教育行业2021年度投资策略：后疫情时代的模式优化与效率提升-20201222-中泰证券-44页_907kb

后疫情时代的教育行业模式优化与效率提升投资策略总结

核心内容

2020年新冠疫情对教育行业造成短期冲击，但2021年后疫情时代行业逐步恢复，并呈现出新的发展趋势。教育行业在政策、基本面及业务模式上均展现出积极信号，尤其是OMO模式的深化、线下扩张的持续、以及在线教育的快速发展。同时，不同细分领域展现出差异化的发展路径。

主要观点

• 政策层面：《民办教育促进法实施条例》尚未出台，但《答复函》释放积极信号，对非营利性民办学校的关联交易持开放态度，表明政策风险有所降低。
• 基本面层面：2020年上半年A股教育业务收入同比减少约30%，归母净利润减少约126%；但Q3开始逐步改善，收入同减约6%，归母净利润同减约38%。港股教育受疫情影响较小，收入同比微降4%，但归母净利润同比增长4%。
• 业务模式变化：
  • 扩张停滞：2020年H1大部分教育公司扩张步伐放缓，仅少数公司如新东方、好未来、中公教育等保持较快扩张。
  • 在线教育加速：疫情促使教培机构加速线上授课的尝试，推动OMO模式发展，部分公司如学而思网校、新东方在线等在线教育业务在疫情期间实现流量快速增长。
• 投资建议：2021年应重点关注具有品牌优势、成长逻辑清晰、业绩受疫情影响但估值合理的公司，如美吉姆、中国东方教育；同时关注股权优化后有望加速扩张的公司，如紫光学大、科德教育；以及长期竞争优势显著、业绩稳定增长的龙头，如中公教育、中教控股。

关键信息

一、2020年回顾及2021年展望

• 疫情影响：2020年H1线下学校和培训停课，导致招生、销课和扩张受阻；Q3后逐步恢复，但仍有高考推迟、家长观望等因素影响。
• 港股表现：港股学校类资产受疫情影响较小，2020H1收入同减4%，归母净利润同增4%。
• 扩张停滞：2020年H1大部分教育公司暂停扩张，少数如新东方、好未来、中公教育仍保持扩张。
• 在线教育发展：疫情促使教培机构加速线上布局，部分公司通过免费课程获取流量，推动在线教育发展。

二、早教领域

• 政策支持：早教和托幼未被纳入国家教育体系，政策监管较少，民资发展空间大。
• 市场空间：0~3岁婴幼儿数量超过4500万，市场空间预计超过4500亿元。
• 渗透率低：全国早教渗透率仅为12%，低线城市下沉空间大，美吉姆通过“小吉姆”品牌渗透低线城市。
• 集中度提升：疫情期间部分早教机构关停，释放优质资源，行业集中度有望提升。

三、K12民办学校

• 需求驱动：K12民办学校主要解决优质公办学校资源不足问题，人口向一二线城市聚集推动需求增长。
• 轻资产扩张：轻资产模式成为主流，与地方政府或地产商合作，降低扩张成本。
• 招生政策影响有限：尽管“公民同招、民办摇号”政策实施，但民办学校仍能保持稳定招生，依靠品牌、教师资源和管理优势。
• 盈利模式：收入增长主要来自学生数量和学费提价，学费年化增长约5%，学生数量增速15~25%。增值服务如住宿、夏令营等占收入比例可达30%。

四、K12教培

• 市场刚性需求：K12课外辅导需求刚性，市场规模预计2023年达8194亿元。
• 政策规范：2018年以来政策趋严，推动行业合规化，集中度有望提升。
• OMO模式深化：疫情促使线下课程向线上转移，OMO模式成为重要发展方向，提升运营效率和学习体验。
• 在线教育增长：疫情期间在线教育机构通过免费课程获取大量流量，2020H1付费用户增长3倍。续班率和付费转化是关键。

五、民办高教

• 独立学院转设：2020年教育部推动独立学院转设，无需缴纳管理费，提升盈利能力。
• 外延扩张：民办高教集团通过并购提升规模和竞争力，一般并购交易对价在5亿元以上。
• 内生增长：通过校区扩建、学额增加、学费提价、专科升级为本科等方式实现增长，多数集团学生数量增速超过20%，收入增速超过25%。

六、职教培训

• 需求持续增长：“稳就业”政策背景下，公务员、考研等招录人数增加，参培意愿提升。
• 获客成本低：竞争性考培（如中公教育）获客成本较低，约为100元/人，而技能培训和考证类获客成本较高。
• 基地化扩张：基地相比租用场地，具有更好的学习体验和更低的生均成本，有助于提升盈利能力。
• 扩张方式：包括收购、合作开发、竞拍土地等方式，不同区域有不同的扩张策略。

风险提示

• 政策风险：《民办教育促进法实施条例》终稿尚未公布，非营利性民办学校政策存在不确定性。
• 扩张不达预期：网点、学校扩张进度低于预期，可能影响收入和利润增长。
• 招生与学费提价：招生人数和学费提价不及预期，可能影响业绩。
• 在线教育营销投入高：在线教育仍处于高投入阶段，后续正价课程的转化和续班率存在不确定性。
• 全球疫情反复：若疫情反复，可能影响线下教学和出国留学相关业务。

投资建议

• 重点关注：美吉姆、中国东方教育、紫光学大、科德教育、中公教育、中教控股等公司。
• 股票评级：多数公司被评级为“买入”，预期未来6~12个月内相对基准指数涨幅在15%以上。

估值表

重要声明

本报告由中泰证券研究所发布，仅供客户参考，不构成投资建议。报告内容基于公开资料及研究观点，不保证信息的准确性和完整性，亦不承担因此产生的任何责任。投资者应自行关注相关更新。