20130926-上海证券-有线网络行_业专题研究报告-三网融合进程加速_有线用户价值重估_20页_658kb

传媒行业有线网络整合与用户价值重估专题研究报告总结

核心内容概述

本报告聚焦于中国传媒行业中有线网络的整合进程与用户价值重估的投资逻辑。随着三网融合的推进，有线电视网络正逐步成为重要的市场资源，其用户价值的重新评估成为影响行业发展的关键因素。报告分析了多家有线电视运营商的用户价值估算、WACC（加权平均资本成本）计算及市场估值情况，并提出了投资建议。

主要观点

• 有线电视用户分为数字用户和模拟用户，其收费模式多为包月或包年。
• 用户价值评估采用永续现金流折现法，折现率使用WACC。
• 江苏模式是当前有线网络整合的主要参考，通过资产对价完成网络公司的搭建。
• 中广网络整合过程中，用户价值被低估，存在折价收购和溢价整合的空间。
• 上市公司通过低价整合省内资源和参与省外整合，提升自身估值。
• 广电网络、湖北广电、歌华有线和电广传媒是重点标的。

关键信息

用户价值评估

• 广电网络：2013年理论市值为150亿元，当前市值约50亿元，仅为理论值的1/3，存在较大提升空间。
• 天威视讯：2013年理论市值为68亿元，当前市值约55亿元，仍有24%提升空间。
• 歌华有线：2013年理论市值为145亿元，当前市值约100亿元，仅为理论值的约69%，有较大增长潜力。
• 电广传媒：通过收购省外有线用户资源，实现了折价投资，提升公司价值。

WACC计算

• 广电网络：WACC为12.3%。
• 天威视讯：WACC为11.5%。
• 歌华有线：WACC为12.0%。
• 电广传媒：WACC为12.0%。
• 吉视传媒：WACC为11.7%。
• 武汉广电：WACC为10.18%（2010年4月-2013年），为9.87%（2014年及以后）。

整合模式

• 江苏模式：由省级单位自报资产，以资产规模对总公司认股，完成公司主体搭建。
• 中广网络整合：按照“江苏模式”进行，预计未来将整合23家省网公司，其中部分公司整合较为彻底。
• 电广传媒：通过收购省外有线用户资源（如新疆有线、西宁有线），实现折价投资，提升公司价值。

湖北广电整合

• 湖北广电正在进行二次资产整合，整合价格为524元/户，低于理论用户价值，有利于公司价值提升。
• 湖北广电通过发行股份购买楚天视讯、武汉广电、荆州视信和十堰广电等资产，用户数和数字电视用户数大幅增加。
• 此次整合使湖北广电网络覆盖用户从369.9万户增至824万户，占全省有线电视用户总数的77.8%。

投资建议

• 行业评级：未来12个月内，传媒行业评级为“增持”。
• 个股关注：重点关注广电网络、湖北广电、歌华有线和电广传媒。
• 估值逻辑：基于用户价值重估和整合预期，上述公司当前市值存在较大提升空间。

数据预测与估值

行业背景

• 新闻出版广电总局“三定”方案取消多项行政审批，推动三网融合。
• 中广网络整合预期未变，但其成立进展缓慢，资金规模缩水。
• 省级广电已成为有线网络市场的主体，与地方政府关系密切，影响业务发展。

总结

本报告通过对有线电视用户的现金流折现和WACC计算，评估了各运营商的理论市值和当前市场估值之间的差距。认为用户价值重估是推动有线网络整合的重要因素，折价收购为上市公司提供了提升估值的机会。重点关注广电网络、湖北广电、歌华有线和电广传媒，因其具备较大的用户整合潜力和市场增长空间。