20260728-天风证券-交易盘大幅做多_债市要回归谨慎_10页_1mb

交易盘大幅做多 = 债市要回归谨慎？总结

核心内容

本文分析了2024年以来中国债市的利率走势与机构行为，探讨了交易盘与配置盘之间的关系及其对债市的影响。文章指出，虽然交易盘在某些阶段主导了利率下行，但债市的走势仍需结合宏观逻辑判断，不能仅凭机构行为推断市场趋势。同时，文章强调了资产荒的缓解对配置盘与交易盘关系的影响，并提出了当前债市仍具备做多机会，但需警惕波动风险。

主要观点

1. 利率下行主要由交易盘推动

• 2024年初至2024年4月底，广义基金是利率下行的主要推动力。
• 2024年5月至9月，基金与保险共同推动利率下行，中小行也发挥了重要作用。
• 2024年10月至2025年2月，券商与基金共同主导利率下行，大行则转向增持短债。
• 2025年3月至6月，基金与券商继续做多，大行与中小行则持续减持。
• 2025年10月至2026年1月，基金与大行主导利率下行，中小行与保险也参与其中。
• 2026年3月至今，基金与券商成为利率下行的主要力量，而银行则主要卖出。

2. 银行行为与利率趋势的关系

• 银行在利率下行期间普遍减持超长债，但在利率上行期间则倾向于增持。
• 银行对短债的增持与利率下行相关，对长债的减持则可能是市场调整的信号。
• 银行并非利率稳定的主动参与者，其行为更多是被动反应。

3. 配置盘与交易盘的对立

• 2024年机构广泛欠配，抢货现象普遍，基金、保险和中小行轮流做多。
• 2025年配置盘与交易盘对立加剧，主要由于供给放量和股债跷跷板效应。
• 2026年资产荒再度加深，配置盘与交易盘有望重回一致，市场情绪改善。

关键信息

2024年利率下行阶段

• 时间范围：2024年1月至4月底
• 主要买盘：广义基金
• 主要卖盘：大行与券商
• 利率走势：30年国债收益率从2.84%下行至2.42%

2024年5月至9月

• 时间范围：2024年5月11日至9月23日
• 主要买盘：保险、基金、券商及其他类机构
• 主要卖盘：大行与中小行
• 利率走势：30年国债收益率从2.61%下行至2.14%

2024年10月至2025年2月中旬

• 时间范围：2024年10月28日至2025年2月13日
• 主要买盘：公募基金、大行
• 主要卖盘：中小行、保险
• 利率走势：30年国债收益率从2.38%下行至1.80%

2025年3月中旬至6月底

• 时间范围：2025年3月18日至6月20日
• 主要买盘：公募基金、券商、其他类机构
• 主要卖盘：大行、中小行、保险
• 利率走势：30年国债收益率从2.12%下行至1.84%

2025年10月中旬至11月中旬

• 时间范围：2025年10月10日至11月18日
• 主要买盘：中小行、大行
• 主要卖盘：基金、券商、保险
• 利率走势：30年国债收益率从2.28%下行至2.14%

2026年1月至2月底

• 时间范围：2026年1月7日至2月24日
• 主要买盘：大行、中小行
• 主要卖盘：券商、基金
• 利率走势：30年国债收益率从2.33%下行至2.24%

2026年3月至今

• 时间范围：2026年3月19日至7月24日
• 主要买盘：基金、券商、其他类机构
• 主要卖盘：大行、中小行
• 利率走势：30年国债收益率从2.39%下行至2.19%

结论

• 交易盘的做多行为并不意味着债市将回归谨慎，其只是市场趋势的一部分。
• 银行减持超长债不能作为行情反转的信号，其行为更多反映宏观环境变化。
• 资产荒的缓解是2025年配置盘与交易盘对立的主要原因，而2026年资产荒再度加深，市场有望重回一致。
• 债市行情依然可期，但需警惕利率水平过低和市场“疤痕”效应带来的波动。
• 建议投资者保持多头思维，在调整中寻找买入机会。

风险提示

1. 政策理解偏误：本报告对政策的解读可能存在局限性或偏误。
2. 宏观经济超预期：若经济增长或通胀出现超预期变化，可能对债市形成冲击。
3. 海外风险事件：若发生海外风险事件，可能对债市产生短期影响。