食品饮料行业乳企篇：原奶涨价下，竞争趋缓_提价预期，龙头盈利向上-20210113-上海证券-17页_902kb

报告摘要

本报告分析了2013年和2020年两次原奶涨价潮对乳制品行业的影响，以及2021年行业在成本上涨背景下的发展趋势。报告指出，原奶价格上涨通常引发行业洗牌，推动市场集中度上升，龙头企业盈利能力提升。同时，行业竞争趋缓、提价预期增强，为乳企带来盈利增长空间。

成因：国内外双重供给收缩，国内散户退出、规模化养殖增量不足；国际上新西兰奶粉减产与食品安全事件。
结果：
- 原奶价格从3.40元/公斤上涨至4.20元/公斤以上，涨幅约24%。
- 乳制品行业CR3、CR5、CR10均同比提高，市场集中度显著提升。
- 乳企通过提价和产品结构调整稳定毛利率，控制费用开支，提升净利率和扣非净利率。
- 伊利通过提价贡献吨价约7个点的增幅，高端产品收入占比增至约40%，毛利率高于整体约10个点。

成因：国内奶牛存栏缺口大，生鲜乳使用比例上升；疫情后白奶、奶粉、低温鲜奶需求增长。
结果：
- 原奶价格自2020H2进入上涨通道，从3.59元/公斤涨至4.21元/公斤，涨幅约17%。
- 牛奶零售价同步上涨，行业需求结构升级。
- 乳企加强奶源和渠道控制，加快行业整合步伐。

趋势：行业竞争趋缓，提价预期增强，龙头企业盈利提升。
表现：
- 伊利Q3净利率和扣非净利率分别提高0.89%和0.39%。
- 常温奶市场份额持续提升，低温奶、奶粉等非基础品类增长显著。
- 行业格局趋于稳定，两强（伊利、蒙牛）对利润诉求增强，竞争有望弱化。

原奶涨价：2013年与2020年两次原奶涨价均引发行业洗牌，推动市场集中度上升。
行业集中度：2013-2014年CR3、CR5、CR10均有所提升，头部企业竞争力增强。
乳企应对策略：
- 提价：伊利、蒙牛等龙头企业通过提价稳定毛利率。
- 调整产品结构：发展高端产品（如金典、安慕希、特仑苏）提升整体毛利率。
- 控制费用：降低销售和管理费用率，提高毛销差。
盈利提升：2020年Q3伊利毛利率下降但净利率提升，显示费用控制效果显著。
市场格局：常温奶双寡头格局稳定，两强合作减少价格战，共同提升盈利。

重点推荐：伊利股份
- 收入增长：常温奶业务份额持续提升，成为收入和利润的基本盘。
- 业务拓展：低温奶、奶粉、奶酪等非基础品类快速增长，为公司提供新的增长点。
- 盈利支撑：产品结构优化与提价预期为毛销差提供空间，支撑公司业绩增长。
- 估值优势：相比海天、金龙鱼等食品饮料龙头，伊利估值更具性价比，ROE高于25%，PEG合理。

图表说明：
- 图1：2013-2014Q1原奶价格单边上行
- 图2：我国牧场规模化养殖比例持续上升
- 图3：2013年我国牛奶产量同比减少5.5%
- 图4：2013年我国全脂/脱脂奶粉净进口量同比大增
- 图5：2013年全球脱脂/全脂奶粉平均中标价处于高位
- 图6：2012-2016年特仑苏销售额
- 图7：2013-2014年我国乳制品行业市场集中度提升
- 图8：历年我国规模以上乳企数量
- 图9：2014年提价对伊利液体乳业务收入增量的影响
- 图10：2013年伊利、光明中高端产品占比及毛利率
- 图11：2013-2014年分季度伊利财务指标变化
- 图12：2019年我国进口乳制品结构
- 图13：我国奶牛存栏量及年单产量
- 图14：历年我国牛奶产量
- 图15：2020H2原奶价格进入上涨通道
- 图16：2020H2开始牛奶零售价持续上涨
- 图17：20Q3伊利净利率同比提高
- 图18：伊利液态奶份额
- 图19：2016-2020H1伊利和蒙牛的利润率变化
表格说明：
- 表1：2010-2016年我国规模以上乳企财务指标
- 表2：历年伊利液体乳业务收入增量拆分
- 表3：我国原奶供给结构