深度报告-20221023-国盛证券-大胜达-603687.SH-瓦楞包装箱全国扩张_多元业务打开成长空间_28页_2mb

大胜达（603687.SH）总结

核心内容

大胜达是一家深耕包装领域二十载的公司，成立于2004年，产品涵盖瓦楞纸箱、纸板、精品酒盒、卷烟商标等，广泛应用于食饮、烟酒、电子、家电、快递等行业。公司拥有多个世界500强客户，如松下电器、三星电子、美的电器、博世(BOSCH)、农夫山泉、华润啤酒等，且客户粘性强，为其带来稳定的市场地位。

主要观点

• 业务扩张：公司通过收购子公司（四川大胜达中飞与浙江爱迪尔）和新设工厂，成功拓展酒盒、烟标业务，同时推进全国产能布局，逐步实现从华东向西南、中部及西北的扩张。
• 多元化业务：公司业务矩阵逐步多元化，涵盖纸包装、酒盒、烟标及环保纸塑餐具等，产品结构持续优化，提升附加值。
• 智能化转型：公司积极引入智能制造与物联网技术，提升生产效率，实现订单响应速度加快，增强供应链管理能力。
• 盈利增长：公司2022年上半年营收与归母净利润分别同比增长28.0%与60.3%，主要得益于新增业务及产品结构优化。预计2022-2024年公司营收将分别增长至22.82亿、28.72亿、36.34亿元，归母净利润分别增长至1.20亿、1.49亿、2.20亿元。
• 成本与盈利：公司纸包装业务原材料成本占比高达75.4%，其中原纸占比90%以上，因此纸价是影响毛利率的核心因素。若未来纸价下降1%、3%、5%、7%、9%，预计净利率将分别提升0.6pct、1.8pct、3.0pct、4.2pct、5.4pct。
• 估值与评级：公司2022年行业平均估值为32.3X，考虑到其成长性及市场地位，首次覆盖给予“增持”评级，对应P/E分别为39.8X、32.0X、21.8X。

关键信息

财务数据

增长与扩张

• 营收增长：2016-2021年公司营收CAGR为11.3%，归母净利润CAGR为14.9%。2022H1营收/归母净利润同比分别增长28.0% / 60.3%，主要得益于新增业务。
• 全国化布局：公司以浙江为核心，逐步扩展至苏州、苏北、成都、湖北、新疆等地，完善全国产能布局。
• 收购与扩张：2022年收购四川大胜达中飞60%股权及浙江爱迪尔6%股权，业务延伸至酒包、烟标领域。此外，公司还规划3万吨纸浆模塑环保餐具项目，智能化纸质酒盒项目（5700万支）等。

业务矩阵

• 瓦楞纸箱：公司传统核心业务，2016-2021年营收CAGR为18.2%。
• 精品酒盒：随着白酒高端化趋势，酒盒业务成为新增长点，客户资源优质。
• 卷烟商标：通过子公司爱迪尔进入烟标市场，产品应用广泛。
• 环保纸塑：响应“以纸代塑”政策，开拓环保餐具市场，带来新的增长空间。

行业趋势

• 需求端：瓦楞纸箱行业稳定增长，预计2025年需求量将超4000万吨，CAGR为4.0%。
• 供给端：行业集中度较低，CR10不足10%，未来随着绿色化、自动化转型升级，中小产能加速出清，头部企业有望享受增长红利。
• 客户结构：客户优质，涵盖多个行业龙头，且客户粘性强，带动公司营收与利润增长。

风险提示

• 原材料波动
• 产能爬坡不及预期
• 商誉减值风险
• 规模测算存在误差

结构化信息

业务增长点

• 酒盒业务：2022H1贡献收入6510万元，主要客户包括茅台、习酒、泸州老窖等。
• 烟标业务：2022H1贡献收入5010万元，客户包括“利群”、“大红鹰”、“南京”等品牌。
• 环保餐具业务：2022-2024年将相继投产3万吨纸浆模塑环保餐具项目，提升附加值。

成本与盈利分析

• 原材料成本：纸包装业务中，原纸占采购成本的90%以上，影响毛利率。
• 毛利率变化：2021年综合毛利率为12.23%，2022H1为13.97%，预计随着纸价下降，净利率将提升。
• 盈利预测：2022-2024年公司净利率预计分别为5.3%、5.2%、6.0%，逐步改善。

估值与投资建议

• 估值：2022年P/E为39.8X，预计2024年P/E为21.8X，相比行业平均估值有吸引力。
• 投资评级：首次覆盖给予“增持”评级，看好其多元业务及全国扩张带来的成长空间。

股权结构

• 公司为家族式企业，实际控制人为方吾校、方能斌、方聪艺，合计持股64.2%。
• 管理层经验丰富，保持稳定，为公司长期发展提供支持。

产能与设备

• 设备先进：公司拥有德国BHS生产线、瑞典EMBA纸箱联动线等先进设备，提升生产效率。
• 智能化：通过智能制造和物联网技术，实现生产数据实时监控与智能决策辅助，提高运营效率。

客户资源

• 存量客户：与顺丰快递、美的、农夫山泉、老板电器等客户合作紧密，订单增长稳定。
• 增量客户：2021年新增客户数百家，包括加多宝、嘉士伯啤酒等，提升市场知名度。

总结

大胜达作为纸包装行业龙头，通过全国化产能布局与多元化业务拓展，持续优化产品结构，提升市场竞争力。公司凭借优质客户资源、先进设备及智能化转型，推动营收与利润稳步增长。在行业集中度提升与环保政策推动下，公司有望享受增长红利，未来发展潜力较大。