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哔哩哔哩（BILI US）2025年第一季度财报及分析总结

2025年第一季度，哔哩哔哩总营收同比增长24%至70亿元人民币，符合市场预期。调整后净利润达3.62亿元人民币，同比由亏损转为盈利，且高于预期的2.48亿元人民币。主要受益于毛利率（GPM）提升8个百分点至36.3%，以及研发费用同比减少13%。

核心业务表现：

1. 增值服务（VAS）：收入增长11%至28.1亿元人民币（占总收入40%），其中会员服务及创新变现模式推动增长。粉丝充电计划收入同比增长超200%，显示用户付费意愿增强。
2. 广告业务：营收增长20%至20亿元人民币（占总收入29%），主要得益于性能广告（增长超30%）和品牌广告的稳定增长。广告商数量同比增加35%。
3. 移动游戏：收入增长76%至17.3亿元人民币（占总收入25%），受益于《散漫》（SanMou）系列表现强劲。首日DAU创2025年新高，经典IP如《FGO》《舰队Collection》保持稳定收入增长。

用户基础与市场拓展：
第一季度MAUs（月活跃用户）达3.68亿，日均使用时长增至108分钟，均创历史新高。与央视春晚合作进一步扩大用户覆盖，强化品牌影响力。

2025年第二季度展望：
预计总营收同比增长20%至73.6亿元人民币，移动游戏、广告及VAS收入分别增长63%、18%和11%。管理层对《散漫》季8及衍生玩法的推出充满信心，认为其能持续驱动业绩增长。

估值调整：
基于SOTP模型，目标价上调至26.5美元（此前26.4美元），对应2026年非GAAP市盈率25倍，反映业绩改善与行业估值回调的综合影响。

• 广告业务：估值12.7亿美元（占48%），采用16倍2025年PE，高于行业平均14倍。
• VAS业务：估值6.4亿美元（占24%），基于1.6倍2025年PS，与同行持平。
• 移动游戏：估值7.2亿美元（占27%），采用16倍PE，较行业平均21倍折价，因Bili自家游戏开发尚需时间验证。
• IP衍生及其他：估值0.2亿美元（占1%），基于0.4倍PS，与电商平台平均PS一致。

财务预测与盈利趋势：
FY25-27非GAAP净利润预测上调至22/32/41亿元人民币（原18/27/37亿元），主要因毛利率扩张趋势。2025年毛利率目标36.9%，非GAAP净利率预计7.3%，2026年提升至9.6%，2027年11.5%。

风险提示：

• 用户增长放缓；
• 变现能力未达预期；
• 宏观经济压力可能抑制广告收入增长。

总结：Bili在2025年Q1实现营收与利润的显著复苏，核心业务（广告、移动游戏、VAS）均保持强劲增长，用户及社区运营持续向好。上调FY25-27非GAAP盈利预测，SOTP目标价反映对高毛利业务的看好，但移动游戏板块仍存估值折价风险。需关注宏观环境及用户增长可持续性。