20141218-华泰证券-信达地产-600657.SH-熊市可以任性_牛市却要谨慎_15页_1014kb

信达地产（600657）公司调研总结

核心内容

信达地产（600657）是隶属于中国信达资产管理公司的房地产开发企业，正在经历从传统地产开发向金融地产模式的转型。在业务模式转换期间，公司估值方法较为复杂，需采用特殊的估值模型。当前价格为7.38元，合理价格区间为18元~28元。投资评级为“买入（维持评级）”。

主要观点

1. 金融地产模式：信达地产采用金融地产模式运作，利用中国信达的不良资产处置资源，以轻资产、高杠杆的方式进行地产项目运作，具有显著的盈利能力。

2. 估值方法：

   • PB法（市净率法）：基于资产负债表计算可变现所有者权益，结合新业务模式的ROE水平，估算出合理价格为17.9元。
   • 市场空间法：基于大股东资源的估算，认为信达地产的市场空间为450亿元，按NAV测算，合理价格为28元。

3. 价格波动区间：信达地产的股价在业务转型期间受市场情绪影响较大，情绪高涨时接近28元，情绪低迷时接近18元。

4. 盈利预测：信达地产预计2014-2016年净利润分别为728.39百万、828.50百万和1,031.87百万，净利润率和ROE逐步提升。

5. 业务转型：信达地产的业务转型依赖于与大股东中国信达的深度合作，未来的发展将取决于双方在不良资产运营和地产领域的市场份额扩张。

关键信息

• 公司背景：中国信达是21世纪初成立的四大不良资产管理公司之一，2013年在香港联交所上市，具备非金融机构不良资产处理牌照。
• 股权结构：中国信达直接及间接持有信达地产58.53%的股权，处于绝对控股地位。
• 财务数据：
  • 2013年净利润为703.90百万，2014年预计为728.39百万。
  • 2014年6月，公司ROE为9.4%，2016年预计为11.0%。
  • 2014年6月，公司每股净资产为4.78元。
• 项目案例：嘉粤集团项目，信达地产以承债式收购方式获得113万平米地产项目，预计ROE为54%，显著高于普通地产运作模式（约24%）。
• 风险提示：后续对大股东资源的收购情况低于预期，以及公司管理与运营效率提升低于预期。

估值分析

盈利预测与财务指标

业务模式转型影响

• 轻资产运作：信达地产通过金融地产模式，以较少的资本金撬动项目，提升杠杆率。
• 逆周期操作：在地产市场低迷时，公司仍能进行扩张，具备逆市盈利能力。
• 长期价值：随着业务模式的成熟，公司盈利能力和市值将显著提升，与大股东的联合体效应将进一步释放。

风险提示

• 资源收购不及预期：大股东资源获取低于预期可能影响公司发展。
• 管理效率提升不及预期：公司运营效率不足可能影响盈利能力。

总结

信达地产正处于业务模式转型的关键阶段，其未来表现高度依赖于中国信达的支持和市场情绪。估值方法采用PB法和市场空间法，合理价格区间为18元~28元，具体价格受市场情绪和公司发展情况影响。公司具备较高的盈利能力，尤其在嘉粤集团项目中表现出色，ROE显著高于行业平均水平。投资者需关注公司与大股东的合作进展及管理效率提升情况。