20250818-浙商证券-债市专题研究_探析_反内卷_行情对利率中枢的影响_8页_492kb

债券市场专题研究报告：探析“反内卷”行情对利率中枢的影响

核心观点

• 短期现象：反内卷政策推进可能导致短期需求收缩，但价格已出现边际企稳迹象。
• 需求提振：后续政策或将侧重消费和资本市场，预期其将成为居民财富增长的重要抓手。
• 利率中枢：反内卷政策或导致十年期国债利率中枢系统性上行约10-15个基点。

1. 政策背景与驱动因素

• 表象原因：供应链循环不畅导致去库困难，成为政策出台的直接导因。
• 深层目标：政策意在解决地方政府无序竞争问题，推动“因城施策”和全国统一大市场的构建。
• 政策权衡：反内卷政策反映了短期稳增长与长期高质量转型之间的平衡，经济韧性较强，产能利用率接近历史低位。

2. 短期反应与价格企稳

• 投资与信贷数据：2025年7月，制造业、基建、房地产投资及人民币贷款需求均显疲软。
• 价格变化：核心CPI稳中有升，PPI环比降幅收窄，显示价格端边际趋稳。供给收缩带来的价格上涨效应未能有效传递至需求端。

3. 长期展望：需求支撑与利率中枢上行

• 财富效应转移：消费补贴和资本市场活跃化有望提振居民收入与信心。
• 通胀预期：潜在增长下行斜率放缓，通胀修复使二者进入反向对冲状态，估计每增长1个百分点的通胀上行可能推高十年期国债利率0.19个百分点。
• 利率预测：综合政策短期影响及通胀修复两方面，十年期国债利率中枢预期上移10-15BP。

总结与建议

反内卷政策直接促使需求端由供给向政策驱动转变，叠加通胀修复可能，国债利率中枢或持续上行。投资者需关注：

• 需求弱化后的价格回暖节奏；
• 十年国债利率上行空间及其对债券市场的综合影响。