20130807-华泰证券-信达地产-600657.SH-遭遇双重误会的潜力股_15页_1mb

信达地产公司调研总结

核心内容概览

信达地产（600657）作为一家房地产开发公司，目前面临估值偏低的问题，但其基本面正逐步改善，展现出较大的投资潜力。报告首次给予“买入”评级，目标价区间为4.26-5.87元。

主要观点与关键信息

估值偏低，存在双重误判

1. PB估值偏低

   • 当前PB为0.78倍，远低于房地产板块平均PB 1.8倍。
   • 公司资产中70%为存货，其中土地储备价值显著增长，但会计准则导致土地价值未被充分体现。
   • 人工调整后每股净资产约为6.46元，对应PB为0.53倍。

2. 市场低估公司价值

   • ROE稳定在9.5%的公司对应合理PB为1.38倍，而市场仅给予0.78倍估值。
   • 基于合理PB计算，合理股价应为5.87元，若PB恢复至1.8倍，长期股价有望稳定在7.6元。

利润表指标对房地产公司不具参考价值

• 利润表指标（如PE、EPSG）在房地产行业中并不重要。
• 在预售制度下，利润表滞后于资产负债表2~3年，现金流量表滞后约1年。
• 因此，PE与EPSG并无显著相关性。

现金流量表提供安全边际

• 公司股息收益率为2.0%，高于行业平均水平，与大中城市房租收益率相当。
• 虽然盈余质量处于行业中下水平，但其国企属性降低了流动性风险。
• 建议将公司作为房产替代物，优化个人资产配置。

基本面逐步改善

1. 加快开发周转

   • 拿地到开工时间由12个月缩短至9个月。
   • 项目如马鞍山信达城、嘉兴秀洲新区（香格里）已开工。

2. 提升杠杆水平

   • 公司资产负债率较低，仍有加杠杆空间。
   • 去除预收账款后的资产负债率仅为50.2%，处于A股地产公司中较低水平。

3. 土地拓展积极

   • 2013年初在合肥、宁波、重庆获取土地，金额13.6亿元。
   • 未来土地拓展方向为深耕已有区域，增强区域开发实力，向长三角和一线城市倾斜。

4. 销售规模增长

   • 2013年计划新开工面积同比增长30%，为未来销售提供保障。
   • 2012年销售金额38亿元，同比增长31%。
   • 2013年可售货值约100亿元，预计全年销售收入约50亿元。

5. 管理能力提升

   • 管理费用率从2011年的9.8%降至2012年的8.4%。
   • 未来随着区域深耕和资源整合，管理费用率有望进一步下降。

投资评级与目标价

• 投资评级：买入（首次评级）
• 目标价：4.26-5.87元
• 依据：公司基本面改善、PB低估、股息收益率高、加杠杆空间大

风险提示

1. 地产行业及中国经济出现系统性崩溃
2. 公司资源整合进度低于预期
3. 销售情况和结算进程低于预期

财务预测与指标

营业收入与净利润预测（单位：百万元）

财务指标（单位：百万元）

项目明细

结论

信达地产虽然当前估值较低，但其土地储备价值被低估，且基本面正在逐步改善，具备较高的投资潜力。建议投资者关注其未来增长机会，尤其是随着土地储备的释放和杠杆水平的提升，公司未来有望实现更高的收益。