20141221-中投证券-信用市场每周评论_43号文山东落地_14页_794kb

信用市场每周评论（2014-12-21）总结

核心内容概述

本报告聚焦于2014年12月信用市场动态，包括山东省落实43号文的政策细则、信用债市场表现及未来展望。整体来看，信用债市场在政策调整和资金面紧张的背景下呈现收益率企稳、配置价值逐步显现的趋势。同时，城投债和产业债面临不同的风险与机会，需根据地区经济状况、债务结构及政策影响进行综合评估。

主要观点与关键信息

一、山东地方版43号文落地，强化债务管理

• 政策背景：山东省于2014年12月18日发布《实施意见》，成为首个响应国务院43号文的省级政府。

• 政策重点：

  • 剥离平台公司政府融资职能：明确平台公司不再承担政府融资职能，除在建项目后续融资外，不得新增政府债务。
  • 债务规模控制：2015年1月前，政府债务将不再增加，此后将只减不增。
  • 不救助原则：对市县级政府债务实行不救助，促使地方政府更加审慎举债。
  • 存量债务处理：通过项目收益、财政资金、PPP模式、资产处置等方式处理存量债务。

• 山东债务情况：

  • 截至2013年底，山东地方政府债务余额约7107.8亿元，总债务率55.22%，处于中等水平。
  • 偿债能力指标EBITDA/带息债务居全国前列，整体风险较小。
  • 县级及园区平台占比高，需关注其信用风险。

二、信用债市场表现分析

1. 一级市场：净供给下降，品种分化

• 短融市场：

  • 净融资为-30.5亿元，持续为负。
  • 推荐债券：14广百SCP001、14沪百联CP002、14丹东港CP003。
  • 不推荐债券：14渝化医SCP003、14阳泰MTN001。

• 中票市场：

  • 净融资回升至119.9亿元。
  • 推荐债券：14北国资MTN001。
  • 不推荐债券：14鲁高速MTN004、14阳泰MTN001。

• 企业债市场：

  • 周内仅发行1支企业债，净融资-32.79亿元。
  • 推荐债券：14博兴债（经担保后评级提升）。

三、二级市场：收益率曲线平坦化上行，交易活跃度下降

• 收益率走势：

  • 收益率曲线整体平坦化上行，短端上行幅度较大，高等级表现较弱。
  • 短端利差收窄，5年期利差扩大。

• 市场表现：

  • 银行间市场成交活跃个券涨跌互现。
  • 交易所市场企业债和公司债成交额小幅下降，部分个券收益率出现大幅上行，也有个券收益率下行。

四、信用债市场展望

• 配置价值显现：信用债收益率在经历大幅上行后趋于企稳，利差修复至合理水平。
• 中长期展望：基于2015年利率水平下行的预期，信用债仍具较好配置价值。
• 品种选择建议：
  • 产业债：选择基本面改善的品种。
  • 城投债：脱离政府信用后面临价值重估压力，建议维持观望。
• 区域风险提示：重点关注低级别、经济差地区及衰退型资源城市的城投债，如东北、河北、山西、内蒙等地。

信用评分与投资建议

• 评分原则：以主体信用为主，结合债券条款进行评估。
• 评分范围：0-5分，0.25分为基本划分区间。
• 投资建议：
  • 推荐：14广百SCP001、14北国资MTN001。
  • 中性：14浙物产SCP007、14丹东港CP003。
  • 不建议：14阳泰MTN001、14鲁高速MTN004。

地区债务压力对比

• 债务率较高地区：北京、重庆、贵州、云南、湖北。
• 负债率较高地区：贵州（62.8%）、海南、云南、重庆、青海等。
• 债务增速较快地区：青海（38.8%）、甘肃、北京、安徽等。
• 经济财政状况较好的地区：山东、河南、广东、福建、江苏等。

市场总结

• 政策影响：山东率先落实43号文，强化债务管理，对城投债风险控制有积极作用。
• 市场趋势：信用债收益率趋稳，配置价值逐步显现。
• 风险提示：需警惕低级别地方债券的违约风险，尤其关注经济弱、债务高、政策风险大的区域。
• 投资策略：建议关注基本面改善的产业债，对城投债保持谨慎，避免过度配置。

投资评级定义

• 评分范围为0-5分，0.25分为基本划分区间。
• 目前不涵盖B以下级别债券，未来将根据情况调整。

研究团队

• 何欣：债券首席分析师，CFA。
• 覃圣尧：债券分析师，研究信用债和可转债。
• 杨萍：债券分析师，有三年债券评级和投资经验。

免责条款

• 本报告仅限客户及特定对象使用。
• 报告基于公开信息，不保证其准确性与完整性。
• 报告内容仅供参考，不构成投资建议，投资者需独立决策并自行承担风险。