20230203-东证期货-宏观经济深度报告_政策清风劲吹_地产沉疴渐愈_28页

政策清风劲吹，地产沉疴渐愈

核心内容

本报告分析了2023年房地产行业面临的下行压力及未来政策走向，指出地产行业“三高”发展模式（高周转、高负债、高杠杆）是本轮地产危机的根本原因。融资端政策持续收紧成为导火索，叠加疫情对居民收入的冲击，导致商品房销售持续承压。同时，低能级城市与二手房市场房价跌幅更大，停工面积上升，土地财政收入下降，城投风险增加。

主要观点

1. 供给侧：政策升级，风险逐步化解

• 当前政策目标：一方面保优质房企并推动出险房企风险市场化解决，另一方面保交楼、保民生。
• 政策效力有限：市场预期尚未明显改善，资金落地节奏偏慢，出险房企资金缺口高达3万亿元，市场化处置难度大。
• 政策展望：
  • 为优质房企补充资金，推动民营房企混改。
  • 增加纾困资金规模，利用REITs等方式盘活出险房企优质资产。
  • 未来政策将更注重项目与公司风险的分离，提升居民购房信心。

2. 需求侧：“四座大山”制约，政策效果不明显

• 限制性政策：部分地区仍存在限购、限贷等政策，限制购房需求释放。
• 居民购房需求回落：中长期需求下降，尤其是刚需群体，受收入与债务结构影响较大。
• 居民债务压力：居民债务收入比高，且增速高于收入增速，购房意愿下降。
• 房价下跌影响：房价下跌抑制了改善型与投资性购房需求，居民购房信心不足。

3. 需求侧展望：政策发力，但效果有限

• 政策方向：进一步解除限制性政策、缓解居民债务压力、推动租购并举。
• 宏观配合：地产政策需与财政、货币政策协同发力，中央政府或将成为加杠杆主体。
• 销售预期：预计2023年商品房销售增速跌幅收窄至-9%至-3%之间，一线城市销售表现优于低能级城市。
• 销售底与投资底：销售底可能在年中出现，投资底或在下半年出现。

关键信息

• “三支箭”政策：对优质房企提供融资支持，但效果有限，出险房企仍面临较大资金缺口。
• “保交楼”专项借款：2000亿元政策性开发性银行专项借款，但复工率仍较低，仅有部分城市如郑州实现较高复工率。
• 居民债务压力：我国居民债务收入比高于美国、日本等发达国家，且储蓄率结构性问题严重。
• 房地产税试点：短期内扩大试点可能性不大，主要因市场低迷和居民预期不稳，未来可能在房价上涨城市试点。

风险提示

• 债务风险：出险房企资金缺口较大，居民债务压力高。
• 政策风险：地产政策可能超预期，影响市场预期与政策效果。

图表与数据参考

• 图表1-50：涵盖房企资产负债率、销售与投资数据、政策效果、居民债务与收入关系等。
• 图表29：对比2008-2009、2014-2016、2021-2022三轮地产政策放松期的政策工具。
• 图表45：M2同比与各部门杠杆增速对比，显示居民杠杆压力。
• 图表49：当前房价下跌幅度低于前几轮，显示市场韧性。
• 图表50：历史销售底、投资底与拿地底的周期关系，显示销售底先于投资底出现。

投资建议

• 中长期贷款需求：与国债收益率呈反向变动。
• 债市走势：2023年一季度为“强预期”与“弱现实”博弈，债市震荡；二季度起，随着地产周期触底，债市可能转熊。

总结

地产行业面临多重压力，包括“三高”发展模式的积累风险、融资端政策收紧、疫情冲击居民收入、销售低迷等。供给侧政策正在发力，但效果有限；需求侧政策虽有放松，但受制于居民购房能力不足与市场预期不稳，销售回暖幅度有限。未来地产政策需与宏观政策协同发力，推动行业逐步恢复，但房地产税试点扩大可能性较低，销售与投资底预计分别出现在年中与下半年。