20181227-招商证券-德尔股份-300473.SZ-油泵_电液泵进入快速释放期_业绩弹性充足_18页_804kb

德尔股份（300473.SZ）总结

核心内容

德尔股份是国内主要的汽车转向系统供应商，积极布局电液泵、变速箱油泵及汽车电子产品等新业务领域。公司通过技术储备与市场拓展，成功实现业务多元化，并在2018-2019年进入新业务投产高峰期，业绩弹性显著。公司主要客户包括比亚迪、一汽轿车、华晨汽车、吉利汽车、通用、日产、马自达、康明斯、采埃孚等，客户体系较为完善。

主要观点

• 传统业务与新业务并行发展：公司传统业务为机械转向泵（HPS），但随着行业趋势向电液泵（EHPS）及电动助力转向系统（EPS）转变，公司已开始布局新业务，以减少对传统业务的依赖。
• 电液泵业务进入北美市场：公司已成为Chrysler 2018款牧马人助力转向系统的供应商，预计2018年采购量达30万套，市场规模约3.6亿元。EHPS业务年复合增长率达159.14%，未来增长潜力大。
• 变速箱油泵业务受益于自动挡渗透率提升：随着国内消费者偏好转向自动挡，公司变速箱油泵业务增长迅速，已成为业绩释放器。预计2018年订单将超过100万套，市场占有率约11%。
• 收购CCI拓展NVH业务：公司于2017年收购德国CCI公司，后者为豪华车NVH解决方案供应商，2017年净利润达1700万欧元，显著高于承诺业绩。CCI与公司国内供应链整合，为公司在中国市场业务增长奠定基础。

关键信息

股票基本信息

• 当前股价：34.14元（2018年12月27日）
• 总股本：10492万股
• 已上市流通股：9958万股
• 总市值：36亿元
• 流通市值：34亿元
• 每股净资产（MRQ）：18.5元
• ROE（TTM）：9.7%
• 资产负债率：60.4%
• 主要股东：辽宁德尔实业股份有限公司
• 主要股东持股比例：35.51%

财务预测（单位：亿元）

业务布局

1. 电液泵：主要应用于中大型SUV和皮卡，成功切入北美市场，成为Chrysler 2018款牧马人供应商，预计未来将扩展至美系其他车型。
2. 变速箱油泵：受益于国产替代和自动挡渗透率提升，公司已配套上汽变速器、吉盛、盛瑞、东安三菱、上汽通用五菱等自主品牌厂商，19年持续增长。
3. 收购CCI：拓展NVH业务，成为公司新的业绩增长点，CCI净利润表现优于承诺，未来盈利能力有望进一步提升。

风险提示

• 新产品销售不及预期
• 转向泵AM市场拓展不及预期
• 汽车销量不及预期
• 募集项目建设不及预期

投资策略

• 投资评级：首次覆盖，给予“审慎推荐-A”评级。
• 投资逻辑：公司业务转型加速，收入端受益于电液泵、变速箱油泵放量增长，费用端管理费用、财务费用持续减少，业绩弹性充足。

估值分析

• PE（2018年）：16.4倍
• PB（2018年）：1.8倍
• 历史PE Band：从30.4倍下降至10.2倍
• 历史PB Band：从2.2倍下降至1.4倍

估值比率

总结

德尔股份通过多元化业务布局与外延收购，逐步实现从传统机械转向泵向电液泵、变速箱油泵及NVH解决方案的转型。公司2018年已进入新业务投产高峰期，业绩弹性充足，预计未来三年EPS将稳步增长。虽然面临行业转型与市场竞争，但公司凭借技术优势与市场拓展，有望在新能源与智能化趋势中持续受益。