信用与产品：产业债违约事件边际有所增加，信用下沉性价比不足-240721-申万宏源-11页_639kb

信用与产品周报总结 (20240720)

一、核心内容概述

本报告分析了2024年7月信用债市场的运行情况，重点关注了产业债、金融债和城投债的表现与策略建议。整体来看，信用债市场在上半年经历了违约事件数量边际增加，信用利差持续下行，但信用下沉策略的性价比有所降低。同时，市场对不同行业和区域的信用债表现存在明显分化，策略建议需根据主体资质、行业特点及区域差异进行调整。

二、主要观点

1. 信用债市场概况

• 违约事件增加：截至2024年7月20日，今年新增8家首次违约主体，其中4家为房地产企业，其余分别来自化工、建筑、纺织服装、医药行业。与去年全年相比，违约主体数量增加。
• 信用利差下行：信用利差整体呈下行趋势，尤其是中短期票据隐含评级AA-AAA的1年期、3年期等级利差分别下降至12BP、13BP，而（AA-）-AAA的1年期、3年期等级利差分别下降至69BP、105BP，表明市场风险补偿不足，信用“下沉”策略的性价比下降。
• 融资环境变化：信用债发行利率下降，有助于降低主体对银行融资的依赖，但民营企业净融资仍为负数，且剔除地产行业后，二季度净融资也转负，说明经营不善的主体仍依赖银行融资。

2. 产业债策略建议

• “喜新不厌旧”：建议关注机械设备、汽车、有色金属、化工等行业内头部主体的债券机会，以及科创债与科创票据的扩容机会，避免过度“信用下沉”（AA+级以上）及拉长久期。
• 拉久期机会：适合拉久期的方向包括产权层级较高、经营稳健的中央国有企业或子公司；行业供给格局稳定的公用、煤炭企业；以及区域重要性较高的综合产控国企。
• 转型机遇：从区域产业定位及优势出发，挖掘地方国企的投资机会。

3. 金融债策略建议

• 哑铃型策略：短期内哑铃型策略可能兼具票息和资本利得的博弈机会。
• 风险提示：需关注中小行二永债不赎回事件散点发生的风险。

4. 城投债策略建议

• 区域分化明显：城投债超额利差变动呈现分化趋势，黑龙江、陕西等地区利差大幅下行，而贵州相对上行较多。
• 风险可控：在化债背景下，地方城投平台短期风险相对可控。
• 收益率空间有限：高收益率资产规模缩减，短久期下沉策略收益率空间有限，但拉长久期策略仍有增厚收益空间。
• 利率债化趋势：城投债利率债化趋势明显，下半年估值可能继续下行，但需把握节奏。
• 关注转型城投：需关注转型城投带来的市场供给增量及估值波动情况。

三、信用债市场数据回顾

1. 信用利差变化

• 2024年7月19日：AAA-级1年期、3年期、5年期信用利差分别为48.3BP、31.9BP、29.0BP；AA+级1年期、3年期、5年期信用利差分别为48.8BP、34.4BP、33.3BP；AA级1年期、3年期、5年期信用利差分别为53.8BP、41.4BP、41.3BP。
• 较上周变动：多数信用利差有所下行，部分行业如社会服务、医药生物、综合等信用利差下降幅度较大，多在2BP-5BP之间。

2. 债券收益率变化

• 2024年7月19日：AAA-级1年期、3年期、5年期收益率分别为2.01%、2.12%、2.24%；AA+级1年期、3年期、5年期收益率分别为2.01%、2.14%、2.29%；AA级1年期、3年期、5年期收益率分别为2.06%、2.21%、2.37%。
• 较上周变动：多数收益率有所下降，但部分行业如计算机、房地产等存在波动。

四、关键信息总结

• 违约主体：上半年新增8家首次违约主体，其中4家为房地产企业，其余为化工、建筑、纺织服装、医药行业。
• 信用利差：整体下行，尤其是AA-AAA等级利差，但风险补偿不足，导致信用下沉策略性价比下降。
• 行业表现：社会服务、医药生物、综合、化工等行业信用利差下行明显，而房地产行业信用利差相对较高。
• 区域分化：城投债超额利差变动呈现区域分化，黑龙江、陕西等地区利差大幅下行，贵州相对上行。
• 融资环境：信用债发行利率下降，有助于降低主体对银行融资的依赖，但民营企业净融资仍为负数。

五、风险提示

• 数据提取口径偏差可能导致实际结果出现偏误。
• 信用债市场可能发生超预期违约事件。
• 政策风险可能对市场产生影响。
• 信用利差上行风险需警惕。