市场的中期趋势进行了展望。报告指出，尽管加息周期开启，但金属价格的中期走势仍受商品属性主导，而非单纯受金融属性影响。

主要观点

1. 加息节奏加快，但对金属价格影响有限

• 美联储在2017年3月再次加息25个基点，将联邦基金利率提升至0.75%~1%。
• 此次加息距上次仅三个月，表明加息节奏可能加快。
• 由于市场已对加息有充分预期，加息落地后金属价格出现上涨，尤其是黄金。

2. 美元与大宗商品的负相关性有所弱化

• 1994年以来美元指数与CRB金属指数呈负相关，但2016年四季度后这一关系不再显著。
• 美元指数上升的同时，金属价格也保持上涨趋势，表明金属的金融属性正在减弱。

3. 美联储加息本质是货币政策正常化

• 长达7年的“零利率”时代结束，加息是政策回归正常化的表现。
• 加息更多是对经济复苏的验证，而非压制经济的手段。

4. 美国经济复苏带动商品属性需求

• 美国经济以服务业和虚拟经济为主，但特朗普的基建计划可能改变其对金属商品属性的需求。
• 美国经济复苏对金属价格的影响路径逐渐从金融属性转向商品属性。

5. 中国需求向好，海外需求持续增长

• 国内库存水平尚未完全补足，有色金属行业库存仍处于低位。
• 1-2月地产投资同比增速达8.9%，高于市场预期。
• 基建投资同比增长21.26%，为近两年高点，显示国内需求仍具韧性。
• 欧洲经济亦出现复苏迹象，Markit制造业PMI创六年新高，进一步支撑全球金属需求。

关键信息

加息背景

• 2017年3月FOMC会议加息，联邦基金利率从0.5%~0.75%升至0.75%~1%。
• 利率点阵图显示，大部分联储委员对2017年利率预期为1.375%，2018年为2.125%，意味着未来仍有加息空间。

美元与金属指数关系变化

• 美元指数与CRB金属指数的负相关性减弱，说明金属价格不再完全依赖美元走势。
• 黄金和基本金属的走势出现背离，表明黄金的金融属性在减弱，而基本金属的商品属性在增强。

美国经济对金属的影响

• 美国经济复苏带动了对金属的需求，尤其在基建预期下，商品属性对金属价格的影响上升。
• 美国需求占比虽低（铜8%、铝6%、锌9%），但中国需求占比高（铜50%、铝55%、锌47%），全球金属需求仍以中国为主。

金属需求与库存

• 国内有色金属行业产成品库存止跌上行，但绝对水平仍较低。
• 锌锭库存为27.48万吨，同比下降36.7%。
• 氧化铝港口库存为69.50万吨，同比下降30%。

金属价格趋势

• 基本金属在商品属性支撑下仍有上涨空间，尤其铜。
• 黄金因金融属性较强，在加息周期中表现较弱。
• 报告认为，加息节奏加快不会改变基本金属的中期上涨趋势。

重点推荐股票

风险提示

• 经济复苏不达预期
• 特朗普基建政策实施不达预期

评级说明

• 增持：行业股票指数超越沪深300指数
• 中性：行业股票指数基本与沪深300指数持平
• 减持：行业股票指数明显弱于沪深300指数

图表目录

• 图表1：FOMC会议前市场已对本次加息充分预期
• 图表2：2017年3月FOMC会议中公布的利率点阵图
• 图表3：美元指数和CRB金属指数呈负相关，但近期这一负相关性不太明显
• 图表4：美国长达7年的零利率背景在历史中较为罕见
• 图表5：美国新增非农就业人数较为稳定
• 图表6：美国ISM指数表现较好
• 图表7：美国通胀仍不算高
• 图表8：美国经济对金属价格传导的路径
• 图表9：LME基本金属价格和Comex黄金价格历史走势
• 图表10：1989年以来基本金属与黄金呈现高度正相关
• 图表11：2016年四季以来基本金属与黄金价格出现背离
• 图表12：全球铜需求情况（2015年，美国VS中国，万吨）
• 图表13：全球铝需求情况（2015年，美国VS中国，万吨）
• 图表14：全球锌需求情况（2015年，美国VS中国，万吨）
• 图表15：全球镍需求情况（2015年，美国VS中国，万吨）
• 图表16：有色产成品库存水平并不高（截止2016年12月的最新数据）
• 图表17：国内锌锭库存仍低
• 图表18：国内氧化铝港口库存不高
• 图表19：欧元区Markit综合PMI向好

总结

报告指出，美联储加息对金属价格的影响已从金融属性向商品属性转变。尽管加息节奏加快，但金属价格的中期趋势仍受商品属性主导，尤其是铜。报告认为，美国经济复苏和基建预期将增强全球金属需求，而中国的需求亦保持韧性，因此金属价格仍有上涨空间。在当前背景下，投资者应关注商品属性对金属价格的影响，而非仅依赖金融属性分析。